文章核心观点 - 新任美联储主席提名人凯文·沃什提出的“缩表+降息”政策组合，是对货币政策框架进行重构的尝试，其核心在于推动货币体系由“外生投放”回归“内生创造”[3] - 缩表旨在减少美联储对金融市场的干预、恢复市场价格发现功能、为未来危机预留政策空间，并在私人部门资产负债表健康、通胀与利率中枢可能抬升的新宏观格局下，将政策重心从对抗通缩转向防范通胀[3][9] - 政策实施需金融监管、货币与财政协同配合，存在一条“循序渐进、多方协同”的可行路径，预计完成政策调整需至少6个月，缩表时间或在今年底至明年初[4][18] - 货币体系从外生转向内生，将导致安全资产供给从充裕转向相对稀缺，在当前高估值背景下，整体上不利风险资产，尤其冲击依赖流动性驱动、回报周期长、缺乏抵押品支撑的资产，但有助于国债维持传统安全资产属性[5][24][31] 缩表是货币重构的关键起点 - 缩表支持理由包括：减少美联储对金融市场的干预和扭曲、更早识别金融压力信号、为未来危机预留政策空间、提升资产负债表灵活性、促使银行强化自身流动性管理[7][8] - 缩表的最终目标是推动货币体系由“外生投放”回归“内生创造”，这反映出美国宏观环境与金融周期已发生变化[9] - 在新的宏观格局下，美联储政策重心可能从对抗通缩转向防范通胀，但维持高政策利率面临政治掣肘，“缩表+降息”成为权衡后的政策构想[9][10] - 按照沃什的逻辑，美联储每扩表1万亿美元，大致相当于实施约50个基点的降息，反之，缩减资产负债表1万亿美元可为政策利率下调腾出约50个点的空间[10] 监管、货币与财政的协同 - 缩表并不必然依赖于财政赤字的紧缩，核心在于通过制度与监管安排，激励银行体系提升对国债的配置意愿，让美联储逐步淡出市场主导地位[15] - 通过货币、监管与财政之间加强协调配合，可有效避免流动性危机，缩表不是美联储的“独角戏”[16] - 可行的缩表路径分为四步：1) 放松金融监管，解除银行囤积准备金的制度性约束；2) 美联储维持相对稀缺的储备金，激励银行进行同业拆借；3) 美联储进行积极主动的流动性管理，熨平短期波动；4) 财政提供更加平稳、透明和可预测的国债发行路径[16][17][18] - 在资产选择上，美联储更可能优先缩减MBS的持有，目前其账面保留约2万亿美元的MBS，占MBS市场总额约20%[19] 对资本市场的潜在影响 - 从外生货币转向内生货币，意味着安全资产的供给将从充裕转向相对稀缺，在当前市场估值较高的背景下，或导致市场流动性偏好上升，整体上不利风险资产[5][24] - 自2025年10月以来，流动性环境已由“明显宽松”逐步转向中性偏紧，同期多类资产出现拐点：比特币从高位回落，至今已下跌约40%；恒生科技指数跌幅超过20%；甲骨文CDS利差走阔；私募信贷公司蓝猫头鹰资本股价持续走低[24][25][27][28] - 经济的顺周期特征将更加突出，股市表现会更贴近经济周期，2025年10月以来，美股过去三年领涨的科技板块表现落后于整体指数，板块轮动加快[30] - 货币机制的切换有助于国债维持其传统的安全资产属性，在内生货币框架下，安全资产相对稀缺，在经济放缓阶段，市场对债券等传统避险资产的需求可能上升[5][31]