行业与公司 * 会议涉及中国与美国的人工智能AI行业、中国房地产市场、中国金融行业银行与保险、中国互联网公司腾讯和阿里以及美国股市标普500 [1][2][4][7][17][25][29][30] * 会议提及的公司包括腾讯、阿里巴巴、OpenAI、谷歌等 [25][26][29][30] 核心观点与论据：宏观经济与市场 * 美国AI发展路径是重资产豪赌AGI高精尖人工智能 而中国路径是轻量化主要关注铺开产业生态 中国大厂未来两年AI投资额约为美国的十分之一 原因在于中国在基础设施如发电能源数据中心、人才、数据三个领域成本远低于美国 [1][2] * 对中国市场最大的外部风险是美股出现较大调整 [3] * 大摩调整对美国降息的预期 预计12月份不降息 但总体降息幅度不变 调整为明年1月、4月、6月各降息一次 [5][6] * 对明年美股的展望乐观 认为行情将由人工智能相关个股带动转向普惠型、扩散型行情 依据包括近60%的美国上市公司三季度业绩符合或超出预期 以及AI在企业层面进入初期普及和应用阶段 [7][8] * 美股估值方面 大摩预计标普500明年12个月目标点为7800点 但预期市盈率将从当前约23倍降至22倍 乐观基础源于盈利增长预期 大摩预期标普500明年盈利增长17个百分点 市场共识预期也为十几个百分点low-teen level [8][9] * 当前美股情况与2000年科网泡沫相比 经调整后的市盈率低三分之一以上 上市公司自由现金流收益率也远高于当年 [10] 核心观点与论据：中国市场与行业 * 对中国资产保持信心 理由包括估值有缓冲A股市盈率约13倍 以及预期上市公司盈利有6%到7%的增长 该预期低于市场普遍的15%但认为结合宏观判断和政府托底信心实现可能性高 [11][12] * 在重点互联网公司月底发布业绩前 不建议对其行为做激进揣测 对消费和电商情况需更多数据观察 建议采取稳健策略 [13] * 近期市场波动原因包括黄金周期间持有中国股票资产体验差、中美贸易战重燃、年底获利了结情绪以及美股震荡 [14][15] * 配置上建议科技股中长期精挑细选盈利记录好增长确定性高的公司 同时保有一定比例红利股如保险和香港独立性强的公司如HKT [15][16] 核心观点与论据：金融与地产行业 * 中国银行体系风险总体可控 银行按揭贷款不良率非常稳定 因其有无限连带担保责任且与收入挂钩 收入仍有3%到5%增长 消费贷和小微贷款不良率有所上升但在可承受范围 [17][18][19] * 银行开发贷约70%到80%已进行不良消化或拨备 风险进入最后攻坚阶段 估计剩余20%左右 银行每年消化不良接近4万亿元 有充足空间处理消费贷和小微贷款风险 [19][20] * 金融资产利率企稳 因供需更加平衡 不再推动对高风险领域过度支持 预计中国可能在2027年左右走出通缩 [21][22] * 保险行业被视为成长行业 预期保费有10%到15%或15%左右的增长 若金融资产利率稳定且股市走慢牛 当前八九倍市盈率有提升空间 双位数市盈率是合理估值 [22][23] * 银行有望保持稳定 居民风险偏好可能边际恢复 利于保险股 [24] * 中国房地产下行期传导机制复杂 单点政策突破效果常不及预期 高线城市库存水平要回到历史中枢可能需至2027年 房地产才能走出L型的一横 [31][32][34][41] * 潜在房贷贴息政策若只针对新增贷款可能引发社会矛盾并推高二手房挂牌量 若想使租金收益率高于房贷利率 一线二线城市平均需贴息100到150个基点 若贴息1%且覆盖新增贷款 年资金需求约1000亿元 若覆盖存量37.5万亿元贷款 年资金需求约4000亿元 [38][39][40] 核心观点与论据：人工智能AI行业 * 对美国AI泡沫的担忧背景与中国不同 美国有大规模基础设施投资 如OpenAI称总投资将达1.4万亿美元 并目标2030年收入达2000亿美元 该目标被认为激进 需要更多收入证明投资回报 [25][26] * 中国市场无需过分担忧AI泡沫 因资本开支CAPEX投资约为美国的八分之一到十分之一 且AI领域竞争不似美国激烈 尚处摸索阶段 [27] * 腾讯为应对美国芯片限制 在过去约七个月租用第三方算力OPEX增加 CAPEX降低 公司有信心七个月后情况反转 OPEX降低 CAPEX因采购国产芯片而增加 预计明年下半年显现 [28] * 腾讯预计宏远达大模型将有重大更新版本 若有突破明年将大力推广AI应用 阿里在即将发布的业绩中 预计会保持甚至提高之前关于CAPEX的说法 [29][30] * 总体上对中国 hyperscaler 模型优化迭代持积极看法 对腾讯和阿里业绩比较看好 对AI投资维持乐观态势 [30][43] 其他重要内容 * 中国内需政策方面 明年消费预计平稳中放缓 投资与今年下半年相比会好一些但全年基本持平 消费发力点可能包括以旧换新政策延续、资金用途拓宽至快销品和服务业 明年下半年可能直接支持服务业消费如出行和就餐打折券 [34][35] * 投资端将依靠高质量基建托底 如地下管网建设年投资达1万亿元 能源转型特别是储能设备投资继续 9月下达5000亿元特别金融工具 基建投资明年有望回到低单位数温和增长 [35][36] * 外贸方面 明年出口预计略微放缓但保持韧性 原因包括今年抢出口后的回补和人民币实际汇率贬值支撑减弱 [36] * 中美关系方面 短期噪音和言语升级难免 但转化为行动升级的可能性相比以前有所降低 [37]