纪要涉及的行业或公司 * 行业：航空发动机零部件制造、航空维修（MRO）市场、燃气轮机[1][2][9][15] * 公司：航亚科技[1] 核心观点与论据 **1 行业需求高景气，前装与后市场同步爆发** * **前装需求**：全球旅客周转量2024年为9.3万亿，同比增长11%，客座率达85%历史新高；波音预测2044年将达21.2万亿[2] 全球商用飞机平均机龄已达14.8年历史新高，未来20年现役商用飞机中80%可能被替换[2] 波音预测未来20年需交付43,600架商用飞机，其中替换需求21,000架，新增需求22,000架[17] 2025年上半年，波音、空客订单分别增长328%和59%[4] 波音和空客的飞机交付周期分别长达16年和11年，处于历史高位[4] * **后市场（维修）需求**：飞机老龄化导致维修成本攀升[3] GE航空的商用发动机服务在手订单在2025年6月底达1,428.5亿美金，较2022年底增长23.2%[5] 2024年GE商用发动机服务的订单/营收比高达7.2，远超新设备订单/营收比（2022年为0.94，2025年6月底为1.6）[4][5] **2 公司核心优势：技术壁垒高，深度绑定国际龙头客户** * **技术稀缺性**：公司是国内为数不多能以精锻技术实现压气机叶片规模量产并供货于国际领先发动机厂商的企业[6] 掌握精锻成型和精密机加工核心技术，拥有热处理、化学处理等五大类特种工艺的国际认证[6][7] 精锻技术相比传统模锻，余料少、轮廓精度更高，但技术难度和前期投入大[35] * **客户认可与深度绑定**：产品已应用于波音737 MAX、777、787及空客A320、A350等机型[6] 已取得赛峰、GE、罗罗等国际发动机巨头的认证[7][37] 与赛峰签订长协，保证至2030年利勃海尔发动机压气机叶片份额不低于50%[9][34] 是赛峰的金牌供应商，在成本控制和质量上具备优势[35] **3 公司成长逻辑：受益供应链紧张，加速切入并拓展产品线** * **切入海外供应链**：海外供应链（如赛峰的法国、波兰工厂）产能紧张，交付能力下降[5] 中国供应商在缓解全球供应链紧张中贡献显著，2025年GE航空90%的供应链已可供应[23] 公司作为技术获得认可的中国企业，正加速切入海外供应链[2] * **业务横向拓展**： * **压气机叶片**：客户涵盖赛峰、罗罗、GE，在LEAP（新机）、CFM56（维修）等型号上份额稳定，高压压气机叶片等新件号在持续开发中[31] * **转动件/结构件（第二成长曲线）**：在赛峰已完成两个件号的工艺验证并交付，更多新型结构件于2025年下半年进入研发[6][32] 在罗罗的环形机匣（雅典娜件）已稳定交付，其他结构件在立项开发中[32] 新结构件导入客户需经历工程开发、首件包批准、大批量供货三阶段，首件包验证通过是放量前重要指标[33] * **潜在市场延伸**：公司产品亦可用于燃气轮机，下游GE、西门子等巨头正寻找中国供应商，公司有望切入该市场[15][16] **4 公司财务与业绩预测** * **历史业绩**：2018-2025年收入端保持快速增长[11] 2021-2022年利润承压，主因疫情导致海外收入占比下降，国内研发件毛利率较低[11] 2023-2024年恢复常态，海外收入占比回升[11] * **收入结构**：航空产品（发动机零部件）收入占比90%以上[7][12] 医疗产品（骨科植入件）占比较低，与航空业务工艺相通[9][13] * **业绩预测与估值**：预测2026、2027年归母净利润分别为2.02亿、2.90亿元[7][37] 以2027年预测利润计，当前估值约33倍，低于可比公司（应流股份、航宇科技、隆达股份）平均36倍的水平[37] 公司2026年股权激励目标为归母净利润2.2亿元[13] 其他重要内容 **公司基本情况** * 成立于2013年，2016年即开始为利勃海尔发动机供应压气机叶片[9] * 董事长严琦具技术背景与市场经验，是公司技术核心[13] * 2021年成立贵州航亚子公司，配套国内客户[13] * 公司处于产业链中游锻造件环节，上游主要为钛合金、高温合金等金属材料[14][15] **风险提示** * **原材料价格波动**：钛合金、高温合金等主要材料价格波动影响[38] * **客户集中度高**：收入主要来自赛峰、罗罗等海外大客户，受地缘政治及政策影响[38] * **技术人才流失**[38] * **市场竞争加剧**[38] * **汇率影响**[38] * **未进入普惠供应链**：公司目前未进入普惠供应链，需通过出海建厂等方式寻求改善[26]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][9] 核心观点 - 全球航空发动机需求旺盛 波音和空客订单大幅增长 2025H1波音订单同比增长328% 空客订单同比增长59% [9] - LEAP发动机交付提速 2025Q2交付410台 同比+38% 环比+29% 预计2025年交付量增长15%-20% 2028年交付2500台 相比2024年增长78% [9] - 公司精锻叶片业务受益于发动机交付提速 在赛峰的压气机叶片长协份额不低于50% [9] - 公司切入海外航空发动机转动件结构件业务 LEAP系列环形机匣已完成2个件号工艺验证并交付 其余新型结构件2025年下半年进入研发阶段 [9] - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为9.04亿元、12.34亿元、16.82亿元 归母净利润分别为1.57亿元、2.32亿元、3.45亿元 对应PE分别为42倍、28倍、19倍 [9] 全球航空需求分析 - 2024年全球旅客周转量9.3万亿RPKs 同比+11.0% 客座率达历史新高83.5% 预计2044年达到21.2万亿RPKs [9] - 全球商用飞机平均机龄创新高 未来20年现役飞机中近80%将被替换 [9] - 波音2025H1新增订单668架 同比+328% 交付280架 同比+60% 截至2025年6月底在手订单6590架 其中737max占比73.8% [88] - 空客2025H1新增订单494架 同比+59.4% 交付306架 同比-5.3% 目标2025年交付820架 截至2025年6月底在手订单8754架 其中A320占比82.1% [94] 航空发动机市场格局 - 全球民用发动机市场呈寡头垄断格局 CFM国际占57%份额 普惠占27% GE航空占8% 罗罗占8% [97] - CFM国际LEAP发动机累计交付近9900台 九年内飞行小时数突破7000万小时 [106] - GE航空2025H1交付商用发动机995台 同比+11.7% 其中LEAP发动机729台 同比+9.8% [120] - 罗罗2025H1交付商用发动机237台 同比+0.4% 大型商用发动机在手订单2056台 [132] 公司业务与技术优势 - 公司掌握精锻叶片和结构件精加工核心技术 是国内少数具备以精锻技术实现压气机叶片规模量产并供货国际领先发动机厂商的企业 [9] - 五大类特种工艺取得NADCAP认证 包括热处理、化学处理、无损检测、表面强化、金属材料制造（锻造） [9] - 产品用于波音B737max、B777、B787、B777X及空客A320neo、A350等机型 [9] - 2018-2024年营收复合增速27.80% 归母净利润复合增速44.35% 2024年营收7.03亿元 同比+29.39% 归母净利润1.27亿元 同比+40.27% [35] - 2024年航空产品营收6.46亿元 同比+33.35% 占总营收91.86% 毛利率38.13% 同比+2.51pct [44] 产能与客户拓展 - 在无锡和贵阳共建有两个厂区 控股子公司贵州航亚注册资本3亿元 公司控股70% 航发资产参股30% [59] - 客户覆盖中国航发、法国赛峰、英国罗罗、美国GE航空等国内外主流发动机厂商 [24] - 2025年上半年荣获赛峰集团年度唯一"最佳绩效供应商"奖项 [20] - 国际发动机零部件业务2024年收入3.67亿元 同比+36.04% 海外收入占比53.54% [35] 财务预测 - 预计2025/2026/2027年营业收入分别为9.04亿元、12.34亿元、16.82亿元 增长率分别为29%、36%、36% [10] - 预计归母净利润分别为1.57亿元、2.32亿元、3.45亿元 增长率分别为24%、48%、49% [10] - 预计摊薄每股收益分别为0.61元、0.90元、1.33元 ROE分别为13%、17%、22% [10] - 预计PE分别为41.86倍、28.32倍、19.05倍 PB分别为5.31倍、4.77倍、4.15倍 [10]