投资评级 - 维持买入评级 [6] 核心观点 - 光伏玻璃的盈利α开始兑现 公司浮法玻璃业务在行业底部保持盈利韧性 光伏玻璃业务成本下降逻辑持续兑现 产能爬坡完成后盈利差距有望逐季缩小 [1][4][9] 财务表现 - 2025年上半年营业收入73.9亿元 同比下降6.6% 归属净利润8.9亿元 同比增长9.8% [2][4] - 浮法玻璃销量5,221万重箱 同比增长6.9% 收入28.04亿元 同比下降24.42% [9] - 光伏玻璃销量26,672万平方米 同比增长44.21% [4][9] - 整体毛利率13.2% 同比下降11.1个百分点 期间费用率7.7% 同比下降4.3个百分点 [9] - 预计2025年归属净利润11亿元 对应PE 15倍 [9] 业务分析 浮法玻璃业务 - 生产量5,531万重箱 同比增长0.5% 产销率94% [4][9] - 销售均价53.7元/重箱 同比下降22.3元/重箱 [9] - 单重箱成本同比下降10.3元 单重箱毛利约9.5元 同比下降12.0元 [9] - 在行业景气底部区间仍保持明显盈利α [9] 光伏玻璃业务 - 生产量27,926万平方米 销售量26,672万平方米 [4][9] - 销售均价12.1元/平方米 同比下降3.6元 [9] - 单平成本同比下降1.2元至11.1元 [9] - 行业整体亏损严重 公司加回减值后预计小幅亏损 [9] - 在产产能11,800T/D 在建1条1,200T/D产线 投产后达13,000T/D [9] 竞争优势 - 具备大吨位产线占比高、石英砂自给、天然气直供等成本优势 [9] - 浮法生产管控经验为光伏玻璃业务提供成本领先基础 [9] - 随着产能爬坡完成 盈利差距有望逐季缩小 [9] 财务预测 - 预计2025年营业收入170.93亿元 2026年190.09亿元 2027年206.78亿元 [14] - 预计2025年归属净利润11.09亿元 对应EPS 0.41元 [14] - 预计2025年市盈率14.91倍 2026年15.06倍 2027年12.41倍 [14]