报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级（如买入、持有、卖出等）[1][2][3][4] 报告的核心观点 - 我国房地产市场具有强政策敏感性，但本轮下行调整中，政策放松的敏感性显著弱化，未能有效推动市场企稳回升[2][4] - 本轮政策效果不佳的原因包括：政策推进节奏和效果未及预期、居民加杠杆意愿系统性收缩、实际个人住房贷款利率不降反升[2][13][14] - 2025年房地产市场调整深度持续加大，价格、销售、投资均呈现加速下滑趋势[2][15][20][25] - 未来政策逻辑将从短期托底转向长效机制构建，方向包括：通过利率调整释放刚性需求并改善居民收入预期；构建房地产发展新模式，探索“好房子”标准和成熟制度保障体系[2][3][35][64][68] 房地产行业调整与政策调控的互动关系 - 自1998年房改以来，行业经历三轮阶段性下行调整，每次止跌回升拐点均与政策调控密切相关[2][5] - 第一轮调整（2008.05-2009.02）：“四万亿”刺激计划推动全国商品房销售面积增速从2008年8月的-35.7%飙升至次年11月的99.63%[5] - 第二轮调整（2011.09-2012.05）：限制性政策抑制投机后，宽松货币政策推动市场回升，2012年7月全国商品房销售增速转正[6] - 第三轮调整（2014.05-2015.03）：“330新政”降低购房门槛，市场热度回升，2015年3月二手房房价结束11个月下跌[8] - 本轮下行调整（始于2021年）中，政策放松仅带来脉冲式反弹，市场复苏进程弱于前三次[9][12] - 2022年底“三支箭”政策推动2023年一季度楼市量价齐升，但二季度趋势逆转[12] - 2024年10月“442政策”出台后，销售反弹仅维持两个月，2024年12月商品房销售面积同比增速再次降至-0.47%[12] 2025年房地产市场表现 - **价格表现**：二手房价格跌幅先短暂收窄后再度走扩，10月70城二手住宅价格环比全线下跌0.66%[15] - 一线城市年初价格有韧性，1月、3月二手房价格环比分别上涨0.1%和0.2%，但自5月起转为加速下跌，7-9月环比跌幅均达1%[15] - 10月，70城新建商品住宅价格环比下跌0.45%，同比下跌2.6%[19] - **销售表现**：1-10月全国商品房销售面积累计7.1892亿平方米，销售额6.90171万亿元，同比分别下降6.8%和9.6%，绝对值已降至2010年同期水平[20] - 10月单月销售面积、销售额同比降幅分别为26.7%和28.9%，创年内新低[20] - 11月30城日均商品房成交套数为2165套，同比下降37.3%[23] - **投资表现**：1-10月房地产开发投资累计完成额7.35627万亿元，同比下降14.7%[25] - 10月单月投资额5856.99亿元，同比下降22.97%，创2013年以来新低[25][29] - 1-10月房地产开发资金来源7.88528万亿元，同比下降9.7%，其中定金及预收款和个人按揭贷款同比分别下降12.0%和12.8%[30] - 1-10月，房屋新开工、施工和竣工面积分别为4.9亿、65.3亿和3.5亿平方米，同比分别下降19.8%、9.4%和16.9%[34] 未来政策空间探究 - **限制性政策**：全国绝大多数城市已全面放开限购，一线城市限购政策也已大幅松动[38] - 广州取消限购后，连续4个月商品住宅日均成交套数同比涨幅高于30城，表明对一线城市有短期刺激效果[39] - **首付与贷款利率**：全国首套房最低首付比例已调降至15%，二套房首付比例也大幅调降[40] - 估算的实际首付比例呈现波动向上趋势，表明居民加杠杆意愿下降抑制了政策效果[42] - 公积金贷款利率已累计下调65个基点，10月最新5年期以上首套房利率为2.6%[43] - 个人住房贷款加权平均利率已累计下调236个基点，但政策空间依然充足[47] - 推动贷款利率进一步下调受银行净息差压力（已降至1.42%）和公积金与商业房贷利差偏低（仅46BP）制约[47] - **货币化安置及保障房收储**：“442政策”计划新增货币化安置100万套城中村和危旧房改造[48] - 按100%货币化安置比例和70%购房率测算，预计可拉动新增住房需求约70万套，假设50%购买新房，平均面积90平米，预计可拉升销售面积增速约3.4个百分点[51] - 2024年央行设立3000亿元保障性住房再贷款支持收储，2025年政策落实步伐加快，十余个省份已完成贷款发放[52] - 2024年我国农民工总人数达3.0亿人，人均居住面积24.7平方米，较2020年全国人均仍有15.2平方米差距，为保障房收储提供长期需求支撑[52] - 收储政策在低能级城市面临结构性供需矛盾，因人口净流出、租金回报率低等问题，地方政府收储能力和意愿受抑制[53][55] - **房地产融资协调机制**：全国“白名单”项目贷款审批金额已突破7万亿元[56] - 政策执行存在实际放款进度滞后、区域间执行差异等问题[56] - **土地政策**：自然资源部针对商品住宅去化周期实施差异化供地策略[58] - 2025年1-10月，三线城市住宅类土地供应建筑面积1.29388亿平方米，同比下降29%[58] - 2024年11月政策推动地方政府通过专项债激活低效用地，截至2025年11月26日，年内累计发行土地储备专项债5030.2亿元，其中1132.6亿元明确用于收购闲置土地[59] - **“好房子”建设标准**：近两年开发商推出实际得房率接近甚至超过100%的项目，提升品质以吸引购房者[60][63] 未来政策方向 - **短期需求释放**：加快实际个人住房贷款利率（2025年三季度为4.08%）下调节奏，释放刚性需求[64] - 利率调整需因城施策，2025年10月百城住宅租金收益率为2.36%，部分城市租金收益率已超过全国房贷平均利率[64] - 需通过改善就业、调整收入分配机制提高居民收入增速和预期，2025年前三季度城镇居民人均可支配收入增速已降至4.3%[13][67] - **构建发展新模式**：响应“满足居民对好房子的期待”，持续探索“好房子”建设标准[3][68] - 借鉴国际经验，完善预售资金监管、健全租赁市场法规、探索REITs等金融工具，建立成熟制度保障体系[3][68]