资产配置核心理解 - 资产配置第一性原理为所有收益都是对风险的补偿 [4] - 资金目标决定风险暴露种类和程度 保守目标对应国债类资产 高风险目标可加入股票及衍生品 [5] - 在特定风险收益要求下优化单个资产类别收益率 风险一定时选择最优回报资产 [5] - 配置核心目的是分散风险而非组合收益率最大化 需动态调整资产间相关性变化 [5] 股票资产选择框架 - 通过大类资产架构和宏观变量判断非基本面引起的股票波动及市场水位 [6] - 定价模型关注盈利预期 无风险利率和风险溢价三个变量 [6] - 周期强相关公司可参考金铜比或金油比指标判断经济周期 比值下降对应滞胀周期 上升对应衰退周期 [7] - 美林时钟不同阶段对应不同最优资产 景气对应利润率高速增长 质量对应高ROE 价值对应低PE/PB 红利对应高股息回报 [10] - 经济承压阶段低估值资产表现更优 经济改善后成长风格回归 [10] 周期股投资策略 - 投机型策略跟随期货价格快进快出 忽略公司差异和商品价格对盈利影响 风险较高 [11] - 配置型策略自上而下考虑需求扩张 选择价格和收入弹性大的资产 基于大类资产长期看法 [11] - 价值交易风格从供给层面关注产能去化周期 以低估值买入经营质量好的公司 [11] - 判断需求扩张需关注资本开支与折旧摊销比例历史位置 反映行业产能出清状况 [11] - 同时观察PE高位与PB低位组合 代表资产已投入但盈利未显现 以及宏观领先指标带来的需求正向波动 [11] 大类资产配置观点 - 美元资产短期可能反弹 因降息和财政刺激带来经济软着陆 [12] - 长期美元吸引力可能削弱 因债务货币化及信用风险抬升 [12] - 人民币短期有升值压力 因增长动能改善和外资流入 长期升值是大势所趋 [13] - 美债短端收益率随美联储降息变动 长端受经济软着陆和债务率上升双重影响 [13] - 国债面临老龄化带来的负债端久期压力 但经济转型可能使资金从债市流向股市 [13] - 原油价格大概率在一定范围内波动 [14] - 黄金是对冲组合风险的有效工具 因与美元相关性低 [14] - 铜需求受新能源和AI推动 供给开发周期长 在顺周期品种中处于靠前位置 [14]

基金经理业绩表现 - 万家趋势领先基金近一年收益率达73.07% [1][3] - 万家周期驱动基金近一年收益率达51.75% [1][3] - 突出业绩是在未追逐AI、机器人、创新药等热门板块情况下实现 [3] 投资理念与框架 - 投资框架概括为"好公司、低价格、拿得住"九字箴言 [1][8] - 对好公司的评价涵盖历史沿革、团队构成、核心技术、市场竞争力、财务数据等多指标 [8] - 低价格需满足静态估值较低且具备较好潜在成长性，避免低估值陷阱 [8] - "拿得住"要求在市场波动时不仅持有优质股票，还敢于加仓 [8] 行业配置与周期判断 - 投资布局顺应宏观周期和产业周期，自上而下先看市场风格，再看行业贝塔，最后是个股阿尔法 [10] - 大宗商品周期决定市场长期风格，上行周期资源股占优，下行周期成长股占优 [10] - 未来看好三大投资方向：工业金属、小金属和黄金；化工、钢铁、煤炭等传统中游顺周期龙头及金融；通用机械、食品饮料等后周期链条 [12][13][15][17] - 铜被视为新一轮商品牛市中需求逻辑最好的品种 [13] - 国内电解铝企业因成本优势和产能管控，盈利能力强劲 [13] 周期投资策略与时机把握 - 周期股投资应"买在复苏初期，卖在繁荣顶点" [17] - 建议关注PPI、库存周期、信贷脉冲等先行指标识别周期位置 [19] - 买卖参考指标包括期货价格升水结构、龙头公司单季度毛利率环比提升5个百分点以上、行业指数突破250日均线且成交量放大至历史均值1.5倍 [19] - 不同周期性行业复苏顺序不同：化工原材料、水泥、纸产品率先表现，半导体材料随后，汽车制造、航空等消费相关行业最后 [21] - 投资周期股需要耐心，可能持有3至5年才能获得丰厚回报 [23] 风险控制与公司选择 - 提出"三不原则"进行风险控制：不盲目抄底、不恋战、不单押 [21] - 需关注公司资产负债状况和短期偿债能力，强健的现金流非常必要 [24] - 在底部买入周期型股票时，需确保公司能生存下去并在景气回升时复原 [24] - 在经济和行业景气最坏时应大胆低价买进，紧握不放，等待景气回升 [26]

行业与公司分析总结 行业与公司概述 - 报告聚焦中国周期行业投资机会，提出自上而下选股标准[1] - 重点分析A+H股89个周期性细分行业及龙头公司[2] - 核心研究对象包括有色、煤炭、化工、钢铁等传统周期行业及新能源相关制造业[3] 核心观点与论据 行业周期规律 1. 周期性源于供需久期错配：需求爆发→供给扩张→产能过剩→出清循环[2] 2. 中国产业景气82%始于需求变化，57%终于供给扩张[2] 3. 供给是景气持续的充分条件，扩产难度/集中度决定供给弹性[2][4] 投资逻辑转变 1. 中国市场正从成长向周期过渡，2020-24年周期+制造业公司占涨幅300%+企业市值的57%（2010-14年仅19%）[3] 2. 利润率取代营收增速成为核心驱动因子，2020-24年样本公司净利率增长1.4倍（2010-19年仅0.6倍）[3] 3. 企业多元化经营减少，A股平均经营行业数从2017年1.55降至2023年1.45[13] 选股标准 1. **政策限制供给**：如电解铝（4500万吨产能天花板）、氟制冷剂（配额制）[46] 2. **产能扩张慢**：磷化工扩产周期12个月+，钾肥24个月+[46] 3. **竞争格局好**：聚氨酯CR3达75%，面板CR3超60%[46] 估值方法 1. 市销率(PS)是最佳周期股估值指标，反映利润率与市盈率复合关系[4][52] 2. 供给受限行业PS底部区间更窄（如钨业PS分位数100%时见底）[56] 3. 左侧配置优势明显：景气周期平均涨幅329%，启动前平均跌幅仅13%[52] 重要数据与案例 关键数据 - 锂电产业链案例：2020-22年碳酸锂价格涨14倍，赣锋锂业毛利率从20.4%升至68.4%[28] - 电解铝案例：2024年铝价从1.8万/吨涨至2.1万/吨，中国宏桥股价翻倍[50] - 组合回测：2018-2025年PS策略组合累计收益391%，跑赢等权组合(143%)和沪深300(2%)[64] 被忽视要点 1. 需求拆分的反直觉性：电解铝实际地产关联需求仅占总量53%（800/1500万吨）[49] 2. 政策组合效应：2015年供给侧改革+棚改货币化共同驱动周期品复苏[39] 3. 全球比较：日本/台湾弱周期阶段利润率波动率达25%，高于营收波动15%[21] 风险提示 1. 宏观政策不及预期[4] 2. 地缘冲突升级[4] 3. 房地产去库存缓慢[64] ``` （注：由于文档内容存在大量重复，引用序号已按最核心出处标注，部分观点在多个文档中交叉出现）

文章核心观点 - 周海栋离开华商基金，其投研后程加速业绩优异，管理近300亿偏股基金，近年多位顶流基金经理离任，或为寻找更适合平台和工作环境 [1][2][3][17] 分组1：周海栋个人情况 - 周海栋在华商基金工作14年后于2025年3月12日因个人原因离任，不转任公司其他岗位，交出294亿公募规模 [1][3][14] - 周海栋本科化学专业，曾在实业工作，后任中金研究员，2010年加入华商基金 [12] 分组2：周海栋业绩表现 - 周海栋管理的基金业绩排名靠前，如华商新趋势优选基金2017 - 2024年在同类基金前1/2，2022年旗下基金冲进行业前十 [2][4] - 华商新趋势优选基金2017 - 2024各年度阶段涨幅有差异，多数优于同类平均和沪深300 [5] 分组3：周海栋投资方法 - 周海栋用“周期大法”选股，不追热门股，长期持有、轮替低估周期股，如2017年重仓航空股，2020年布局矿业和金融股，2021年下半年布局煤炭和有色 [7][8][9] - 周海栋长期持有紫金矿业等“爱股”，紫金矿业最高上涨超300%，其他如吉祥航空等也贡献盈利 [11][12] 分组4：行业现象及原因 - 近年多位顶流基金经理如范妍、王鹏等纷纷离任，一个时代正在离去 [3] - 明星基金经理离职经济原因和转行退休不是主因，可能是寻找更适合平台和工作环境 [17] 分组5：华商基金应对 - 华商基金于2025年3月12日运用2000万元固有资金申购周海栋卸任的几只基金份额，显示对市场和公司投资能力的信心 [15]