报告公司投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 菲莫国际2025年中报显示25Q2公司收入101.4亿美元同比+7.1%，毛利率68.3%同比+4.1pct；新型烟草收入41.6亿美元同比+15.2%占比41%，毛利率69.0%同比+4.6pct毛利润占比42%，产品&区域矩阵持续扩张，收入&盈利表现靓丽 [2] - 卷烟加速承压，2025年公司卷烟销量预计下滑2%，新型烟草维持12% - 14%销量增速预期，HNB增速预计为10% - 12%；公司为IQOS ILUMA登录美国未来数月有新品推广计划，美国新型烟草行业有望迎来变局 [3] - HNB长坡厚雪，龙头推动产品迭代&市场扩张，行业有望稳健增长，推荐关注思摩尔国际、中烟香港、盈趣科技 [4] 各产品情况总结 HNB - IQOS作为核心品类，Q2出货量399亿颗同比+9.2%，剔除下游库存扰动后同比+11.4%，收入超30亿美元，全球渗透率同比提升0.6pct至5.7%，HNB市场中份额76% [2] - 在日本市场，IQOS覆盖超1000万终端合法用户，渗透率因新品ILUMA I导入同比提升2.3pct至31.7%；在欧洲市场，IQOS在意大利/波兰/德国/西班牙渗透率分别提升1.0/0.8/0.8/0.8pct至17.7%/9.9%/6.8%/3.4%，12个重点城市渗透率超20% [2] 口含烟 - 受益于尼古丁袋高增，口含烟销量同比增长23.8% [3] - 美国市场核心品牌ZYN销量Q2为26%，6月重返36%高增；非美地区尼古丁带在多数市场处起步阶段，在全球旅行零售及部分市场表现靓丽 [3] 雾化电子烟 - VEEV销量25Q2延续翻倍表现，由欧洲市场贡献，已在全球42个市场登录，在欧洲6个城市封闭换弹赛道中市占率排名第一，未来将通过产品迭代及市场推广提升份额 [3]