投资评级与目标价 - 报告对方正证券的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [1] - 报告给出的目标价为8.04元，当前股价为6.88元 [1][4] 核心观点与投资建议 - 报告核心观点认为，方正证券2025年全年业绩实现高速增长，兑现了业绩弹性，同时依托平安集团的协同效应，未来增长可期 [1] - 投资建议基于公司依托平安集团强大的综合金融生态、客户资源与科技赋能，持续推进财富管理转型与机构业务升级 [10] - 报告预计方正证券2026/2027/2028年EPS分别为0.53/0.57/0.61元，BPS分别为6.43/6.89/7.36元 [10] - 当前股价对应2026-2028年PB估值分别为1.07/1.00/0.93倍，加权平均ROE分别为8.35%/8.55%/8.56% [10] - 参考可比公司估值并结合市场环境，报告将公司2026年PB估值预期下调至1.25倍，对应目标价8.04元 [10] 2025年全年及单季度业绩表现 - 2025年全年剔除其他业务收入后营业总收入为104亿元，同比增长35.9%；单季度（第四季度）收入为14亿元，环比减少20亿元 [1] - 2025年全年归母净利润为39.7亿元，同比增长79.9%；单季度（第四季度）净利润为1.7亿元，环比减少12.4亿元，同比减少0.7亿元 [1] - 全年ROE为7.8%，同比提升3.2个百分点；单季度ROE为0.3%，环比下降2.5个百分点，同比下降0.2个百分点 [2] 盈利能力与杜邦分析 - 全年净利润率为38%，同比显著提升9.3个百分点；单季度净利润率为12.2%，环比大幅下降29.4个百分点，同比微升1.5个百分点 [2] - 全年资产周转率（剔除客户资金及其他业务收入）为5.2%，同比提升1.3个百分点；单季度资产周转率为0.7%，环比下降1.1个百分点，同比下降0.5个百分点 [2] - 报告期末财务杠杆倍数（剔除客户资金）为3.94倍，同比下降0.14倍，环比上升0.2倍 [2] 各项业务收入分析 - **自营业务**：全年收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计21.1亿元，同比增长48.7%；单季度收入为-7.8亿元，环比减少16.6亿元；单季度自营收益率为-1.2%，环比下降2.6个百分点，同比下降0.8个百分点 [3] - **信用业务**：全年利息收入为42.4亿元；单季度利息收入为11.4亿元，环比增加0.68亿元；期末两融业务规模为557亿元，环比增加46.7亿元；两融市占率为2.19%，同比下降0.04个百分点 [3] - **经纪业务**：全年收入为55.8亿元，同比增长38.2%；单季度收入为14.1亿元，环比下降23%，同比下降18.8% [8] - **投行业务**：全年收入为1.7亿元，同比下降5.1%；单季度收入为0.4亿元，环比持平，同比增加0.1亿元 [8] - **资管业务**：全年收入为2.1亿元，同比下降11.9%；单季度收入为0.4亿元，环比减少0.1亿元，同比减少0.3亿元 [8] - **重资本业务**：全年净收入合计38.6亿元，同比增长38.7%；单季度净收入为-2.4亿元，环比减少16.2亿元；年度净收益率为2.4%，同比提升0.7个百分点；单季度收益率为-0.1%，环比下降1个百分点，同比下降0.3个百分点 [7] 资产负债表与负债成本 - 剔除客户资金后公司总资产为2003亿元，同比增加35.4亿元；净资产为508亿元，同比增加26.1亿元 [7] - 计息负债余额为1211亿元，环比增加122.7亿元；单季度负债成本率为0.5%，同比及环比均持平 [7] 监管与资本指标 - 2025年公司风险覆盖率为310.4%，同比大幅提升28.3个百分点（预警线为120%） [8] - 净资本为347亿元，同比增长10.5% [8] - 净稳定资金率为164.4%，同比下降1.9个百分点（预警线为120%） [8] - 资本杠杆率为20%，同比提升4.1个百分点（预警线为9.6%） [8] - 自营权益类证券及其衍生品/净资本比例为47.3%，同比提升1.1个百分点（预警线为80%） [8] - 自营非权益类证券及其衍生品/净资本比例为256.2%，同比下降65.6个百分点（预警线为400%） [8] 市场环境与单季度业绩压力 - 第四季度权益市场调整以及全市场日均成交额环比回落，导致公司重资本业务及经纪业务收入环比下降 [10] - 单季度期间市场日均成交额为19746.2亿元，环比下降6.5% [8] - 市场波动及交投活跃度回落导致单季度业绩承压，并带动券商板块整体估值中枢下移 [10]

投资评级与核心观点 - 报告对方正证券的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [1] - 报告给出目标价为8.04元，当前价为6.88元 [1][4] - 核心观点：方正证券2025年全年业绩高增兑现了其业务弹性，未来有望受益于平安集团的协同赋能，但单季度业绩因市场波动承压，导致板块估值中枢下修，因此对未来的盈利预测和估值预期进行了适度下调 [1][10] 2025年全年及单季度业绩表现 - 2025年全年剔除其他业务收入后的营业总收入为104亿元，同比增长35.9% [1] - 2025年全年归母净利润为39.7亿元，同比增长79.9% [1] - 2025年第四季度单季度剔除其他业务收入后的营业总收入为14亿元，环比减少20亿元 [1] - 2025年第四季度单季度归母净利润为1.7亿元，环比减少12.4亿元，同比减少0.7亿元 [1] 盈利能力与杜邦分析 - 2025年全年净资产收益率（ROE）为7.8%，同比提升3.2个百分点 [2] - 2025年第四季度单季度ROE为0.3%，环比下降2.5个百分点，同比下降0.2个百分点 [2] - 杜邦拆分显示，全年净利润率显著修复至38%，同比提升9.3个百分点 [2] - 全年资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为5.2%，同比提升1.3个百分点 [2] - 报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为3.94倍，同比下降0.14倍 [2] 各业务板块表现 - **自营业务**：全年收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计21.1亿元，同比增长48.7%；但第四季度单季度收入为-7.8亿元，单季度自营收益率为-1.2% [3][7] - **信用业务**：全年利息收入42.4亿元；两融业务规模为557亿元，环比增加46.7亿元；两融市占率为2.19%，同比下降0.04个百分点 [3] - **经纪业务**：全年收入55.8亿元，同比增长38.2%；但第四季度单季度收入为14.1亿元，环比下降23%，同比下降18.8% [8] - **投行业务**：全年收入1.7亿元，同比下降5.1%；市场IPO主承销金额同比大增99.7%至1242.4亿元，但公司未充分受益于此轮复苏红利 [8] - **资管业务**：全年收入2.1亿元，同比下降11.9% [8] - **重资本业务**：全年净收入合计38.6亿元，同比增长38.7%；但第四季度单季度为-2.4亿元 [7] 资产负债表与负债成本 - 剔除客户资金后，公司总资产为2003亿元，同比增加35.4亿元；净资产为508亿元，同比增加26.1亿元 [7] - 公司计息负债余额为1211亿元，环比增加122.7亿元 [7] - 单季度负债成本率保持在0.5%，同环比持平，显示负债成本管控优异 [7] 监管与资本指标 - 2025年风险覆盖率为310.4%，同比提升28.3个百分点，远高于120%的预警线 [8] - 净资本为347亿元，同比增长10.5% [8] - 资本杠杆率为20%，同比提升4.1个百分点，高于9.6%的预警线 [8] - 自营权益类证券及其衍生品/净资本为47.3%，同比提升1.1个百分点，低于80%的预警线 [8] 财务预测与估值 - 预测公司2026/2027/2028年归母净利润分别为43.33亿元、46.91亿元、50.21亿元，同比增速分别为9%、8%、7% [9] - 预测公司2026/2027/2028年每股收益（EPS）分别为0.53元、0.57元、0.61元 [9][10] - 预测公司2026/2027/2028年每股净资产（BPS）分别为6.43元、6.89元、7.36元 [10] - 基于当前股价，对应2026-2028年预测市净率（PB）分别为1.07倍、1.00倍、0.93倍 [10] - 预测2026-2028年加权平均ROE分别为8.35%、8.55%、8.56% [10] - 参考可比公司估值及板块估值中枢变化，将公司2026年PB估值预期下调至1.25倍，据此得出目标价8.04元 [10]