报告行业投资评级 - 强弱分析为中性 [2] 报告的核心观点 - 锌矿紧、锌锭松，锌价上行动力不足 [2] - 加工费分化，矿紧预期持续发酵，海外锌矿供应不容乐观，预计上半年加工费较难回升 [5] - 基本面偏弱，4月国内炼厂排产环比增量，社库水位高企，下游需求弱复苏，订单不及往年旺季 [5] - 长周期来看，供应侧矛盾将继续主导价格，锌矿紧平衡或成常态，今年TC运行中枢预计下移，锌价运行中枢预计上移 [5] - 当下宏观>基本面，市场尾部风险仍存，有色板块风险在酝酿，但锌价下方空间不大，建议关注中期逢低多机会 [5] 根据相关目录分别进行总结 产业链纵向横向对比——库存、利润和开工角度 - **库存**：锌矿、冶炼厂成品库存下降，锌锭库存基本持平 [9] - **利润**：锌矿利润处在产业链前列，冶炼利润处于历史低位，矿企利润小幅回升，冶炼利润（不含副产品）稳定但处于低位，镀锌管企业利润回升但处于同期低位 [11][12] - **开工**：锌精矿开工率回落，处于历史同期低位；精炼锌开工率回升，处在历史同期中位；下游镀锌开工率回落，压铸锌开工率回落，氧化锌开工率回升，处于历史中低位水平 [13][14] 交易面（价格、价差、库存、资金、成交、持仓） - **现货**：现货升贴水震荡，本周海外premium分化，新加坡premium持平，安特卫普premium上升，LME CASH - 3M回升 [17][19] - **价差**：沪锌结构走平 [21] - **库存**：本周国内去库明显，持仓库存比走低；LME库存主要集中在新加坡地区，总库存小幅去化，CASH - 3M与LME off - warrant库存相关，注销仓单比例大幅增加，回到历史中位水平；保税区库存本周持平，全球锌显性库存小幅回落 [25][31][33] - **期货**：内盘持仓量处于历史同期低位 [34] 供应（锌精矿、精炼锌、次氧化锌） - **锌精矿**：锌精矿进口大幅回落，国内锌矿产量处于同期高位，进口矿加工费继续下降，国产矿加工费出现下降，矿到港量低位，冶炼厂原料库存低位 [37][38] - **精炼锌**：冶炼产量回升，处于历史同期高位，冶炼厂成品库存回落，处于历史同期高位，锌合金产量高位 [39] - **进出口**：精炼锌进口盈亏情况不佳，进口量和出口量有相应数据表现 [41] - **再生锌原料**：涉及87家独立电弧炉钢厂开工率、镀管渣平均价、湖南次氧化锌平均价、147家钢厂废钢日耗等数据 [43] 锌需求（下游加工材、终端） - **下游加工材**：精炼锌消费增速为正，下游月度开工率小幅回升，大多处于历史同期低位，涉及镀锌、压铸锌、氧化锌的开工率、原料库存和成品库存情况 [47][50][55] - **终端**：地产依然在低位，电网呈现结构性增量，涉及轮胎开工率、水泥出库量、橡胶轮胎外胎产量、资金到位率、盘扣式脚手架新订单指数等数据 [60][61] 海外因子（天然气、碳、电力） - 涉及欧洲大陆基准荷兰天然气期货价格、ICE欧盟碳配额主力合约价格、英国、西班牙、意大利、德国、法国电力价格及锌冶炼厂盈亏情况 [64][65][67]