霍华德·马克斯的投资哲学形成 - 其投资哲学深受早期经历影响，在"逆风里的谨慎"家庭环境中长大，父母灌输"不要把鸡蛋放在一个篮子里"和"要为雨天存点钱"的观念[12] - 大学期间接触日本佛教"无常"概念，塑造其"世事变动不居，别执着于确定性"的核心投资与生活哲学[16][17] - 职业生涯早期亲历"漂亮50"泡沫破灭，宝丽来股价从峰值下跌92%，雅芳下跌86%，施乐下跌71%，此次经历使其记下两条原则：1) 集体共识不一定正确；2) 任何资产价格过高都会带来风险[25][26][27] "漂亮50"泡沫的经验教训 - 1970年代初"漂亮50"股票被市场认为"好到什么价都不算贵"，但若在1969年买入并持有5年，投资者可能亏损95%的本金[25] - 此次泡沫破灭是霍华德职业生涯的"第一次危机洗礼"，使其从投资最好的公司开始亏损，转而探索投资最差公司并开始稳定赚钱[26][30][32] 高收益与不良债务投资的探索 - 1978年因花旗银行债券部主管要求研究高收益债券，命运彻底改变，从投资最好公司转向投资最差公司并开始赚钱[32] - 在高收益债领域意识到，若要将"只做10→30"的点子流程化，需要更自由的土壤，包括更少的层级审批、更长期的资金和允许深耕"不受欢迎角落"的文化[35] - 1988年与布鲁斯·卡什成立第一只不良债务基金，首次募集6500万美元，最终接近9600万美元，并因被咨询公司列入推荐名单而获得大量潜在客户[42] 风险控制与概率性思维 - 在1978年至1988年间，思维方式从"是或否"转变为加强概率性思维，通过分析资本结构资产负债表，优先选择承担风险更小的保守立场以获得更好回报[43] - 投资哲学将风险控制放在第一位，一致性放在第二位，在可控风险前提下进入高风险资产类别[61] 橡树资本的成立与早期发展 - 1995年因与TCW在业绩提成分成标准和策略认同上存在分歧，霍华德与4位核心成员选择出走，成立橡树资本，并有27位同事加入[58][59] - 成立短短几个月内，30多家大客户将约15亿美元的高收益与可转债资产转入新公司，并继续代管TCW约25亿美元的"特殊信用"基金[61] 2008年金融危机中的投资操作 - 2007年初预判"机会要来了"，计划募集30亿美元困境债基金，但一个月内收到80亿美元承诺，最终只收35亿美元并关闭基金，将多余资金放入"备用基金"[70][72] - 雷曼兄弟破产后，面对金融体系可能崩溃的极端不确定性，运用概率思维得出结论"必须投"，在随后的15周里每周投出4.5亿美元，总共投满70亿美元[76][77][78] - 此次操作期间，橡树资本整体平均每周投出6.5亿美元，虽未获得"爆棚回报"，但通过提前扩募、分带建仓在不确定中把握了赔率[79][83][85] 周期定位与市场参与原则 - 投资的关键在于两类事情：资产选择和周期定位，理解所处的周期位置能显著改善投资赔率[91] - 反对"过度操作"，认为真正让投资者赚钱的是"待在市场中的时间"，而不是精确择时，建议普通投资者用能长期坚持的方式留在市场中，避免频繁交易和押注择时[92]

市场本质与投资哲学 - 市场本质是群体心理的共振，而非理性定价的集合，投资者应放弃预测未来的执念，转向研究市场如何犯错[13] - 投资是元分析游戏，核心在于识别规律和研究市场错误，而非进行预测，以此获取概率优势[3][6] - 投资优势来源于基本面分析、谦逊态度和遵循经过验证的规则，而非预测能力[13] 周期定位与信号指标 - 高收益利差是预测超额回报的有效工具，利差放大时（如>600bps）应高配防御型资产，利差收窄时（如<300bps）应高配小盘价值股和大宗商品[6][16][21] - 60/40组合在高通胀期存在缺陷，会导致股债同跌，核心通胀率高于4%时股债相关性转为正[25][26] - 通胀上升期优先配置大宗商品（如铜、原油）和黄金，通缩周期则超配长期国债和高股息蓝筹股[7][28] 资产选择策略 - 估值变化奖励廉价股票、惩罚昂贵股票，是全球股市最显著的反复特征之一，低估值股票长期表现更优[7][30] - 价值因子和盈利能力因子长期能超越大盘，价值因子年化回报5%，夏普比率2.28，盈利能力因子年化回报2%，夏普比率1.26[33][34] - 高质量小盘股（市值<5亿美元）具备极佳投资机会，因市场关注度低易出现错误定价，且在复苏期涨幅显著高于大盘股[7][41][44] 大宗商品与黄金配置 - 铜与原油价格长期正相关，铜油比可作为经济周期预警指标，比值>120时增配周期股，<80时转向避险资产[8][46][47] - 黄金是唯一无法被政府或央行操纵的资产，在实际利率<1%或地缘风险升温（如VIX>30）时具备配置价值[9][52][55] - 黄金在组合中可降低波动性，配置10%黄金的组合年化波动率较纯股债组合降低2.1%[54] 组合构建与风险管理 - 投资组合中添加货币和大宗商品有助于降低波动性和最大回撤，并提高回报率[10][58] - 全天候组合通过资产分散实现短期收益互补和长期收益曲线向上，避免60/40组合的股票风险敞口过高问题[58][59] - 采用雪球三分法进行基金配置，通过资产、市场和时机三大分散实现投资收益多元化和风险分散化[59]