报告投资评级 - 维持“买入”评级 [6] - 目标价19.49元人民币 [4][6] 核心观点 - 城发环境2025年业绩符合预期，归母净利润同比增长8.29%至12.36亿元，经营性净现金流同比大幅增长93%至20.8亿元 [1] - 公司通过外延并购与内生挖潜协同发力，固废处理运营数据稳定增长，业绩和现金流有望持续提升，或将迎来价值重估 [1] 2025年财务与运营表现 - **整体业绩**：2025年实现营收65.63亿元，同比微降0.72%；归母净利润12.36亿元，同比增长8.29%；扣非净利润9.49亿元，同比下降13.56% [1] - **季度表现**：第四季度营收16.75亿元，同比下降11.46%；归母净利润3.23亿元，同比增长16.51% [1] - **分业务收入**： - 固废业务收入28.69亿元，同比增长1.2% [2] - 高速公路业务收入13.33亿元，同比下降1.2%，其中通行费收入12.92亿元，同比下降1.6%，日均交通车流量41,427辆，同比下降5.9% [2] - 环卫业务收入9.93亿元，同比大幅增长79.2% [2] - 环保方案集成服务收入6.93亿元，同比下降45.3% [2] - **现金流**：经营性现金流净额20.8亿元，同比大幅增长93%；自由现金流9.4亿元，同比转正；资本开支11.4亿元，同比基本持平 [2] - **运营数据**： - 生活垃圾入场量1212.84万吨，同比增长3.95% [3] - 上网电量29.77亿千瓦时，同比增长3.36% [3] - 外供蒸汽量147.17万吨，同比增长9.01% [3] 战略与资产变动 - **并购与剥离**：2025年公司坚持优势并购战略，收购维尔利、盈峰环境相关固废资产，新增处理规模2200吨/日；同时剥离环保集成方案服务业务（沃克曼公司）[3] - **产能规模**：截至2025年末，公司控股生活垃圾焚烧发电项目35个（均已投运），处理能力达30,750吨/日，同比增长8% [3] - **环卫业务扩张**：收购傲蓝得环境后，环卫业务规模跃居全省首位，并实现省外市场突破，环卫新增单年合同额同比增长33.16%至5.18亿元 [3] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为13.79亿元、14.67亿元、15.87亿元，2026年预测较前值上调7% [4] - **每股收益预测**：预计2026年每股收益为2.15元，其中环保业务贡献1.35元，高速公路业务贡献0.79元 [4] - **估值方法**：采用分部估值法，环保业务可比公司2026年一致预期市盈率均值为10.4倍，高速公路业务为13.0倍 [4][12] - **目标价推导**：考虑到河南省外和海外环保项目拓展、高速公路车流量修复存在不确定性，给予公司环保业务2026年8.3倍市盈率，高速公路业务10.4倍市盈率，综合得出目标价19.49元 [4] - **市场数据**：截至2026年4月15日，公司收盘价为13.51元，市值为86.74亿元人民币，对应2025年市盈率为7.02倍，市净率为0.91倍 [7][10]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [6] - 目标价为人民币19.49元 [4][6] 报告核心观点 - 公司外延拓展与内生挖潜协同发力释放增长动能，业绩和现金流有望持续提升，或将迎来价值重估 [1] - 2025年经营性净现金流同比大幅增长93%至20.8亿元，自由现金流同比转正至9.4亿元，环保运营和高速公路资产有望带来持续稳定的现金流 [1][2] - 公司坚持优势并购战略，年内剥离工程公司并收购固废、环卫资产，固废处理能力提升8%，环卫业务实现省外突破 [3] 2025年财务业绩总结 - 2025年实现营业收入65.63亿元，同比微降0.72% [1] - 实现归母净利润12.36亿元，同比增长8.29% [1] - 扣非净利润为9.49亿元，同比下降13.56% [1] - 第四季度营收16.75亿元，同比下降11.46%；归母净利润3.23亿元，同比增长16.51% [1] 分业务收入表现 - **固废业务**：收入28.69亿元，同比增长1.2% [2] - **高速公路业务**：收入13.33亿元，同比下降1.2%；通行费收入12.92亿元，同比下降1.6%；日均交通车流量41,427辆，同比下降5.9% [2] - **环卫业务**：收入9.93亿元，同比大幅增长79.2% [2] - **环保方案集成服务**：收入6.93亿元，同比下降45.3% [2] 运营数据与并购进展 - **固废处理规模**：截至2025年末，控股生活垃圾焚烧发电项目35个，处理能力30,750吨/日，同比增长8% [3] - **运营数据**：2025年入场垃圾量1,212.84万吨，同比增长3.95%；上网电量29.77亿千瓦时，同比增长3.36%；外供蒸汽量147.17万吨，同比增长9.01% [3] - **并购活动**：完成对维尔利、盈峰环境相关固废资产收购，新增处理规模2,200吨/日；收购傲蓝得环境后环卫业务规模跃居全省首位 [3] - **环卫新签合同**：环卫新增单年合同额同比增加33.16%至5.18亿元 [3] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年归母净利润分别为13.79亿元、14.67亿元、15.87亿元 [4] - 预计2026年每股收益（EPS）为2.15元，其中环保业务贡献1.35元，高速公路业务贡献0.79元 [4] - 估值基于分部估值法：环保业务可比公司2026年预期市盈率（PE）均值为10.4倍，高速公路业务为13.0倍 [4] - 考虑到河南省外和海外环保项目拓展、高速公路车流量修复存在不确定性，给予公司环保业务2026年8.3倍PE，高速公路业务10.4倍PE，据此得出目标价19.49元 [4] 财务预测与市场数据 - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为65.79亿元、69.68亿元、73.75亿元，增速分别为0.24%、5.92%、5.83% [10] - **估值数据**：以2026年4月15日收盘价13.51元计算，对应2026年预测市盈率为6.29倍，市净率为0.82倍 [10] - **基本数据**：公司总市值为86.74亿元，52周股价区间为12.48-15.94元 [7]