煤炭行业核心观点 - 下半年煤炭供给释放有望更加理性，需求或边际改善，煤价可能整体呈现反弹回升态势，助力行业盈利修复 [1] - 远期煤价中枢有望随边际成本抬升而上行，资源禀赋优异、成本低的企业有望穿越周期 [1] - 煤价下跌而煤炭板块坚挺的核心在于煤企盈利可持续性，体现在较好获利能力、轻盈资产负债表和高分红吸引力 [4] 行业基本面分析 - 1H25煤炭板块ROE(TTM)下滑1.3ppt至10.3%，但仍优于沪深300及其他多数行业 [10] - 截至1Q25煤炭板块有息负债率34.7%，净负债率5.2%，资产负债表显著优化 [14] - "资产荒"背景下煤炭板块分红仍具吸引力，高股息资产获得市场青睐 [16] 电力需求与火电前景 - 中电联预测2025年全国用电量同比增速5-6%，下半年同比增速6-8% [4] - 1H25全社会用电量同比+3.7%至48,418亿千瓦时，第二产业贡献43%增长，第三产业贡献35% [26] - 1H25火力发电量同比-2.4%至29,410亿千瓦时，但5月起单月同比转正 [30] - 下半年电煤日耗环比上半年平均高出11%，电煤需求有望改善 [30] 供给端变化 - 1H25国内原煤产量同比+5.4%至24.05亿吨创历史新高 [41] - 政策整治"内卷式"竞争，要求核查煤矿超产情况，供给释放有望趋于合理 [42] - 1H25煤炭进口量同比-11.1%至2.22亿吨，主因库存压力和价格倒挂 [45] 动力煤与炼焦煤展望 - 6月动力煤价格低点或是全年低点，供暖期开始后价格支撑有望强化 [4] - 1H25炼焦原煤产量同比+6%至6.5亿吨，山西产量同比+13%至3.6亿吨 [50] - 山西柳林4号焦煤价格从2024年5月2,080元/吨跌至2025年6月1,130元/吨 [51] - 7月初以来焦煤价格快速反弹，京唐港主焦煤价从1,250元/吨涨至1,650元/吨 [54] 长期供需与成本分析 - 假设2030年需求退回2020年水平，测算动力煤价格需750元/吨才能维持16.7%亏损比例 [19] - 国内焦煤面临质、量双下滑问题，山西焦精煤洗出率过去十年下滑10ppt至30%左右 [55] - 蒙煤难以完全替代国内优质主焦煤，主焦煤供给偏紧+资源稀缺态势将延续 [55]