核心观点 报告认为，A股牛市下半场的主线是EPS（每股收益）接棒流动性，中游制造板块的EPS提升是重要的资产配置线索[8]。报告战略看多中国中游制造，认为其有望成为未来三年的核心景气主线[7]。在PPI同比转正、上游涨价的背景下，中游制造2026年的EPS提升将主要集中于三个方向：能源转型“油改电”、AI新需求带来的中国新供给、以及具备供给优势的行业对外出口顺价[4][8]。报告覆盖了电新、汽车、化工、交运、电子、通信、有色、家电、机械等行业的54家公司[4]。 一、油改电-能源转型制造链 此方向受益于中国能源结构优化（清洁能源占比从2020年的9.4%升至2024年的20.6%[15]）和地缘冲突下的高油价催化，投资机会集中于四大板块[15]。 - **电新（风光储/电网）**： - **储能锂电**：出口订单放量，2025年中国储能企业新增海外订单366GWh，同比增长144%[19]。2026年1-2月逆变器出口金额同比增长56%[22]。行业净利润增速有望从25Q3的19.6%升至26E的41.2%[22]。 - **电网设备**：“十五五”期间国家电网计划投资4万亿元[23]。海外AI算力需求激增，中国产品价格比欧美低20-30%，交付周期仅6-12个月[23]。行业净利润增速有望从25Q3的23.7%升至26E的37.5%[23]。 - **风电（海风）**：国内“十五五”目标2030年海风累计装机超1亿千瓦，较“十四五”末翻番[24]。中国风机、叶片、齿轮箱产能占全球60%、64%、80%[24]。陆上风机中标均价回升至1500元/kW，较2024年低点上涨超50%[24]。行业净利润增速预计从25Q3的9.7%升至26E的111.2%[24]。 - **光伏**：2025年中国光伏新增装机占全球56%[27]。出口结构向硅片、电池片等高技术环节拓展，2026年1-2月对西亚、东南亚出口金额同比分别增长82.2%、60.8%[27]。行业有望在26年扭亏为盈[27]。 - **汽车（新能源车）**：供应链优势+“油改电”机遇+出海渠道铺设推动出口爆发，2025年新能源乘用车出口268万辆，同比增长109%[30]。比亚迪25年海外销量105万辆，同比增长145%[30]。行业净利润增速25Q3为27.9%，26E预计为46.2%[30]。 - **化工（煤化工）**：资源、技术、产能周期三重共振，油价高位下成本优势凸显。煤化工盈亏平衡点约50-60美元/桶[36]。行业资本开支比例从高点3.0降至25H1的1.2[36]。行业净利润增速25Q3为38.7%，26E预计为38.1%[36]。 - **交运（造船）**：绿色船舶需求爆发，中国造船完工量占全球54.3%[44]。2026年2月中国船厂替代燃料新船订单承接量占全球83.1%[44]。行业净利润增速25Q3为61.4%，26E预计为79.6%[44]。 二、AI新需求——中国新供给 海外算力投资高景气转化为对中国硬件供应链的旺盛需求，北美四大云厂商25年资本开支合计3540亿美元，同比增长67%[50]。 - **PCB**：海外AI服务器需求确定性强，中国PCB产值占全球56%[55]。行业迎来涨价潮，材料涨价10-30%[57]。PCB板块26E归母净利润增速预计为81%[57]。 - **存储**：AI服务器内存需求是传统服务器的8-10倍，驱动存储“超级周期”[58]。25年9月至今DRAM与NAND Flash现货价格涨超300%[58]。存储板块26E归母净利润增速预计为137%[58]。 - **AIDC自建电站**：燃气轮机与柴油发电机组量价齐升，2025年燃气轮机订单量再次触及100GW历史峰值[63]。发电设备板块26E归母净利润增速预计为69%[64]。 - **PCB设备耗材**：AI服务器PCB高端化带动上游设备需求，2024年全球PCB专用设备市场规模70.85亿美元，预计2029年达107.65亿美元，CAGR为8.7%[66]。 - **光模块**：北美AI驱动确定性需求，正从800G向1.6T升级。800G单价约350-400美元，1.6T单价高于1000美元[70]。光模块板块26E归母净利润增速预计为113%[70]。 - **光纤光缆**：AI数据中心需求爆发，2025年全球数据中心领域光纤用量同比增长75.9%[71]。G652.D光纤价格自去年低点涨超400%[71]。光纤板块26E归母净利润增速预计为105%[73]。 三、优势供给行业对外出口顺价 在PPI转正背景下，具备全球供给优势的中国中游企业，向外传导价格的能力更强[75]。 - **聚氨酯**：MDI/TDI全球寡头垄断，海外产能因天然气成本高企面临压力[81]。中国以煤化工路线为主，成本优势显著。MDI/TDI价格自25年4月低点14400/10350元/吨回升至20700/20200元/吨[81]。 - **化纤**：产能扩张周期步入尾声，行业集中度提升[84]。涤纶长丝POY/FDY价格自25年4月低点6280/6470元/吨反弹至9280/9515元/吨[84]。 - **制冷剂**：第三代制冷剂（HFCs）实行配额管理，供给刚性收缩[86]。R32价格从配额前低位1.7万元/吨升至26Q1长协价6.12万元/吨[89]。 - **农药化肥**：反内卷监管与安全约束推动产能出清，中国凭借煤电成本优势强化竞争力[90]。草甘膦/尿素价格自25年低点23250/1610元/吨回升至29042/1879元/吨[90]。 - **稀土**：中国通过总量调控、出口管制收紧供给[93]。稀土出口均价从25年5月低点11620美元/吨回升至26年2月的28136美元/吨[94]。 - **摩托车**：凭借成本与产品力优势加速高端出海[3]。“油改电”趋势下，电动两轮车在海外高油价环境中替代需求增长[3]。