文章核心观点 - 高盛基于对同一行业趋势的研判，对寒武纪和浪潮信息给出了截然相反的投资评价 国产AI芯片在中国AI服务器市场份额快速扩大是核心逻辑 对芯片制造商寒武纪构成直接利好 对服务器组装商浪潮信息则因产品降价和利润空间受压而构成挑战 [3][4][5][6] 寒武纪业绩与前景 - **2026年第一季度业绩远超预期**：营收达29亿元人民币 环比增长53% 比高盛预测高出61% EBITDA利润率从上一季度的26%大幅提升至42% [8] - **订单与库存信号强劲**：一季度末合同负债（预收款）从上一季度末的0.6万元骤升至3.96亿元 表明手头积压大量待履行订单 同时库存维持在45亿元的高位 显示备货充足、需求旺盛 [8] - **高盛大幅上调盈利预测与目标价**：将2026至2030年净利润预测分别上调68%、30%、42%、45%、43% 目标价从2104元上调至2406元 对应2027年预期市盈率102倍 与其自2024年7月以来的平均市盈率109倍基本吻合 [9] 国产AI芯片行业趋势 - **中国AI芯片市场快速增长**：2025年中国AI芯片出货量同比增长47% 达到400万片 其中国产芯片占比从2024年的30%上升至41% [12] - **政策与需求双轮驱动**：政策鼓励国产AI芯片扩大份额 大型算力集群建设持续推进以满足AI训练需求 同时AI应用在制造业（如经验留存、良率爬坡）和消费端（视频生成、个人助手）的扩散持续拉动算力需求 [13] - **寒武纪的市场地位**：在排除华为、阿里、百度等自有云平台芯片后 寒武纪是中国最大的第三方AI芯片供应商 是国产化趋势的直接受益者 [13] 浪潮信息面临的挑战 - **AI服务器平均售价预期下降**：高盛预计浪潮AI服务器的平均售价将从2025年的约12万美元 下降至2028年的约7.2万美元 主要因芯片从昂贵的英伟达GPU转向成本更低的国产芯片 [16][17] - **毛利率持续承压**：毛利率从2015-2023年的10%-15% 下降至2024年的6.8%和2025年的4.9% 高盛预计2026至2028年将维持在5%-6% 回到两位数可能性很低 [17] - **大客户结构变化加剧利润压力**：字节跳动、阿里、腾讯、百度等云服务商采购占比提升 其议价能力强 进一步压缩了利润空间 [17] - **高盛下调盈利预测与评级**：将2026年净利润预测下调20% 2027年下调2% 将评级从买入下调至中性 目标价从86.5元降至76.5元 [5][18] 浪潮信息的业务增长与估值 - **营收与出货量保持高速增长**：高盛预计2026至2028年营收将以约23%的年复合增速增长 从2025年的1648亿元增至2028年的3049亿元 其中5万美元以上的高价值AI服务器出货量预计以55%的年复合增速增长 [20] - **下调评级主因估值已反映预期**：高盛对浪潮在中国AI服务器市场的领先地位及行业投入增长保持正面看法 但认为当前股价对应2027年约22倍预期市盈率 已基本反映了36%的预期净利润增速等正面因素 [20] - **目标市盈率调整**：将目标市盈率从26.4倍下调至23.8倍 后者与公司自2021年以来的平均市盈率24.1倍基本一致 [21] 浪潮信息的技术应对策略 - **开放计算架构构成技术护城河**：该架构将计算核心模块与系统主板解耦 使服务器能灵活适配不同品牌的AI芯片 无需为每款芯片重新设计整台服务器 [22] - **该策略提升竞争力**：系统开发周期从原来的更长时间缩短至6至8个月 研发成本降低 在国产AI芯片平台多元化背景下 能最快适配新芯片的厂商将更具优势 [23]

核心观点 - 高盛认为，国产AI芯片在中国AI服务器市场份额快速扩大，这一趋势对产业链不同环节的公司影响截然不同 [1] - 寒武纪作为国产AI芯片制造商，是该趋势的直接受益者，业务和盈利前景被看好，因此获得目标价上调 [2][3] - 浪潮信息作为AI服务器组装商，面临因芯片国产化导致服务器售价下降、毛利率受压的挑战，因此评级被下调 [2][3] 寒武纪业绩与前景 - 2026年第一季度营收29亿元，环比增长53%，比高盛预测高出61% [6] - 第一季度EBITDA利润率从上一季度的26%跳升至42% [6] - 第一季度末合同负债从0.6万元骤升至3.96亿元，显示手头积压大量待履行订单 [6] - 库存维持在45亿元的高位，印证备货充足、需求旺盛 [6] - 高盛将公司2026至2030年净利润预测分别上调68%、30%、42%、45%、43% [7] - 目标价从2104元上调至2406元，对应2027年预期市盈率102倍，与公司自2024年7月以来的平均市盈率109倍基本吻合 [8] 寒武纪受益的行业逻辑 - 2025年中国AI芯片出货量同比增长47%至400万片，其中国产芯片占比从2024年的30%上升至41% [10] - 政策鼓励及大型算力集群建设推动国产AI芯片份额扩大 [11] - 在排除华为、阿里、百度等自有云平台芯片后，寒武纪是中国最大的第三方AI芯片供应商 [11] - AI应用在制造业（如经验留存、良率爬坡）和消费端（如视频生成、个人AI助手）扩散，持续拉动算力需求 [11] 浪潮信息面临的挑战 - AI服务器芯片从英伟达高端GPU转向成本更低的国产芯片，导致服务器售价下降 [13] - AI服务器平均售价预计从2025年的约12万美元，下降至2028年的约7.2万美元 [14] - 字节跳动、阿里、腾讯、百度等云服务商采购占比提升，其议价能力强，压缩了公司利润空间 [14] - 公司毛利率从2015-2023年的10%-15%，跌至2024年的6.8%、2025年的4.9%，预计2026-2028年将维持在5%-6% [14] - 高盛将公司2026年净利润预测下调20%，2027年下调2% [15] 浪潮信息的业务增长与估值 - 预计2026至2028年营收将以约23%的年复合增速增长，从2025年的1648亿元增至2028年的3049亿元 [16] - AI服务器中5万美元以上的高价值产品出货量预计以55%的年复合增速增长 [16] - 高盛认可公司在中国AI服务器市场的领先地位及中国云服务商持续加大AI基础设施投入的行业前景 [17] - 下调评级主要基于估值判断，当前股价对应2027年预期市盈率约22倍，而预期净利润增速为36%，正面因素已大致反映在股价中 [18] - 目标市盈率从26.4倍下调至23.8倍，与公司自2021年以来的平均市盈率24.1倍基本一致 [19] 浪潮信息的技术优势 - 公司的“开放计算架构”将计算核心模块与系统主板解耦，使服务器能灵活适配不同品牌的AI芯片 [22] - 该架构将系统开发周期缩短至6至8个月，并降低了研发成本 [23] - 在国产AI芯片平台多元化背景下，快速适配新芯片的能力成为获取订单的关键 [24]