投资评级与核心观点 - 报告对威高股份（01066.HK）维持“优于大市”的投资评级 [1][6][26] - 报告核心观点：2025年公司利润受通用耗材集采降价及销售投入加大拖累，但公司正积极培育新增长点，包括资产置换进入新赛道、推动产品升级与出海模式，并已建立多维度竞争壁垒 [1][2][25][26] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现营业收入133.89亿元，同比增长2.3% [1][3] - 2025年归母净利润为16.12亿元，同比下降22.0%；扣除特殊项目和汇兑影响后，归母净利润同比下滑19.9% [1][3] - 2025年公司分红总额约7.14亿元，占经营层面净利润的50% [1][8] - 2025年毛利率为47.6%，同比下降2.7个百分点 [3][15] - 2025年净利率为12.8%，同比下降3.7个百分点 [3][15] - 2025年销售费用率为18.1%（同比+0.2pp），管理费用率为10.3%（同比+0.4pp），研发开支6.47亿元，占营收4.8% [3][15] - 2025年经营性现金流净额为25.51亿元，归母净利润现金含量超过150% [3][19] 各业务板块表现 - **医疗器械业务**：2025年营收约63.65亿元，同比增长1.1% [2][13]。主要产品（如高档输液器、留置针）在部分省市集采中价格降幅较大，同时销售网络建设投入增加 [2][13] - **药品包装业务**：2025年营收约22.88亿元，同比增长0.4% [2][13]。预灌封注射器国内单价稳定，销量个位数增长；预充式冲管注射器受集采影响价格大幅降低 [2][13]。自动注射笔系列销售额高双位数增长，占比约2% [13] - **骨科业务**：2025年营收15.23亿元，同比增长5.8% [2][14]。传统耗材销售模式改为经销影响表观增速，但盈利能力明显回升；新兴业务（智能设备与耗材、功能修复与组织再生）增速显著，分别增长约25.7%和19.5% [14] - **介入业务**：2025年营收22.18亿元，同比增长1.0% [2][14]。亚洲、欧洲、中东和非洲区域同比个位数增长；血栓清除系统Cleaner Vac上市后营销投入导致分部亏损 [14] 未来展望与战略举措 - 公司推动威高普瑞和威高血净的资产置换，将新增血液净化、生物制药上游等新赛道 [2][25] - 公司作为集团医疗器械业务唯一上市平台，未来有望进一步获得体外资产注入和外延并购 [25] - 公司顺应耗材专科化、有源化、智慧化升级方向，构建器械整体解决方案 [2][25] - 公司与海外本土企业建立深度合作，以形成可复制推广的出海模式 [2][25] 盈利预测与估值 - 报告下调2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测 [3][26] - 预计2026-2028年营业收入分别为140.92亿元、150.05亿元、159.63亿元，同比增速分别为5.3%、6.5%、6.4% [3][26] - 预计2026-2028年归母净利润分别为16.76亿元、18.04亿元、19.53亿元，同比增速分别为4.0%、7.6%、8.3% [3][26] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为10倍、9倍、8倍 [3][26] - 在可比公司估值中，威高股份2025年实际市盈率（PE）为10.5倍，2026年预测市盈率为9.6倍 [28]