航空发动机行业 - 中国航空发动机集团专家尹泽勇院士表示国产航空发动机装配战机飞越天安门广场 体现航空事业跨越式发展 [2] - 航空人将牢记责任使命 为实现高水平科技自立自强和建设航空强国作出更大贡献 [2] 电力能源行业 - 国网陕西延安供电公司枣园保线站班长邱绎同强调要立足能源电力保供一线 以昂扬斗志守护万家灯火 [3] - 电力行业职工将以重要讲话精神为指引 以务实作风保障能源供应安全 [3] 银行业 - 中国银行作为全球系统重要性银行 境外机构覆盖64个国家和地区 国际化程度不断提高 [3] - 中国银行交易银行部总经理张欣园表示将坚守金融报国初心 以高质量金融服务经济社会发展大局 [3] - 国家开发银行江西分行副行长孙剑平强调将深入践行金融工作政治性人民性 聚焦重点领域服务中国式现代化 [7] - 农业银行甘肃庆阳环县支行惠兴瑞表示将扎实做好本职工作 助力乡村振兴和服务实体经济 [6] 保险行业 - 中国人寿管理养老金资产规模超2万亿元 健康保险体系持续完善 发挥经济减震器和社会稳定器功能 [8] - 中国人寿健康保险事业部医保业务处经理刘彦婷表示将提升金融服务能力 满足人民日益增长的美好生活需要 [8] 钢铁制造业 - 鞍钢股份炼钢总厂首席技师刘铁表示产业工人将把抗战精神融入实践 无畏技术攻关艰难险阻 奋力挺起大国重器钢铁脊梁 [6] 船舶制造业 - 中船集团七〇二所历经6年攻关 全国首艘深远海绿色智能技术试验船"未来"号于今年7月正式交付 [9] - 中船集团七〇二所所长叶聪表示将勇攀科技高峰 为海洋强国建设和民族复兴伟业贡献智慧与力量 [9] 工程建设行业 - 中建一局雄安华能总部项目经理党毅章表示将牢记使命坚守岗位 在新时代建设浪潮中为中国式现代化建设贡献力量 [7]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级，目标价50.42元，当前股价38.28元[5][11] 核心观点 - 公司作为航发集团旗下四大主机厂上市平台，拥有国内最全军用航空发动机产品谱系，受益于军民市场需求高景气，业绩有望持续高增长[2][11] - 军用航发领域处于领先地位，多型号产品转向批产推动营收稳步增长，未来通过降本增效和生产线成熟度提升，毛利率有较大提升空间[11][25][30] - 商用航发领域存在千亿级国产替代机会，公司作为中国商发一级配套商，预计"十五五"期间零部件配套业务将显著提振业绩[11][74] 财务表现与预测 - 2024年营业总收入478.80亿元（同比增长9.48%），归母净利润8.60亿元（同比下降39.48%）[4][25] - 预计2025-2027年营业总收入分别为502.74亿元、578.15亿元、635.96亿元，同比增长5.0%、15.0%、10.0%[4][79] - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.23亿元、11.25亿元、12.47亿元，同比增长7.3%、21.8%、10.9%[4][79] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.35元、0.42元、0.47元，毛利率提升至12.0%、13.5%、13.5%[4][76][79] 军用航空发动机业务 - 国内唯一具备涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军用航空发动机生产能力的企业，产业链"链长"地位稳固[15][20] - 2023年营收437.34亿元（同比增长17.89%），2024年营收478.80亿元（同比增长9.48%），主要因客户需求增加和产品交付提升[21][23] - 2024年研发费用率升至2.08%，管理费用率降至3.30%，体现持续投入研发和降本增效成效[25][29] - 存货从2019年185亿元增至2024年316.99亿元（累计增幅超70%），合同负债2024年下降62.21%，反映生产强劲且交付能力提升[33][34] 商用航空发动机机遇 - C919已获订单1061架，计划2025-2029年产能达75/100/150/150/200架，国产发动机CJ-1000A预计"十四五"末取得适航认证[66][73] - 公司作为中国商发核心零部件供应商，配套价值占比预计达50%，至2030年配套产值预计135亿元（占2024年营收28.2%）[74] - 全球商用航发市场被GE、普惠、罗罗等寡头垄断（市占率97%），国产替代空间广阔[68] 行业与技术壁垒 - 航空发动机研制需10-20年，技术壁垒极高，美国F119研发投入43亿美元，F135投入60亿美元[56][60] - 推重比指标落后美国约一代（WS-10B推重比8.9 vs F135推重比12），但国产替代需求迫切[62][64] - 采用核心机衍生谱系化研发模式可缩短研制周期（如GE的CF34-10仅需24个月），提升效率[38][39] 估值分析 - PE估值法给予2025年123倍PE（可比公司平均86.15倍），对应股价43.05元[82][85] - PB估值法给予2025年3.8倍PB（可比公司平均5.15倍），对应股价57.80元[83][85] - 综合PE与PB估值均值得出目标价50.42元[84]

人事变动 - 公司副总经理兼总工程师叔伟因满龄退休提出辞职 [2] - 辞职报告自送达董事会之日起生效 辞职后不再担任公司任何职务 [3] - 不存在未履行完毕的公开承诺 已完成工作交接 [3] 管理层贡献 - 叔伟在任期间恪尽职守 勤勉尽责 [3] - 公司董事会对叔伟任职期间为公司发展作出的贡献表示衷心感谢 [3]

核心事件 - 副总经理兼总工程师叔伟因满龄退休辞去所有职务 离任自2025年4月28日起生效[1] - 辞职后不再担任公司及控股子公司任何职务 且不存在未履行完毕的公开承诺[1] 人事变动细节 - 离任职务为副总经理与总工程师 原定任期到期日不适用[1] - 离任原因为满龄退休 属于正常人事更替[1] - 相关工作已按公司规定完成交接[1] 公司治理 - 辞职程序符合《公司法》及《公司章程》规定[1] - 董事会对其任职期间贡献表示衷心感谢[2]

核心观点 - 公司2025年上半年业绩因客户需求变化导致交付不及预期 营收和净利润显著下滑 但合同负债增长39%显示需求逐步恢复 子公司黎阳动力保持积极发展态势 通航发动机业务取得突破性进展 国产大飞机业务未来有望受益[1][2][3][4] 财务表现 - 2025年上半年营收141.0亿元 同比下降24.0% 归母净利润0.9亿元 同比下降84.6% 扣非归母净利润0.4亿元 同比下降93.0%[2] - 第二季度单季营收79.3亿元 同比下降35.4% 归母净利润0.8亿元 同比下降80.8%[2] - 上半年综合毛利率11.0% 同比下降0.31个百分点 净利率1.1% 同比下降2.48个百分点[2] - 期间费用率9.1% 同比上升2.01个百分点 其中财务费用2.6亿元 同比增长71.1% 主要因带息负债规模增加[2] 资产负债与现金流 - 应收账款及票据391.2亿元 较年初减少3.7%[2] - 存货407.6亿元 较年初增长28.6% 主要因产品投入增加[2] - 合同负债62.5亿元 较年初增长39.4% 主要因收到客户预付款[2] - 经营活动净现金流-91.7亿元 上年同期为-103.8亿元 改善主要因销售商品收到现金增加[2] 业务板块表现 - 航空发动机及衍生产品收入128.9亿元 同比下降24.9%[3] - 外贸出口转包业务收入8.7亿元 同比下降13.5%[3] - 非航空产品及其他业务收入3.2亿元 同比下降10.9%[3] - 子公司黎明公司营收94.3亿元 同比下降19.7% 南方公司营收17.5亿元 同比下降17.0% 黎阳动力营收16.1亿元 同比增长16.7%[3] 新产品与市场突破 - AES100发动机取得民航局生产许可证 完成研发到批量生产转化[3] - 与深圳联合飞机科技签订6台AES100发动机销售合同 正式进入市场[3] - 向白鲸航线公司交付2台AEP100发动机 助力W5000大型货运无人机下半年首飞[3] - 深度参与国产商用发动机研制 是核心零部件供应商[3] 盈利预测与估值 - 调整2025-2027年归母净利润预测至6.17/9.02/12.25亿元 对应PE为173.74/118.90/87.52倍[4] - 90天内7家机构给出评级 其中5家买入 2家增持 目标均价41.56元[7] - 东北证券预测2025年归属净利润20.26亿元 对应PE 52.93倍[5]

公司融资与战略 - 汉发长空完成数千万元人民币天使+轮融资 由同为基金独家投资 资金将用于加速400千瓦级混合动力系统研发与试验 [6] - 公司成立于2024年3月 核心团队源自中国航发集团主机所 具备近20年航空发动机全流程研发经验 曾参与国家级重大型号项目 [6] - 首款400千瓦级涡轴原动机进入试制阶段 同步推进混合动力系统开发 [6] 技术研发进展 - 基于自主研发的400千瓦级涡轴发动机平台衍生开发涡电增程混合动力系统 瞄准吨级无人机、垂直起降飞行器及支线物流机动力需求 [8] - 系统通过燃气涡轮发动机驱动发电机 配合高倍率电池实现功率互补 目标实现航程千公里、载重吨级以上 较纯电系统提升3-5倍运行效能 [8] - 核心机压气机与涡轮部件采用成熟气动与结构方案 燃烧室应用浮动壁结构简化冷却系统 [8] - 相比同级进口产品 原动机成本预计降低30-40% 具备更高适配性与可靠性 [8] - 已建设兆瓦级涡轴试车台 400千瓦级混动系统处于关键技术攻关与集成测试阶段 [4][8] 行业背景与政策支持 - 混合动力成为电推进技术重要组成部分 工信部等四部门2024年3月联合印发方案 明确以电动化为主攻方向 兼顾混合动力等多技术路线 [6] - 政策提出开展400千瓦以下混合推进系统研制 混合动力系统在支线物流、应急救援、特种作业等场景应用前景日益清晰 [6] - 国际市场上混合动力航空技术已从概念验证迈向商业化应用 包括法国赛峰集团600千瓦级系统、美国霍尼韦尔200千瓦发电系统等 [7] - 美国Electra公司混动飞机EL-9获得价值90亿美元的2200台订单 [7] 技术优势与市场定位 - 混合动力系统结合燃油高能量密度与电推进灵活布局优势 成为当前最可行技术路线 [7] - 纯电动力系统受限于电池能量密度 与燃油动力存在数量级差距 导致航程短、载荷小、升限低 [7] - 公司采取全流程正向研发路径 已与多家货运无人机及混合动力飞行器制造商开展技术对接 覆盖1.5-10吨级无人机及特种作业平台 [8] 投资方观点 - 同为基金认为涡电混合动力是极具发展前景的航空动力新技术 兼具燃气涡轮发动机技术壁垒性和分布式电推进系统技术创新性 [9] - 随着国内低空经济加速发展 大型货运无人机对动力系统多样化需求日益迫切 [9]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入140.98亿元，同比下降23.99% [1] - 归母净利润9177.79万元，同比下降84.57% [1] - 第二季度营业总收入79.34亿元，同比下降35.37% [1] - 第二季度归母净利润8426.65万元，同比下降80.84% [1] 盈利能力指标 - 毛利率10.96%，同比上升5.42个百分点 [1] - 净利率1.07%，同比下降69.86% [1] - 扣非净利润3841.44万元，同比下降92.97% [1] - 每股收益0.03元，同比下降86.36% [1] 资产负债结构 - 应收账款383.77亿元，同比上升34.91% [1] - 货币资金28.64亿元，同比下降48.94% [1] - 有息负债193.13亿元，同比上升46.36% [1] - 每股净资产14.91元，同比微增0.21% [1] 现金流与费用控制 - 每股经营性现金流-3.44元，同比改善11.63% [1] - 销售费用、管理费用、财务费用合计10.73亿元，三费占营收比7.61%，同比上升45.52% [1] 历史业绩表现 - 近10年ROIC中位数3.38%，2024年ROIC为2.43% [1] - 上市以来28份年报中出现2次亏损 [1] - 净利率历史水平为2.05% [1] 机构持仓动向 - 富国中证军工龙头ETF持有2557.78万股并增仓，规模119.14亿元 [4] - 国泰中证军工ETF持有1547.99万股并增仓 [4] - 易方达国防军工混合A持有1472.71万股并增仓 [4] - 国防LOF减持621.51万股 [4] 业绩预期 - 证券研究员普遍预期2025年业绩6.29亿元，每股收益0.23元 [3] 商业模式特征 - 业绩主要依靠研发驱动 [2]

投资评级 - 维持买入评级 [9] 核心财务表现 - 2025H1营收140.98亿元，同比减少23.99%；归母净利润0.92亿元，同比减少84.57%；扣非归母净利润0.38亿元，同比减少92.97% [2][6] - 2025Q2营收79.34亿元，同比减少35.37%，环比增长28.69%；归母净利润0.84亿元，同比减少80.84%，环比增长1021.85%；扣非归母净利润0.19亿元，同比减少95.68%，环比减少1.9% [2][6] 业务板块分析 - 内贸业务收入128.9亿元，同比减少24.9%；外贸转包业务收入8.7亿元，同比减少13.5%；非航空产品及其他业务收入3.2亿元，同比减少10.9% [12] - 分子公司表现：西航本部收入45.57亿元（同比减少37%），黎明公司收入94.35亿元（同比减少20%），南方公司收入17.54亿元（同比减少17%），黎阳动力收入16.1亿元（同比增长17%） [12] 盈利能力分析 - 2025H1销售毛利率10.96%，同比降低0.31个百分点；期间费用率9.13%，同比提升2.01个百分点；销售净利率1.07%，同比降低2.48个百分点 [12] - 2025Q2销售毛利率11.88%，同比提升0.79个百分点；期间费用率8.48%，同比提升2.52个百分点；销售净利率1.46%，同比降低2.4个百分点 [12] - 分子公司净利率：西航本部5.0%，黎明公司1.5%，南方公司2.8%，黎阳动力-8.9% [12] 资产负债状况 - 存货余额407.58亿元，较期初增长28.58%；其中原材料109.51亿元（增长27.2%），在产品254.66亿元（增长24.4%） [12] - 应收账款及票据391.17亿元，较期初减少3.67%；预付款项15.43亿元，减少50.15% [12] - 合同负债62.54亿元，较期初增长39.42%；在建工程24.45亿元，增长10.13%；固定资产225.67亿元，增长0.13% [12] 经营计划与展望 - 2025年计划营收476.63亿元，其中航空发动机及衍生产品445.26亿元，预计归母净利润5.92亿元 [12] - 下半年预计实现收入335.65亿元（同比增长14.4%），归母净利润5亿元（同比增长88.7%） [12] - 南方公司AES100发动机取得民航局生产许可证，与深圳联合飞机签订6台发动机销售合同，向白鲸航线交付2台AEP100发动机 [12] 战略发展 - 坚持"军机民机、国内国际、航机燃机"发展思路，批产新机占比同比提升 [12] - W5000大型货运无人机预计2025年下半年实现首飞 [12]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 公司作为覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业，虽处于新老型号过渡期业绩阶段性承压，但长期发展潜力被看好 [4] - 民用产品方面深度参与国产商用发动机研制，是国产商用航空发动机核心零部件供应商，并积极拓展低空经济及通用航空市场 [4] - 预计2025~2027年归母净利润分别为5.96亿元、10.53亿元、13.86亿元，对应PE分别为180x/102x/77x [4][5] 财务表现 - 1H25实现营收141.0亿元，同比下滑24.0%，归母净利润0.92亿元，同比下滑84.6% [1] - 2Q25单季度营收79.3亿元，同比下滑35.4%，归母净利润0.84亿元，同比下滑80.8% [1] - 1H25毛利率同比下滑0.3ppt至11.0%，净利率同比下滑2.5ppt至1.1% [1] - 2025年经营计划营收476.63亿元，1H25完成度29.6%，归母净利润5.92亿元，1H25完成度15.5% [1] 业务分部 - 航空发动机及衍生产品营收128.9亿元，同比下滑24.9%，占总营收91%，毛利率同比下滑0.35ppt至10.0% [2] - 外贸出口营收8.7亿元，同比下滑13.5%，占总营收6%，毛利率同比提升5.45ppt至21.8% [2] - 非航空产品及其他营收3.2亿元，同比下滑10.9%，占总营收2%，毛利率同比下滑19.66ppt至19.0% [2] - 黎阳动力营收16.10亿元，同比增长16.7%，净利润-1.4亿元 [2] 费用与现金流 - 期间费用率同比增加2.0ppt至9.1%，其中财务费用率从0.8%升至1.8% [3] - 应收账款及票据391.2亿元，较年初减少3.7%，存货407.6亿元，较年初增加28.6% [3] - 合同负债62.5亿元，较年初增加39.4%，经营活动净现金流-91.7亿元，去年同期-103.8亿元 [3] 盈利预测 - 预计2025年营业收入476.76亿元，同比下滑0.4%，2026年增长10.8%至528.24亿元，2027年增长9.8%至580.03亿元 [5][11] - 预计2025年归母净利润5.96亿元，同比下滑30.7%，2026年增长76.7%至10.53亿元，2027年增长31.6%至13.86亿元 [4][5] - 预计2025年每股收益0.22元，2026年0.40元，2027年0.52元 [5]

董事会决议事项 - 审议通过2025年半年度报告及摘要 符合上交所披露要求 [4] - 通过对中国航发集团财务有限公司风险持续评估报告 关联董事回避表决 赞成票4票 [7][8][9] - 续聘大信会计师事务所为2025年度审计机构 审计费用430万元人民币 含财务报告审计305万元及内部控制审计125万元 [11][46] - 投资100万元人民币设立全资子公司中国航发西安红旗航空发动机有限公司 主营航空发动机及衍生产品业务 [15] - 通过取消监事会并修订公司章程及议事规则议案 [18] - 修订审计委员会工作细则 符合公司法及上市公司审计委员会工作指引要求 [21] - 制定经理层2025年度及2025-2027年任期经营业绩考核指标 [24] - 提议召开2025年第二次临时股东会 时间定于2025年9月19日 [26] 监事会决议事项 - 审议通过2025年半年度报告及摘要 [27] - 通过对中国航发集团财务有限公司风险持续评估报告 赞成票3票 [28][29] - 同意续聘会计师事务所及投资新设子公司议案 [29][31] - 通过取消监事会并修订公司章程议案 赞成票3票 [33][34] 会计师事务所信息 - 续聘大信会计师事务所 为特殊普通合伙制 2024年业务总收入15.75亿元人民币 其中证券业务收入4.05亿元 [39] - 2024年上市公司审计客户221家 收费总额2.82亿元 制造业客户146家 [39] - 职业保险赔偿限额与风险基金之和超2亿元 近三年承担民事责任426.31万元人民币 [40] - 近三年受行政处罚10次 行政监管措施15次 涉及58名从业人员 [41] - 项目合伙人李昊阳近三年签署5家上市公司审计报告 签字注册会计师刘文文签署4家 [42] 股东会安排 - 2025年第二次临时股东会定于9月19日召开 采用现场及网络投票方式 [26][51][55] - 网络投票通过上交所系统进行 时间为9月19日9:15-15:00 [52] - 审议续聘会计师事务所及取消监事会两项议案 [26][54] - 股权登记日为2025年9月12日 会议地点为北京市世纪金源大饭店 [26][64] 业绩说明会安排 - 2025年半年度业绩说明会定于9月4日14:00-15:00举行 通过上证路演中心网络互动 [71][77] - 投资者可于8月29日至9月4日12:00前提问 通过邮箱或路演中心网站参与 [71][74] - 公司董事长、独立董事、董事会秘书及总会计师等人员参会 [73]