以下文章来源于晚点财经 ，作者晚点团队 晚点财经 . 用框架思维分析上市公司的增长逻辑与投资价值。 在大品牌和大渠道之间的博弈夹缝中，君乐宝靠 "代工换渠道" 推动鲜奶业务高增长。 文 丨 胡昊 今年初在港股递交 IPO 招股书的君乐宝，是一家在国内相对独特的综合乳制品公司，原因在于其牧加 销一体化的程度非常高，自建牧场所供应的原奶量达到自身产量的 66%，这要显著高于其他大型综合 乳制品公司。 一体化程度越高意味着企业经营模式越重，这种模式在需求增长或价格上涨的顺周期里，能够尽可能 保证供应链的稳定并且减少产业链内各层级流转的交易费用，从而为公司追逐超额增长提供价格上的 竞争力和释放空间。 但在需求萎缩或价格下跌的逆周期里，一体化的重资产属性往往会推升公司的经营成本率和自由现金 流的紧张程度，届时公司会因为高负债率、规模效应弱化、重资产折旧刚性等内在原因，承受超额的 行业压力。 同时，公司也需要内化整条产业链上下游的经营压力，一旦逆周期的时间足够长、下跌幅度足够大， 一体化公司就可能会被迫回归到专业化分工的产业协同模式中，并且承担处置或剥离资产带来的大额 损失。 当下国内乳业正处于原奶（即生/鲜牛乳）价格持 ...