报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [14] 报告的核心观点 - 2024年负极出货超43万吨，同比+19%，增速略低于行业，24Q4预计出货12.22万吨，25Q1出货环比持平；预计24年负极经营性吨利约2800元，24Q4/25Q1经营性单吨盈利分别约为2900/1700元，Q1盈利下滑受汇兑损失、海外竞争、石油焦涨价影响 [1][11] - 在固态电池领域建立干法与湿法工艺并行的固态电解质产线，年产能突破百吨级，已实现出货 [1] 各部分总结 事件 - 2024年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润142.4/9.3/9.1亿元，同比-43%/-44%/-42%；24Q4实现营收/归母净利润/扣非归母净利润39.7/2.6/2.3亿元，同比-17%/-10%/-17%，环比+23%/+45%/+62%；25Q1实现营收/归母/扣非33.9/1.8/1.6亿元，同比-4%/-19%/-36%，环比-15%/-32%/-30% [2] 简评 负极 - 量：2024年出货超43万吨，同比+19%，增速略低因海外需求放缓，24Q4预计出货12.22万吨，25Q1出货环比持平 [11] - 盈利：2024年经营性吨利约2800元，24Q4/25Q1经营性单吨盈利分别约为2900/1700元，Q1盈利下滑受汇兑损失、海外竞争、石油焦涨价影响 [11] - 展望：已投产负极材料产能为57.5万吨/年，海外产能持续扩张，印尼8万吨负极材料一体化项目逐步投产，有望提升出货量、全球市占率及盈利水平 [11] 正极 - 产能：2024年已投产正极材料产能为6.3万吨/年，常州贝特瑞2万吨高镍正极项目预计2024年陆续建成投产，海外推进摩洛哥投资建设年产5万吨锂电池正极项目 [4] - 销量：24年正极材料销量同比下滑至约2万吨，受终端客户价量齐跌影响，预计24Q4/25Q1出货0.8/0.3万吨，环比下降因Q4海外客户累库拉动出货，Q1恢复至24Q2 - Q3水平 [13] - 盈利：24Q4/25Q1经营性单吨盈利由盈亏平衡转向单吨亏损，受稼动率较低影响 [13] 新技术方向 - 固态电池材料领域：在三大技术路径全面布局，建立干法与湿法工艺并行的固态电解质产线，年产能突破百吨级，已实现出货；开发出多款新型固态电解质材料，低成本、高离子电导率的磷酸钛铝锂氧化物固态电解质已实现吨级出货 [16] - 硅基负极材料领域：硅碳负极材料开发出第六代产品，比容量达2,000mAh/g以上，硅氧负极完成多款氧化亚硅产品技术开发和量产工作，比容量达1,500mAh/g以上 [16] - 快充负极材料领域：创新推出T石墨负极产品，兼具6C快充能力、超长循环寿命及高低温性能优势，已向客户送样并获认可 [16] - 氢能与钠离子电池材料领域：推出燃料电池扩散层、催化层多款关键材料，已在氢燃料电池膜电极商业化应用；在钠离子电池正负极领域均有布局，具备量产供货条件，新推出的BNS - O3B钠离子电池正极材料，比容量可达150mAh/g，压实密度大于3.4g/cc，性能与稳定性显著提升 [16] 投资建议 - 预计2025、2026、2027年归母净利润8.1、10.0、12.1亿元，对应PE为28、22、18倍，维持“增持”评级 [14] 重要财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|25,119.44|14,236.82|16,426.22|17,624.22|19,540.12| |YoY(%)|-2.18|-43.32|15.38|7.29|10.87| |归母净利润(百万元)|1,653.91|930.22|807.07|997.94|1,205.72| |YoY(%)|-28.39|-43.76|-13.24|23.65|20.82| |毛利率(%)|17.66|23.02|20.79|20.46|20.30| |净利率(%)|6.58|6.53|4.91|5.66|6.17| |ROE(%)|14.29|7.61|6.19|7.11|7.91| |EPS(摊薄/元)|1.47|0.83|0.72|0.89|1.07| |P/E(倍)|13.46|23.92|27.57|22.30|18.46| |P/B(倍)|1.92|1.82|1.71|1.59|1.46| [15] 报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2023A - 2027E各年度的财务数据，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [18]