报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年亚洲石脑油结构性紧张贯穿全年，高价冲击下亚洲乙烯裂解装置利润降至历史低位，大量西方套利物流扭转存量供需 展望2026年，供应端不确定性与需求端负反馈冲击下，亚洲石脑油从大幅短缺转向紧平衡，结构性矛盾变为存量博弈，下半年亚洲乙烯裂解轻质化与韩国石化行业重组或使亚洲石脑油转向结构性过剩 [2][88] 根据相关目录分别进行总结 2025年全年石脑油 - 乙烯走势回顾 2025年全年石脑油行情回顾 2025年石脑油行情以结构性短缺为主线，全年裂解价差高位运行 行情分四个阶段：一季度结构性与季节性强势，下游利润支撑下裂解表现强势；中美贸易冲突阶段，市场对需求悲观，裂解价差随原油下跌至年内低位；存量博弈阶段，裂解价差和下游乙烯裂解利润交替变化，东西方套利货涌入亚洲；俄罗斯制裁与亚洲裂解亏损阶段，虽下游利润新低、套利物流冲击，但因俄罗斯制裁石脑油裂解价差维持强势，不过上行压力大 [5][6][8] 2025年全年乙烯行情回顾 2025年亚洲乙烯市场过剩，中国产能释放冲击价格 下游衍生品矛盾加剧，全年外采单体利润亏损，但塑料外采利润较好 地区矛盾分化，东南亚不再外采乙烯，美国乙烯降价寻求消化渠道，东北亚乙烯成价格高地，矛盾逐步累积 [11][13][16] 2026年石脑油乙烯供需展望 全球石脑油供应变化 - **全球炼能变化**：2025年全球炼能投产不及预期，增速为负 2026年炼能或前低后高，预计年底增速达1.2%，上半年中国两套装置投产前全球其余地区投产可能较少 中国反内卷政策或淘汰部分200 - 500万吨炼能 2026年石脑油供应预计前低后高，增速低于1.2% [17][19][23] - **国内石脑油出率推算**：2024 - 2025年主营炼厂汽柴油出率从53%降至47%，转换为石脑油出率 假设减油增化项目不增加石脑油进口，国内石脑油出率从不到24%提升至超25% [25][27] - **全球出口供应国出口及套利**：2026年石脑油东西方价差处历史高位，西方物流大量涌向亚洲，2025年套利物流量预计超160万吨，是2023年2倍以上 西方石脑油受汽油调油驱动强，2026年上半年东西方套利物流将保持高位 [28][30] - **各国出口中枢变化及原因**：2025年中东石脑油出口月均增近30万吨，主要因OPEC增产使炼厂开工提升，Qatar新分离项目也有部分增量 2026年OPEC增产概率减少，中东出口中枢预计维持在420 - 430万吨/月 [32][34][37] 全球石脑油需求变化 - **全球汽油市场变化**：2025年全球汽油市场先抑后扬，冬季强势引发市场对紧缺的忧虑 2026年全球炼能投产前低后高，中国炼能不影响全球汽油供应，存量炼厂开工提升幅度有限，结构性缺口或维持到新炼能投放 2025年全球汽油需求增速预计达0.6%，2026年可能超1%，上半年汽油市场值得期待，下半年炼能投产供应压力或回归 西北欧石脑油调油需求强劲，亚洲石脑油需保持一定溢价 [38][41][43] - **全球乙烯裂解装置投产与淘汰**：2025年是全球乙烯裂解投产大年，中国产能释放多，预计年底释放775万吨乙烯，产能累积同比增速达13% 2026年乙烯投放产能仍多，投产周期持续到年底，27年新产能将减少 过去2年全球约300万吨乙烯裂解因利润问题退出市场，未来2年已知将淘汰479万吨，若加上未确定产能，可能淘汰近712万吨 2026年全球乙烯产能增速放缓，约1.0%，东北亚贡献4.7%，西北欧继续去化 2026年亚洲乙烯裂解外采石脑油增量有限 [45][50][52] - **亚洲乙烯裂解装置检修进程**：2025年亚洲乙烯裂解装置检修少，开工正常，但四季度面临减产困境 2026年上半年韩国乙烯裂解装置可能顺势检修并部分产能长停退出市场 [53] - **乙烯裂解装置工艺变化**：乙烯裂解装置工艺有两个变化方向，主流单相裂解炉转向气液双相，增加原料切换灵活性，扩大亚洲石脑油对LPG定价影响；部分装置转向原料乙烷，美国和中东轻烃资源外放，存量装置技术改造为纯乙烷进料 2026年下半年亚洲部分乙烯裂解装置转向乙烷原料，石脑油需求损失将逐步放大，预计到26年底27年初达80 - 100万吨 [54][55][57] - **东北亚乙烯裂解工业重组**：韩国乙烯裂解工业在东北亚市场竞争激烈，亚洲乙烯裂解利润降至2022年以来最低 韩国政府提出产能缩减计划，预计2026年淘汰270 - 380万吨存量产能，同时有180万吨新产能投放，以旧换新 若按上限淘汰产能，预计形成100万吨左右乙烯产量损失，主要影响国内乙烯进口和其他乙烯衍生品 [59][61][62] 乙烯下游衍生品矛盾综述 - **聚乙烯综述**：2025年国内塑料投产多，年底产能增速达16.6%，产量增速达18.2%，利润有比较优势 2026年产能投放继续，预计增速约13%，低价下需求增速尚可，但产能压力增加，现有利润难维持 塑料开工率是国内乙烯供需主要矛盾，其利润和开工情况是2026年乙烯平衡的重要风向标 [64][66] - **乙二醇综述**：2025 - 2026年乙二醇市场供需转弱，新产能释放和存量装置开工变化导致市场过剩，内盘淡季累库幅度大，价格寻求成本支撑 当下各工艺达亏损线，乙烯法未来负荷可能下调 [67][69] - **苯乙烯综述**：2025年全球苯乙烯价格因原料纯苯端崩塌下跌 国内家电补贴政策使硬胶需求较强，2026年国补退坡，市场对需求存疑 2026年投产集中在上游纯苯端，供需矛盾集中在检修，给与负荷预期基于存量和预期检修 [72][74] - **PVC及其他综述**：2025年PVC价格至历史低位，2026年因极端亏损持续和韩国可能缩减乙烯出口，PVC乙烯法开工率可能下滑，上半年给与一定开工减量 [76] 石脑油 - 乙烯平衡表 国内以及亚洲乙烯平衡表 2026年上半年乙烯下游衍生品投产有限，集中在三季度后 供应端调低上半年主营炼厂开工负荷，民营炼厂有部分检修，供应收窄 需求端塑料维持平均开工，乙二醇和苯乙烯按检修给负荷预期，调低PVC远月预期 2025年四季度投产的乙烯裂解装置下游配套EVA装置要到26年下半年及27年投产，若上游无减产国内乙烯将过剩，3 - 4月炼厂季节性检修或使供需小幅好转，但下游开工率或继续下滑，对乙烯造成更大压力 亚洲乙烯平衡表基本跟随国内趋势 [79][81][82] 亚洲石脑油平衡表 2026年上半年亚洲石脑油平衡表考虑季节性因素、OPEC增长、俄罗斯出口变化和亚洲乙烯裂解原料切换等影响 供应端调低俄罗斯出口至70万吨/月，上调中东出口中枢20万吨/月，西方国家和地区套利物流维持高位但体量下降 需求端东北亚乙烯裂解装置计划性检修集中在日本，存量检修可能扩大延长，LPG低价替代影响弱化 2026年上半年亚洲石脑油供需季节性模糊，一季度缺口收窄，二季度供需走弱有限，平衡表以小幅去库为主，呈紧平衡，下半年亚洲乙烯裂解轻质化和韩国乙烯裂解装置重组或使供需迈向过剩 [85][86][87]