投资评级与核心观点 - 报告对哈尔滨电气(1133 HK)维持“买入”评级，目标价为29.15港币 [1][6] - 报告核心观点认为，公司2025年营收、利润、订单实现全面改善，作为国内传统电源设备龙头，将受益于国内电力需求增长及传统电源保供，同时在海外缺电背景下，其燃气轮机业务有望实现出口突破 [7] 2025年业绩与经营表现 - 2025年公司实现营业收入461亿元（人民币，下同），同比增长18.98% [5][7] - 2025年毛利率为14.27%，同比提升1.74个百分点 [7] - 2025年归属母公司净利润为26.66亿元，同比增长58.15% [5][7] - 2025年公司新增订单总额为646亿元，同比增长14% [7] - 2025年海外工程总包业务营收大幅增长101%至79亿元，出口收入占总营收的17%，同比提升5个百分点 [8] - 2025年新增电源设备订单440亿元，同比增长26%，其中煤电、水电、核电新增订单分别为243亿元、94亿元、86亿元，同比分别增长39.4%、下降2.5%、增长81.6% [11] - 2025年煤电、水电业务营收分别为185亿元、40亿元，毛利率均为17.7%，同比分别提升6.3、3.6个百分点 [11] 行业前景与公司机遇 - 国内“十五五”期间国家电网固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40%，能源强国战略与多能并举定调将推动电源投资建设 [7] - 海外燃气轮机需求旺盛，2025年全球燃机新签订单达100GW，同比增长75%，但海外产能仅约50GW，供需紧张导致交期拉长，为公司燃机出口提供机遇 [8] - 四代核电（如高温气冷堆、钠冷快堆等）技术或在“十五五”迎来关键机遇期，公司布局相关设备技术，有望打开新的盈利增长空间 [10][11] - 在东南亚等电网脆弱地区，煤电仍具备阶段性现实需求，公司相关设备存在出口可能性 [8] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2026E、2027E、2028E营业收入分别为523.07亿元、573.12亿元、598.28亿元，同比分别增长13.54%、9.57%、4.39% [5] - 报告预测公司2026E、2027E、2028E归属母公司净利润分别为35.38亿元、41.47亿元、43.58亿元，同比分别增长32.72%、17.21%、5.08% [5][9] - 报告预测公司2026E、2027E、2028E每股收益（EPS）分别为1.58元、1.85元、1.95元 [5][9] - 报告采用分部估值法：核电业务给予2026年19.43倍预测市盈率（PE），电力设备业务给予2026年15.76倍预测市盈率（相比可比公司平均22.52倍有约30%折价），综合得出目标价29.15港币 [9][14] - 基于预测，公司2026E、2027E、2028E的预测市盈率（PE）分别为13.42倍、11.45倍、10.90倍，预测股息率分别为2.31%、2.71%、2.84% [5] 技术进展与业务亮点 - 公司在重型燃气轮机方面已掌握系统集成和大部分部件自主供给能力；在中小型燃机领域，自主研制的16兆瓦轻型燃机已完成总装并实现燃气发生器点火成功 [8] - 公司核电产品布局覆盖多个三、四代堆形，包括蒸汽发生器、稳压器及常规岛设备等 [11] - 公司自2022年起优化签约策略，前期低价订单已陆续消化完毕，未来高毛利优质订单兑现有望进一步提振盈利能力 [11]

投资评级与核心观点 - 报告对哈尔滨电气维持“买入”评级，并给予目标价29.15港币 [1][6] - 报告核心观点认为，哈尔滨电气2025年营收、利润、订单全面改善，作为国内传统电源设备龙头，将受益于国内电力需求增长及海外缺电背景下的出口机遇 [7] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入461亿元（人民币，下同），同比增长19% [7] - 2025年毛利率为14.27%，同比提升1.74个百分点 [7] - 2025年归属母公司净利润为26.7亿元，同比增长58% [7] - 2025年新增订单总额为646亿元，同比增长14% [7] - 2025年海外工程总包业务营收大幅增长101%至79亿元，出口收入占总营收的17%，同比提升5个百分点 [8] 业务分项与订单情况 - 2025年公司新增电源设备订单440亿元，同比增长26% [11] - 其中，煤电、水电、核电新增订单分别为243亿元、94亿元、86亿元，同比变化分别为+39.4%、-2.5%、+81.6% [11] - 2025年煤电业务营收185亿元，毛利率17.7%，同比提升6.3个百分点；水电业务营收40亿元，毛利率17.7%，同比提升3.6个百分点 [11] - 公司核电产品布局多个三、四代堆形，四代核电技术或在“十五五”迎来关键机遇期 [11] 行业前景与增长动力 - 国内“十五五”国网固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40%，能源强国与多能并举战略定调传统电源需求 [7] - 海外缺电逻辑持续强化，2025年全球燃气轮机新签订单达100GW，同比增长75% [8] - 当前海外燃机产能仅约50GW，难以匹配需求，交期持续拉长，为公司燃机出口创造机遇 [8] - 公司已掌握重型燃气轮机系统集成和大部分部件自主供给能力，其自主研制的16兆瓦轻型燃机已实现燃气发生器点火成功 [8] 盈利预测与估值 - 报告上修2026-2027年归母净利润预测至35.4亿元、41.5亿元（前值：34.8亿元、40.8亿元），并新增2028年预测为43.6亿元 [9] - 对应2026-2028年归母净利润同比增速分别为33%、17%、5% [9] - 对应2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为1.58元、1.85元、1.95元 [5][9] - 目标价29.15港币基于分部估值法得出：核电业务给予2026年19.43倍市盈率，其他电力设备业务给予2026年15.76倍市盈率 [9][14] - 按2026年3月26日收盘价23.34港币计算，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为13.42倍、11.45倍、10.90倍 [5]