国泰海通证券2026春季策略会 资负联动是关键 保险行业2026年春季投资策略 2026/03 / 20/ 行业评级: 增持 姓名: 刘欣琦 (分析师) 邮箱: liuxinqi@gtht.com 电话: 021-38676647 登记编号: S0880515050001 姓名：李嘉木 (分析师) 邮箱: lijiamu@gtht.com 电话: 021-38038619 登记编号: S0880524030003 压泰海通业务2026春李克略会 投资要点(行业评级:增持) 人身险：储蓄需求推动NBV景气，资负联动重要性抬升 财产险：预计保费规模稳健增长，头部险企COR进一步改善 04 · 负债端延续增长，负债成本改善：1）预计26年储蓄需求推动NBV增长，银保渠道是重要驱动力;2）预定利率调降及费 用管控推动负债成本趋势下移，但存量负债成本压降仍然缓慢 · 资负联动重要性抬升： 1）负债成本难以下降而投资收益率不确定性提升，市场担忧保险公司盈利确定性; 2）资负管理 要求提升,保险公司亟待将资负联动贯彻到各业务环节；3）低利率环境下,预计保险公司进一步优化资产结构，提升 长债配置以改善久期缺口，稳健提升权益资 ...

事件 3 月 19 日公司披露 2025 年年报，净利润同比+82.5%至 11.02 亿元。 经营分析 承保投资双改善，银行与科技均盈利，利润高弹性增长。2025 年 公司归母净利润同比增长 82.5%至 11.02 亿，剔除众安国际约 7 亿减值影响，经调整的归母净利润 18 亿，同比+198.3%，表现亮 眼，主要受益于：①权益市场修复，总投资收益同比+59.1%至 21.2 亿；②COR 改善，承保溢利同比+42.5%至 14.1 亿。分业务看，25 年保险、科技、银行业务净利润分别为 16.8、0.5、0.1 亿元，较 24 年分别+10.9、-0.3、+1.0 亿，银行与科技板块均实现盈利。 风险提示 监管趋严；经济修复不及预期；行业竞争加剧；资本市场波动。 保险业务承保改善、投资向好。2025 年保费同比+6.9%，COR 同比 -1.1pct 至 95.8%表现优异，其中赔付率-1.2pct 至 57.1%，费用 率+0.1pct 至 38.7%。1）健康生态：总保费+22.7%延续高增，健 康体尊享 E 生与非标体众民保同步发力。COR 同比-3.6pct 至 92.1%，受益于 AI 全面 ...

证券研究报告 | 2026年03月20日 策略周报 德国化工称因能源飙升减产——每周海内外重要政策跟踪 国内宏观：3 月 13 日，国务院常务会议讨论通过《国务院 2026 年重点工作 分工方案》，强调落实政府工作报告安排，围绕全年目标任务扎实做好各项 工作，确保"十五五"良好开局。3 月 15 日，《求是》杂志发表习近平总书 记重要文章《推动海洋经济高质量发展》，强调高效开发利用海洋，推动海 洋经济高质量发展。3 月 16 日，国务院第十一次全体会议部署落实 2026 年 重点工作，提出推进全国统一大市场建设、谋划服务业扩能提质、发展新一 代智能制造、推进重大基础设施网络建设、加大民生投入；同日，金融监管 总局、央行发布《个人贷款业务明示综合融资成本规定》，要求贷款人向借 款人展示综合融资成本明示表；3 月 19 日，市场监管总局召开 2026 年反垄 断工作会议，强调持续深化公平竞争治理、加力破除地方保护和市场分割、 深入整治"内卷式"竞争；同日，中国人民银行党委召开扩大会议，提出继 续实施好适度宽松的货币政策，综合运用多种货币政策工具保持流动性充 裕，促进社会综合融资成本低位运行；同日，同日，证监会召开 ...

投资评级 - 报告对众安在线的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [1][4][6] 核心观点与业绩总览 - 2025年公司业绩强劲，呈现承保利润与投资收益双轮驱动格局，经调整归母净利润达18.00亿元，同比大幅增长198.3% [1] - 总保费收入为357.35亿元，同比增长6.9%，保险服务收入为334.85亿元，同比增长5.5% [1] - 承保盈利能力持续优化，综合成本率为95.8%，同比改善1.1个百分点，承保利润同比增长42.5%至14.12亿元，实现连续五年承保盈利 [1] 各生态业务表现 - **健康生态**：总保费同比增长22.7%至126.82亿元，占总保费比例提升至35.5%，成为第一大保费来源，综合成本率同比优化3.6个百分点至92.1% [2] - **数字生活生态**：总保费为159.73亿元，同比微降1.4%，综合成本率保持在99.9%，但生态内创新业务增长强劲，总保费达65.68亿元，同比增长37.2%，其中宠物险总保费同比增长88.2%至近12.96亿元 [2] - **消费金融生态**：总保费同比下降10.6%至43.20亿元，综合成本率上升6.9个百分点至97.0% [2] - **汽车生态**：总保费同比增长34.6%至27.60亿元，其中新能源车险业务保费同比激增206.2%，占汽车生态总保费比例超28.3%，综合成本率同比优化1.1个百分点至93.1% [2] 科技、银行与投资业务 - 科技分部实现净利润51.96百万元 [3] - ZA Bank首次实现年度盈利，净利润为1,727万港元，全年净收入同比增长62.7%至8.92亿港元，非息收入同比增长277.9%，零售用户数突破100万人 [3] - 受益于资本市场回暖，2025年境内保险资金总投资收益为21.24亿元，同比增长59.1%，总投资收益率和净投资收益率分别为5.3%和1.9% [3] - 投资资产结构稳健，截至2025年末，固定收益类资产占比为70.0%，其中信用评级AA级及以上的债券占比达98.8% [3] 财务预测与估值 - 报告上调了2026年及2027年盈利预测并新增2028年预测，预计公司2025至2027年摊薄每股收益为1.15元、1.35元、1.72元 [4] - 当前股价对应2025至2027年预测市净率分别为0.83倍、0.77倍、0.72倍 [4] - 根据盈利预测表，预计归母净利润将从2025年的1,102百万元增长至2028年的2,896百万元 [5] - 预计每股净资产将从2025年的15.11元增长至2028年的18.48元 [10]

市场整体表现 - 三大指数涨跌不一，沪指跌1.24%失守4000点，收报3957.05点；深证成指跌0.25%，收报13866.20点；创业板指涨1.30%，收报3352.10点 [2] - 沪深京三市成交额达到2.3万亿元，较昨日放量1756亿元 [2] - 两市个股普跌，仅631家上涨，4590家下跌，跌幅中位数约2.58% [3] - 代表全市场个股的黄线跌幅显著，上海跌1.99%，深证跌幅更大达2.5%左右 [3] 主要指数与板块动向 - 上证50指数全天跌幅达1.11%，以“两瓶酒”、“三桶油”、“三大电信”、四大行、五大保险为代表的大蓝筹全线杀跌 [3] - 上涨板块仅有五个，聚焦能源领域，分别是光伏、锂电、电池、油气开采和电力 [4] - 跌幅居前的三大板块为油服工程、IT服务、通信服务 [4] - 微盘股今日大跌3.73%，昨日已跌2.99%，两个交易日累计跌幅超6.6%，呈现断崖式走势 [5] 关键板块与个股表现 - 券商板块午间反攻推动指数一度重回4000点，但午后走弱，板块最终跌1.57%；保险板块跌幅更大达1.67%；银行板块指数最终跌0.39% [3] - 部分大蓝筹因年报业绩不及预期股价大幅下探，中国联通、东方财富盘中跌幅均达5% [5] - 深证成指表现相对强势主要受“易中天”和宁德时代对指数的贡献影响 [3] 资金与市场情绪 - 主力资金净流出739亿元，较昨日减少300亿元，市场表现为多头接盘乏力而非空头力量猖獗 [5] - 宽基ETF仅在尾盘出现放量，但并未出现明显的推升动作 [5] 港股市场联动 - A股走弱拖累港股，下午2:00后单边下探拖累恒生指数与恒生科技指数，盘中最低跌幅分别达1.5%、3.21% [6] - 港股收盘后企稳，恒生指数最终收跌0.88%，恒生科技指数跌幅收窄至2.48% [6] - 恒生科技指数接连受巨头年报冲击：腾讯昨日盘中大跌超6%今日再跌近1%；阿里巴巴因年报利润下滑今日大幅低开，最终跌6.29% [6] 技术形态与调整位置 - 上证指数、上证50从高点回落幅度已达10%，回到去年8月22日向上突破的位置 [5] - 沪深300回落至3815点附近 [5] - 微盘股回落至1月14日监管层开始降温的点位，此次回落属于补跌行情 [5]

集团整体业绩 - 2025年阳光保险集团总保费收入1,507.2亿元，同比增长17.4%，成功站上1,500亿元新台阶 [3] - 归属于母公司股东的净利润为63.1亿元，同比增长15.7% [3] - 集团内含价值1,207.8亿元，较上年末增长4.3%；截至2025年末，集团有效客户数达2,982.8万 [3] - 集团偿付能力充足率显著下滑，综合和核心偿付能力充足率分别降至196%和136% [3] 寿险业务表现 - 寿险业务总保费收入1,026.1亿元，同比增长27.5%，突破1,000亿大关 [2][3] - 新业务价值达76.4亿元，同比大幅增长48.2%，价值创造能力显著提升 [5] - 增长核心驱动来自银保渠道，其保费收入674.55亿元，同比增长34.8%；新单保费340.87亿元，同比激增69% [5] - 个险渠道处于调整阶段，新单保费同比下滑7.6%，但通过产品结构优化，个险业务总保费仍实现13.6%的增长 [5] - 寿险业务对资本消耗加剧，阳光人寿的综合和核心偿付能力充足率分别降至170%和110%，降幅显著高于集团整体 [3] 财险业务表现 - 财险业务原保费收入478.9亿元，同比仅增长0.1%，增长近乎停滞 [2][7] - 承保端面临显著压力，承保亏损10.3亿元，综合成本率升至102.1%，突破盈亏平衡点 [2][8] - 保证险业务是拖累核心，其综合成本率高达129%，造成承保亏损15.1亿元；非保证险业务综合成本率为98.9%，实现承保利润4.9亿元 [8] - 业务结构有所调整，非车险保费占比提升1.9个百分点至46.1%；家用车保费占比提升2.6个百分点至67.2% [7] 投资表现 - 截至2025年末，集团总投资资产规模达6,402亿元，较上年末增长16.7% [10] - 资产配置结构变化：权益类金融资产占比上升1.4个百分点至21.4%，固定收益类金融资产占比相应下降2个百分点 [10] - 全年实现净投资收益198.3亿元，同比增长3.3%；总投资收益252.3亿元，同比大幅增长27.1%；综合投资收益324.4亿元，同比增长8.9% [10] - 收益率方面，净投资收益率为3.7%，同比下降0.5个百分点；总投资收益率为4.8%；综合投资收益率为6.1%，同比下降0.4个百分点 [10]

公司财务表现与预测 - 2025年新业务价值按固定汇率计算增长15%，按实际汇率计算增长17%至55.16亿美元，大致符合市场共识 [1] - 2025年年化新保费增长9%，新业务价值利润率扩阔3.6个百分点至58.5% [1] - 利润率提升主要受惠于泰国及中国香港的产品组合转变，以及中国业务的重新定价 [1] 投资机构观点与评级 - 瑞银将公司目标价由106港元微降至104港元，评级为"买入" [1] - 近90天内共有3家投行给出买入评级，近90天的目标均价为102.85港元 [1] - 国金证券最新一份研报亦给予公司买入评级 [1] 市场地位与规模 - 公司港股市值为8884.7亿港元，在保险行业中排名第1 [1]

2025年新业务价值与财务表现 - 2025年新业务价值按固定汇率计算增长15%，按实际汇率计算增长17%至55.16亿美元，大致符合市场共识 [1] - 年化新保费增长9%，新业务价值利润率扩阔3.6个百分点至58.5%，主要受惠于泰国及中国香港的产品组合转变，以及中国业务的重新定价 [1] - 内含价值按半年增长8.4%，高于市场预期的按半年增长6% [1] - 营运利润同比增长7%至8%，略高于市场预期，主要受惠于实际税率下降及合约服务边际释放加快 [1] 分区域业务表现 - 香港业务新业务价值同比增长28%创新高，其中独立理财顾问及经纪渠道增长49%、银行保险渠道增长41%、代理渠道增长26% [1] - 中国业务新业务价值增长2%，新拓展地区贡献新业务价值增长45%，占中国业务新业务价值超过9% [1] 股东回报与资本管理 - 全年股息总额为193.08港仙，同比增长10%，优于市场预期 [1] - 集团宣布总额17亿美元的股份回购计划，包括7亿美元常规回购及10亿美元额外资本回购 [2] - 股东回报率估计为3.9%，其中股息贡献2.3%，股份回购贡献1.6% [2]

核心财务与业绩表现 - 2025年新业务价值按固定汇率计算增长15%，按实际汇率计算增长17%至55.16亿美元，大致符合市场共识 [1] - 年化新保费增长9%，利润率扩大3.6个百分点至58.5%，主要受惠于泰国及中国香港的产品组合转变，以及中国业务的重新定价 [1] - 内含价值按半年增长8.4%，高于市场预期的按半年增长6% [1] - 营运利润同比增长7%至8%，略高于市场预期，主要受惠于实际税率下降及合约服务边际释放加快 [1] - 全年股息总额为193.08港仙，同比增长10%，优于市场预期 [1] 分区域业务表现 - 香港业务新业务价值同比增长28%创新高，其中独立理财顾问及经纪渠道、银行保险渠道及代理渠道分别增长49%、41%及26% [1] - 中国业务新业务价值增长2%，新拓展地区贡献新业务价值增长45%，占中国业务新业务价值超过9% [1] 资本回报与股东回馈 - 公司宣布总额17亿美元的股份回购计划，略优于部分投资者预期 [2] - 回购计划包括按净自由盈余产生75%派发的7亿美元常规回购，以及经年度检讨后动用的10亿美元额外资本回购 [2] - 股东回报率估计为3.9%，其中包括股息2.3%及回购1.6% [2] 机构观点与目标 - 瑞银将友邦保险目标价由106港元微降至104港元，评级为“买入” [1]

大华继显对友邦保险的研究观点 - 维持友邦保险“买入”评级，目标价109港元 [1][6] - 上调2026年营运利润预测3.2%，上调2027年营运利润预测3.9% [1][6] 2025年财务与运营表现 - 新业务价值同比增长17%至55亿美元，略低于预期 [1][6] - 新业务价值利润率同比扩大4个百分点至58.5% [1][6] - 营运利润增长加快至8%，达到71亿美元 [2][7] - 内含价值同比增长10%至768亿美元 [1][6] - 经营ROEV上升90个基点至15.8% [1][6] 分市场表现与近期趋势 - 中国内地及泰国市场销售增长逊于预期，拖累整体新业务价值 [1][6] - 利润率扩张受泰国及中国香港的产品组合策略性转变，以及中国内地的重新定价效益带动 [1][6] - 中国内地业务今年首两个月新业务价值增长超过20% [2][7] - 香港业务增长动力持续至首季 [2][7] 股东回报与资本管理 - 宣布总额17亿美元的股份回购计划，略高于预期的16亿美元 [1][6] - 连同全年股息，2025年总股东回报率达4.1% [1][6] 风险敞口披露 - 截至去年底私人信贷风险敞口为33亿美元，约占非分红及盈余资产的2% [2][7] - 相关风险敞口并无投资于高风险的AI、软件或科技行业特定基金 [2][7] 利润增长驱动因素 - 营运利润增长主要由合约服务边际释放增加及正面经营差异带动 [2][7] - 内含价值增长主要受惠于正面的投资及经营差异、新业务价值增长及外汇收益 [1][6]