核心观点 - 报告认为四季度债市应维持短线操作思维，难以期待趋势性利率下行，首要关注技术形态上的支撑位和跨债种间的“高切低”现象 [5][9] - 四中全会及后续新闻发布会未特意聚焦金融与债市，反映出金融支持实体、服务经济发展的政策导向未变，债市利率快速下行的推动力不足 [5][12] - 短期国债期货T、TL合约支撑位或位于前期下跌通道上轨107.8元、114.7元附近，对应现券约1-3个基点回调空间 [5][9][22] - 债市已出现“高切低”现象，建议侧重10年国债、政金债等弹性相对居中的品种，超长债更适宜在未来重新回调到位后再行博弈 [5][9][22] 四中全会政策解读 - 四中全会公报强调“坚决实现全年经济社会发展目标”并“积极稳妥化解地方政府债务风险”，但未较多提及金融与债市 [10] - 中共中央新闻发布会后，央行强调要“维护股市、债市、汇市等金融市场平稳运行”，金融监管总局强调“统筹做好金融'五篇大文章'” [5][11] - 整体政策导向体现为金融支持实体经济，在资本市场层面更多体现为延续前期指导中长期资金入市的路径推进 [5][12] 四季度债市关键节点分析 - **10月末中美经贸磋商**：即使达成阶段性共识，对债市产生的扰动幅度预计相对有限，因市场对美方关税政策的反复性已有理性认知 [14][15] - **基金费率新规落地**：新规落地或推迟至四季度中后半段，对债市而言可能是“利空出尽”，或演绎短期修复行情 [5][16] - **年底配置力量**：多个维度显示四季度末债市配置力量可能边际减弱，导致行情呈结构性和短期性特征 [5][18] 机构配置力量变化 - **理财**：2025年三季度末理财产品投向债券的比例为40.4%，较2025年中期下降1.4个百分点；现金及银行存款比例上升2.7个百分点至27.5% [18] - **银行**：由于金融市场收益低迷叠加存款持续外流，银行资产规模扩张可能受限，甚至存在缩表可能性，需关注三季度季报 [20] - **保险**：行业通过权益投资已较好覆盖全年业绩目标（如中国人寿前三季度净利润同比增长约50%到70%），年底抢配债券动力不足 [20] 技术分析与市场表现 - 国债期货技术形态上，三季度以来的下跌通道上轨已由阻力位转变为支撑位，市场情绪进入新阶段 [5][9][21] - T主力合约多次上攻250日年线均受阻回落，但回调空间有限；短期支撑位关注107.8元（T合约）和114.7元（TL合约） [5][9][22] - 过去一周（10月20日-24日）现券市场偏弱，5年、10年、30年期国债收益率分别上行2.75、2.4、1.24个基点 [27][28] - 资金利率有所上行，DR001利率上行0.26个基点至1.32%，DR007利率上行0.25个基点至1.41% [25] 资产相对性价比 - **利率债利差**：过去一周国债与国开债各期限利差多数收窄，10年期国开债与国债利差走阔至3.39个基点 [36] - **信用利差**：各品种信用利差全数收窄，但二级资本债利差收窄幅度相对较小 [37] - **地方债利差**：5年期地方政府债与国债利差收窄，而其他期限利差走阔 [36]