投资评级 - 维持"买入"评级 目标价25.49港币[2][6][9] 核心观点 - 1H25业绩低于预期 营收同比-1.7%至502.67亿港币 股东应占利润同比-15.9%至78.72亿港币[6] - 可再生能源业务表现亮眼 股东应占核心利润同比+1.5%至56.37亿港币[6][8] - 维持2025年新增风光装机10GW目标 新能源分拆上市申请已获深交所接纳[6] 财务表现 - 1H25派息0.356港币/股 分红比例23.4%[6] - 纯火电业务度电核心利润同比+0.71港仙至3.92港仙[7] - 单位燃料成本同比下降3.52分/千瓦时至0.2413元/千瓦时[7] - 煤电点火价差合计同比增厚0.97分/千瓦时[7] 装机容量与发电效率 - 1H25新增并网可再生能源装机4.8GW 总装机占比达49.9%[6][8] - 风电利用小时数同比+3.7%至1268小时 高于全国平均181小时[8] - 风电售电量同比+15.5%[8] 电价表现 - 风电/光伏上网电价（不含税）分别同比下降11.0%/6.1%至0.3968/0.3049元/千瓦时[8] - 煤电上网电价（不含税）同比-2.55分/千瓦时至0.3912元/千瓦时[7] 盈利预测调整 - 下调2025-2027年风电电价预测7.9%/9.5%/10.8%[9] - 上调2025-2027年员工福利开支3.8%/8.0%/7.2%[9] - 下调2025-2027年归母净利润预测至125.07/134.30/138.18亿港币[9] 估值方法 - 采用SOTP估值法 火电板块给予0.82x 2025E PB 可再生能源板块给予17.4x 2025E PE[9][18][20] - 总市值折价25%反映新能源分拆上市潜在影响[9] - 目标市值1319.7亿港币[9] 行业比较 - 火电可比公司2025E PB平均0.82x[18] - 可再生能源可比公司2025E PE平均17.4x[18]