报告投资评级 - 评级：增持 [6] - 目标价格：26.50元 [6] 报告核心观点 - 公司正在迎来营收、盈利和估值的三重拐点 [2][12] - 全球化布局提速接力规模增长，国内防水格局筑底下的复价及控费助力盈利改善，地产预期修复叠加成长性溢价有望带来估值端超额弹性 [2][12] 营收分析 - **海外业务**：2025年是公司出海战略元年，贸易、投资、并购三驾马车并行，预计2025年海外营收规模增长显著 [16][24]；2026年自有产能释放叠加收并购推进，营收将加速放量，其中收购智利Construmart有望贡献超20亿元收入增量 [24][25]；海外业务盈利能力高于国内，待模式跑通后将抬升公司整体盈利中枢，现阶段规模扩张优先于短期盈利兑现 [27] - **国内业务**：需求压力边际趋缓、行业格局筑底，公司持续深耕渠道精细化与品类平台化 [16]；通过民建深化下沉、工建品类扩容（如砂粉）以及砂粉向工业场景拓展，国内业务有望在2026年走向企稳并迎来拐点 [32][33][34]；防水材料行业空间从2021年高峰期约1500亿元（纯材料）下滑至2025年估算的600-700亿元，降幅约60%，但触底节奏领先 [30] 盈利分析 - **价格修复**：2025年行业格局筑底，龙头开启复价尝试释放积极信号 [36]；2025年7月及2025年末至2026年初，头部企业先后发布提价函，行业修复价格体系的共识持续强化 [36][38]；近期沥青成本大幅波动为价格体系修复提供契机，龙头凭借成本管控能力优势更凸显 [38] - **费用控制**：公司精细化控费持续推进，销售费用等已呈现改善趋势 [43]；在营收迎来拐点的背景下，费用率有望实现更显著的实质改善 [43] 估值分析 - **安全边际**：当前估值处于历史中低位，安全边际较为充分 [51]；复盘历史，公司PE(TTM)主要位于15x-40x区间，PS(TTM)主要位于1.0x-5.0x区间 [50] - **弹性空间**：周期向上拐点初期，基本面改善与增量资金入场有望驱动显著的估值修复弹性 [51] - **成长性溢价**：公司在国内盈利修复与结构化增长之外，全球化出海布局正进入产能落地、渠道深化的关键阶段，有望打开长期成长天花板，为估值打开更广阔上行空间 [52] 财务预测与估值 - 调整2025-2027年EPS预测至0.06、1.06、1.34元 [12][55] - 预计营业总收入2025E为277.88亿元，2026E为315.43亿元（同比增长13.5%），2027E为348.48亿元 [4] - 预计归母净利润2025E为1.45亿元，2026E大幅增长至25.28亿元，2027E为31.93亿元 [4] - 给予公司2026年25倍PE估值，对应目标价26.5元 [12][55]