涉及的行业与公司 * **行业**：全球科技行业（特别是AI与软件服务）、传统制造业、资源品行业、金融行业、消费行业（免税、航空、酒店、景区、现制茶饮）、地产链（地产开发、建材、REITs）[1][2][3] * **公司/市场**：A股、美股、港股、中资互联网巨头[2] 核心观点与论据 * **核心宏观判断：面临“代码膨胀”与“实物稀缺”的分化** * CodingAgent爆发导致全球代码规模快速扩张，大量工作流将被AI替代[1] * 短期内能源增长远低于代码和token消耗总量的增长[1] * 社会支付能力短期跟不上产品扩张和算力消耗，将经历代码膨胀、执行力过剩、竞争加剧和资本投入回报受损的过程[1] * 根据物理依赖度和监管/情感壁垒，将行业划分为受损区、重塑区、堡垒区、受益区四个象限[1] * **市场影响与分化** * 2026年以来，美股中受益与受损组合的累计收益差距扩大了64个百分点，A股分化尚不明显[2] * 随着全球市场联动及流动性溢价消散，中国资产最终也会反映“实物稀缺”和“代码膨胀”的分化[2] * 软件与企业服务是北美科技重要支柱，但受AI冲击最明显[2] * 港股互联网巨头虽以ToC业务为主，在全球市场联动中也难免波及[2] * **A股相对优势与受益方向** * A股行业格局以制造和金融为主，在此轮AI冲击下受影响相对美股和港股更小[2] * 在代码膨胀过程中，A股中构建AI时代基础设施相关的传统资源品和制造业反而会受益[2] * 这些稀缺的实物资产是未来几年全球资金重要避风港[2] * **市场资金与行情展望** * 存款变为工具类产品的趋势持续，引流资金流入权益市场[3] * 节前市场小幅调整与1月涨幅大、2月外盘波动、春节假期长等因素有关，部分资金节前避险减仓为节后回补提供了条件[3] * 资金流入和人心思涨的格局未变，节后春季行情有望延续[2] * **配置策略与线索** * 涨价是一季度的核心配置线索之一[3] * 基本配置框架以中国“资源+传统制造定价权的重估”为基底，配置化工、有色、电力设备、新能源为基础的组合[3] * 同时增配低估值的非银，并增加对消费链（免税、航空、酒店、景区、现制茶饮等）和地产链（优质地产开发商、建材、REITs等）的敞口[3] * 需同时考虑“代码通胀”和“实物稀缺”的新配置框架[4] * AI带来的代码量扩张可能冲击低物理依赖度和高市场竞争度的生意，同时使高物理依赖度和高监管、情感壁垒的生意变得更稀缺[4] * 当前配置框架中的资源、传统制造、能源、服务消费、地产链等相关行业恰恰属于AI冲击下的堡垒型资产[4] 其他重要内容 * 无其他被忽略的重要信息。

AI Coding能力跃升与全球代码量进入指数膨胀阶段 - 2026年2月5日，OpenAI和Anthropic同日发布新模型GPT-5.3 Codex和Claude Opus 4.6，AI在Coding层面的角色从“辅助工具”进化为独立执行者，能进行规划、调试与多步骤修改 [1][10] - AI Coding能力的跃升意味着凡是能用语言描述并用代码表达的工作流将以极快进程被替代，全球有效代码规模正式进入指数级别膨胀阶段 [1][10] 实物生产价值扩张速度远落后于代码量扩张 - 预计全球发电量将从2024年约30000TWh增长至2026年约32000TWh，复合增速仅3.3% [2][11] - 数据中心能耗增速将由2024年约600TWh增长至2026年约1050TWh（乐观情景），复合增速高达32.3% [2][11] - GitHub代码库总量与全球GDP的比值从2023年的3.93升至2025年的5.38，预计2026年将进一步增至6.29 [2][11] - 社会实物生产价值总量和总收入的扩张速度远落后于AI生成代码量的扩张速度，将经历代码膨胀、执行力过剩、竞争加剧和资本投入回报率受损的过程 [1][2][11] 基于物理依赖度与监管/情感壁垒的行业四象限划分 - 受损区（低物理依赖、低监管/情感壁垒）：AI生成代码和内容可用性强，生意模式易被替代，缺乏护城河，典型行业包括基础代码外包、一般SaaS、营销公关等 [3][12] - 重塑区（低物理依赖、高监管/情感壁垒）：业务模式以数字为主，但涉及法律追责、金融风控等监管要求或人类情感连接，AI扮演“超级杠杆”辅助决策、提升人效，典型行业包括法律诉讼、高端战略咨询、资产管理等 [4][12] - 堡垒区（高物理依赖、高监管/情感壁垒）：涉及垄断性资产或稀缺资源，并包含品牌或情感价值，典型行业包括核心矿产、军工制造、交通基础设施、高端白酒、顶级奢侈品、潮玩等 [4][12] - 受益区（高物理依赖、低监管/情感壁垒）：涉及AI硬件和能源基础设施等物理载体，典型行业包括铜、铝、能源金属、半导体制造/PCB/光模块/服务器、电力设备、变压器等 [4][12] 实物稀缺受益者与代码膨胀受损者收益差距拉大 - 美股市场中，2026年以来“实物稀缺”受益组合与“代码膨胀”受损组合的累计收益差距扩大了64个百分点 [4][13] - A股市场中，相对2025年末，“实物稀缺”受益组合相对“代码通胀”受损组合的超额收益仅增加3个百分点，分化尚不明显 [4][13] - 1月A股和港股的一些软件和传媒股因AI应用炒作出现大涨，与美股软件和服务行业年初以来下跌20%形成对比 [4][13] - 预计随着全球市场联动及流动性溢价消散，中国区资产最终也会反映“实物稀缺”和“代码膨胀”的分化趋势 [4][13] A股行业结构受AI冲击相对较小 - 截至2026年2月13日，软件与服务公司市值占比在美股为22.8%，在港股为31.5%，在A股仅为5.6% [5][14] - 北美软件与企业服务是受AI破坏式创新冲击最明显的“第三支柱”，而A股以垄断经营的金融、制造业和能源为主 [5][14] - 在代码膨胀过程中，构建AI时代基础设施相关的传统资源品和制造业反而受益，代表真正稀缺的实物资产，是全球资金重要的避风港 [5][14] 资金流向与市场情绪预示春季行情延续 - 1月居民存款同比少增3.39万亿元，非银金融机构存款单月同比多增2.56万亿元，存款形式变化趋势持续，资金有望流入权益市场 [5][14] - 截至2月13日，A股投资者情绪指数单日、MA5、MA10读数分别为43.6、55.7、65.5，相较1月明显回落，单日指标降至2025年以来低点 [5][14] - 截至1月底，样本主动私募产品最新仓位水平为79.3%，相较1月23日当周的84.3%大幅减仓5个百分点，显示避险资金节前已完成减仓，为节后回补提供条件 [5][14] - 资金流入和人心思涨格局未变，节后春季行情有望延续 [5][9][14] 涨价是一季度核心配置线索 - 年度策略基本框架以中国“资源+传统制造定价权的重估”为基底，配置逻辑基于中国份额优势明显、海外产能重置成本高或难度大且供应弹性受国内政策影响 [6][7][15] - 基于此逻辑配置化工、有色、电力设备、新能源为基础组合，同时增配低估值的保险和券商，并增加对消费链和地产链的配置敞口 [7][15] - 即便经历2月初市场波动，该基本配置框架逻辑不受影响，涨价是该框架下最易跟踪的催化和交易线索 [7][15] - “代码通胀”和“实物稀缺”新框架下，市场或将积极做多隔绝于AI冲击的堡垒型资产，规避易被AI颠覆的生意 [8][16] - 资源、传统制造、能源、服务消费、地产链等行业属于暂时隔绝于生成式AI冲击的堡垒型资产范畴 [8][16]