核心观点 - 当前保险行业负债端稳中向好，资产端表现亮眼，受益于股市上涨和预定利率优势，板块估值处于历史低位，维持增持评级 [1] 经营回顾 - 2025年前三季度上市险企归母净利润合计同比增长33.5%，第三季度单季同比大幅增长68.3%，主要受投资收益提升带动 [1] - 第三季度末上市险企归母净资产合计较年初增长10.3%，较年中增长9.1%，预计全年分红额将稳健提升 [1] - 上市险企新业务价值增速均在30%以上，受益于新单保费增速改善和新业务价值率提升，银保渠道新单保费爆发式增长 [1] - 上市险企投资资产规模持续提升，2025年上半年股票加权益基金投资规模合计较年初增长约20%，平均占比较年初提升1.1个百分点 [1] 产业变革 - 产品转型方面，在低利率环境下，分红险、万能险等浮动收益型产品因刚性成本更低、能减轻利差损压力而成为趋势，2025年各险企新单保费中分红险占比已显著提升 [2] - 渠道改革方面，个险渠道持续加强高质量队伍建设以提升人力质态和人均产能，银保渠道在报行合一背景下价值凸显，正从单一产品代销向全面合作模式迈进 [2] 行情复盘 - 基于保险公司盈利“三差”，板块行情受股市走势、利率水平、负债端新单保费和新业务价值增速等因素影响 [3] - 自2014年以来保险板块有5次典型上涨行情，股市上涨是最直接有效的短期催化因素，利率走势和负债端表现是产生超额收益的关键 [3] - 2023年以来保险股股价与当期业绩表现相关性提升，报告披露期的利润高增长更容易催化行情 [3]

核心观点 - 保险行业在2025年前三季度实现资负两端全面改善，归母净利润合计同比+33.5%，新业务价值（NBV）增速均超30%，主要受益于股市上涨带来的投资收益提升及负债端产品结构优化[3] - 产业变革推动产品向分红险等浮动收益型转型，渠道改革强化个险质态和银保价值贡献，重塑行业增长格局[3] - 板块估值处于历史低位（2025年10月31日PEV区间0.56-0.92倍），公募基金持仓偏低，资负两端持续改善下具备向上修复空间[3][128] 经营回顾：负债端稳中向好，资产端表现亮眼 - **净利润与净资产高增长**：2025年前三季度上市险企归母净利润合计4260亿元，同比+33.5%，Q3单季同比+68.3%；Q3末归母净资产合计2.3万亿元，较年初+10.3%，新华保险、中国人寿净资产较年中增幅达20.5%、19.5%[3][14][16] - **负债端新单与NBV强劲**：前三季度新单保费除平安（+2.3%）外均实现两位数增长，新华增速达55%；NBV增速人保寿险（+76.6%）、新华（+50.8%）、平安（+46.2%）领先，价值率提升为主要驱动因素[3][26][29][34][37] - **资产端权益配置加码**：2025H1上市险企股票+权益基金规模较年初增长约20%，平均占比提升1.1个百分点至13.6%；总投资收益率显著改善，新华、国寿前三季度年化总投资收益率分别为8.6%、6.4%[3][57][59][67] 产业变革：产品转型与渠道改革重塑增长格局 - **产品转向浮动收益型**：低利率环境下分红险、万能险等产品刚性成本更低，2025年各险企分红险占比显著提升，如太保个险新保期缴中分红险占比达58.6%[3][75][80][82] - **个险渠道提质增效**：代理人规模企稳，2025Q3末国寿、平安代理人规模分别较年初-1.3%、-2.5%，但人均产能提升，平安代理人人均NBV同比+29.9%[3][45] - **银保渠道价值跃迁**：2025H1头部险企银保新单保费爆发式增长（新华+150%、国寿+111%），NBV贡献占比平均提升8.4个百分点至38.9%[3][47][48] 行情复盘：保险股行情催化因素 - **历史行情驱动**：2014年以来五次典型上涨行情显示，股市上涨为最直接催化因素，利率走势和负债端表现决定超额收益，2023年后股价与当期业绩相关性提升[3][110][113][116] - **2025年表现分化**：A股保险指数跑输大盘（累计+13.3% vs 万得全A +26.4%），但H股保险股超额收益明显（累计+37.6%），新华保险A/H股涨幅分别达40.6%、108.1%[3][9][12] 投资策略：资负两端改善与估值修复机会 - **负债端吸引力延续**：保险预定利率（传统险2.0%、分红险1.75%）高于银行存款利率（5年期1.3%），储蓄需求旺盛支撑新单增长[3][122] - **资产端受益环境改善**：权益投资比例提升增强股市弹性，长端利率企稳（10月末十年期国债收益率1.80%）缓解固收配置压力[3][125] - **估值与持仓低位**：保险板块PEV估值处于历史低位，公募基金持仓占比仅0.78%，提供配置安全边际[3][128]

核心财务表现 - 2025年上半年净亏损8.39亿元 远超2024年全年亏损5.64亿元[1][2] - 保险业务收入43.9亿元 同比下降22.85%[1][2] - 经营活动净现金流为-9.7亿元 分红账户业务净现金流出33亿元[5] - 净资产从2024年末11.7亿元锐减至2025年二季度末5.0亿元 降幅超57%[5] 经营指标变化 - 2025年二季度单季净亏损4.82亿元 去年同期盈利0.31亿元[4] - 综合退保率从0.46%上升至0.79% 提升0.33个百分点[4] - 退保金额前三产品：美好如意年金保险(5370.24万元)、优品赢家年金保险(2040.35万元)、优品稳赢两全保险(1450.71万元)[4] 历史盈利轨迹 - 2020年实现扭亏为盈 净利润0.59亿元[2] - 2021年持续盈利0.11亿元[2] - 2022-2024年再度陷入亏损 三年累计亏损15.15亿元[2] 高管团队变动 - 高管团队从9人缩减至7人 2024年以来多位元老级人物离职[1][6][7] - 2025年新加入高管：杨静波(总经理助理)、严志扬(党委委员/纪委副书记/审计责任人)[1][7] - 2024年关键变动：董事长兰亚东辞职(由钱仲华接任)、总经理黄志伟辞职(由凌立波接任)[6] 产品与转型挑战 - 停售部分增额终身寿险产品 推出新产品但成效尚未显现[4] - 早年销售的分红险进入集中给付期 2024年赔付支出42.56亿元(较2023年增15倍)[5] - 面临预定利率下调背景下的产品转型压力[4]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 在市场持续降息、存款利率突破历史下限背景下，个人投资者有大规模资产重配置需求，部分资金提升风险偏好增加权益和长期配置 [1] - 2025年4月21日 - 5月18日，银行理财新发产品中固收类、中短期产品占主导，低风险产品受青睐；基金新成立104只募集772.16亿份，债券型基金规模占比超一半；保险新发56款人寿、25款年金产品，处于定价利率调整和产品升级转型期 [2][8][38] 根据相关目录分别进行总结 银行理财产品 银行理财市场新发总体情况 - 2025年4月21日 - 5月18日全市场新发5097款理财产品，固定收益类、中短期产品占主导 [15] - 按投资性质，固收类产品新发4982款占比97.74%；按机构类型，理财公司新发4290款占比84.17%；按期限类型，3个月 - 6个月和6个月 - 1年期限产品合计接近新发数量50%；按投资起点，1元及以下产品新发3207款占比62.92%，100万元以上产品平均业绩比较基准3.47%但仅占2.08% [15] 新发市场规律总结 - 短期内低风险、中短期理财产品受青睐，长期银行和理财公司注重产品创新 [20] - 头部机构优势强化，小型机构走特色化道路，机构分化更明显 [21] 代表性新发理财产品和机构分析 - 丰收丰润2025年第78期由浙江杭州余杭农村商业银行发行，业绩基准2.30% - 2.80%，计划募集20000万元，面向当地投资者，投资固收类资产 [22] - 信银理财·安盈象固收稳健由中信银行理财子公司发行，业绩基准2.05% - 4.05%，固定收益类，增强型投资策略 [23] - 浙江杭州余杭农村商业银行依托本地优势，“丰收丰润”系列符合本地中小投资者需求，深耕农村金融市场 [24] 基金产品 新发基金市场总体情况 - 2025年4月21日 - 5月18日全市场新成立基金104只，募集772.16亿份 [25] - 债券型基金规模396.60亿份占比51.36%，股票型基金280.35亿份占比36.31%，每周新成立基金数量和规模波动大 [25] 新发市场规律总结 - 被动指数型基金主导发行，预计短期内FOF与指数基金延续热度，中长期权益类基金或提升占比 [30] - 托管与发行机构集中度高，头部机构抢占市场份额 [31] 代表性新发基金产品分析 - 浦银安盛普航3个月定开成立首周募集59.99亿元，反映投资者风险偏好下沉，3个月定开平衡流动性与建仓稳定性 [33] - 招商稳健策略优选3个月持有A募集29.71亿份，“固收+”与FOF双重属性，分散风险 [34] - 南方中证全指自由现金流ETF跟踪指数，反映市场对高分红、低估值资产偏好 [35] - 银华恒生港股通中国科技联接A受科技股表现不佳影响，募集不足0.2亿元 [36] 保险产品 - 4月21日至5月16日，市场新发56款人寿保险、25款年金保险，人寿保险以传统型和分红型为主，年金保险中9款为养老年金保险 [38] - 市场利率下行使保险公司长期产品定价承压，预定利率研究值从2.5%降至2.13%，2.5%预定利率产品未来或稀缺，浮动收益产品增加 [39] - 开门红后大公司放缓节奏，东方嘉富人寿市场策略积极，保险产品从纯保障转向保障+理财，浮动性和万能险产品预计增加 [40][42]