投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][6][125] 核心观点 - 公司是全球弹性化纤面料龙头制造商，以内衣织带业务起家，2012年切入运动服装面料市场打造第二成长曲线，受益于户外弹性服饰高景气度，通过全球化产能布局和强大研发创新能力，逐步提升运动品牌订单份额，增长潜力巨大 [1][2][3] - 公司作为弹性服饰面料制造商，处于高景气弹性服饰赛道产业链中游，上游原材料价格下降带来成本端红利，下游受益于弹性面料终端消费需求旺盛 [3] - 公司注重创新研发，产品具备竞争力，成功切入顶尖户外品牌始祖鸟及Nike、Adidas等运动巨头供应链，并通过前瞻性海外产能布局（越南、斯里兰卡）提升综合竞争力，未来订单份额提升潜力巨大 [4][80][112] - 公司估值具备性价比，当前股价对应2025/2026年预测市盈率分别为5.9/5.4倍，处于历史及可比公司偏低水平，且公司注重股东回报，2024年分红率达50%，对应2025年股息率约8.5% [5][122][125] 公司概况与业务结构 - 公司于1994年创立，2014年在港交所上市，是全球领先的弹性面料和女性内衣物料制造商 [2][16] - 2023年，运动服装弹性织物面料、内衣弹性织物面料、弹性织带、蕾丝收入占比分别为51.9%/26.7%/19.9%/1.5%，2014-2023年收入复合年均增长率分别为32%、1%、3%、5%，运动服装弹性面料已成为收入增长主引擎 [2] - 2024年，公司实现营业收入50.61亿港元，同比增长20.49%；归母净利润6.08亿港元，同比增长75.29% [10][16] - 公司客户集中度有提升空间，2024年第一大客户销售额占比13%，前五大客户占比46% [21][23] 行业与市场前景 - 公司所处弹性服饰赛道景气度高，全球运动服装市场规模预计稳健增长，2024年达2631亿美元，2025-2028年复合年均增长率预计为4.7% [54][57] - 以瑜伽服和防晒服为代表的细分弹性服饰赛道景气度更高，预计全球瑜伽服市场规模2024年达289亿美元，2025-2028年复合年均增长率预计为8.4% [54][59] - 消费者观念转变，更加关注产品的舒适度、功能性和面料材质，催化弹性面料需求 [60][64] - 上游原材料锦纶和氨纶产量稳步向上，价格逐渐走低，为制造商带来成本端红利 [66][72][77] 竞争优势与增长动能 - **研发创新能力**：上市以来研发费用率保持在2%-3%，拥有超过300个专利发明，2011年以来持续获得中国高新技术企业认证，2016年成立超盈技术研究院 [4][85][88] - **客户资源深厚**：深度绑定维密、爱慕、黛安芬等内衣品牌；2012年起成功切入优衣库、FILA、Lululemon、Under Armour、Nike、Adidas等头部运动品牌供应链 [4][21][80] - **全球化产能布局**：在全球拥有三大生产基地，国内与国外产能保持1:1均衡配置，目前越南/斯里兰卡产能占比约为30%/20% [4][98] - **产能持续扩张**：2025年启动越南义安新产能建设，项目一期预计于2026年投产，有望提升公司总设计年产能10%-15% [4][101] - **盈利能力突出**：在收入规模处于行业第二梯队的情况下，毛利率和净利率均处于行业第一梯队，2024年毛利率为27%，净利率为12% [44][46][94] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.0亿、6.5亿、6.9亿港元，同比变化-2%、+9%、+7% [5][10][121] - **收入预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为50.8亿、55.1亿、60.4亿港元，其中运动服装弹性面料是主要增长驱动力 [10][116][118] - **估值水平**：截至2026年2月23日收盘价3.39港元，对应2025-2027年预测市盈率分别为5.9倍、5.4倍、5.1倍，低于可比公司平均水平 [5][10][122][125] - **股息回报**：预计公司维持高分红政策，2024年分红率为50%，对应2025年股息率约8.5% [5][125]