财务表现 - 25H1营业收入181亿元 同比增长3.3% 其中住宅物管/商企城服/科技业务分别占比62%/32%/6% [1] - 25H1归母净利润7.9亿元 同比增长2.6% 核心净利润13.2亿元 同比增长10.8% [1] - 毛利率13.7% 同比提升0.1个百分点 归母净利率4.4% 同比下降0.03个百分点 [1] - 三费费率5.0% 同比下降0.5个百分点 其中销售/管理/财务费率分别为1.6%/4.9%/0.1% [1] - 贸易应收款项及应收保证金80亿元 同比下降26.8% 计提减值准备比例13.6% [1] - 每股中期派息0.951元 派息金额占比核心净利润83% [1] 住宅物管业务 - 25H1住宅物管收入113亿元 同比增长11.8% 其中物业管理/居住相关资产/其他社区增值服务分别占比91%/8%/2% [2] - 住宅物管细分收入同比分别增长10%/40%/-10% 居住资产增速较高因蝶城内开展自营装修及房屋修缮业务 [2] - 住宅物管细分毛利率分别为12.9%/22.3%/60.2% 同比变化-0.4/-6.8/+9.7个百分点 [2] - 25H1末住宅合约饱和收入337亿元 同比增长5.9% 在管饱和收入281亿元 同比增长7.4% 其中万科项目占比47% [2] - 合约在管比1.20倍 同比下降0.02倍 [2] - 累计完成300个蝶城提效改造 覆盖1,688个项目 占在管项目总量38.3% 改造后提效2.3亿元 [2] 商企城服业务 - 25H1商企城服收入57亿元 同比下降5.2% 其中PFM/开发商增值服务/城市服务分别占比90%/4%/6% [3] - 商企城服细分收入同比分别变化+8%/-76%/+3% [3] - 商企城服细分毛利率分别为8.8%/9.7%/9.1% 同比变化+0.5/+9.5/+0.2个百分点 [3] - 25H1末PFM合约饱和收入198亿元 同比增长13.3% 在管饱和收入157亿元 同比增长9.7% 其中第三方占比86% [3] - 合约在管比1.26倍 同比上升0.04倍 [3] 科技业务 - 25H1科技业务收入10.6亿元 同比下降23.6% 其中AIoT/BPaaS分别占比19%/81% [4] - 科技业务细分收入同比分别下降66%/增长9% AIoT业务下降因外部环境承压和市场竞争加剧 [4] - 科技业务细分毛利率分别为13.1%/37.7% 同比变化-11.3/+0.7个百分点 [4] - 科技业务整体毛利率33.0% 同比上升1.5个百分点 [4] 业务战略与展望 - 公司定位行业领先的空间科技服务商 在科技赋能、住宅外拓、蝶城深耕、商企城服拓展等方面拥有优势 [5] - 通过科技赋能进行价值街道深耕 对抗基层人力成本上行并取得成效 [5] - 凭借商企城服方面的先发规模优势 预计业绩将进入成长期 [5] - 深圳国资已入主万科 后续母公司拖累减少 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级，现价对应25年PE17倍 [6] 核心观点 - 25H1业绩平稳：归母净利润7.9亿元（同比+2.6%），核心净利润13.2亿元（同比+10.8%），中期分红占比核心净利润83% [4] - 蝶城战略显效：累计完成300个蝶城改造，覆盖38.3%在管项目，提效2.3亿元 [6] - 科技赋能降本：三费费率5.0%（同比-0.5pct），其中管理费率4.9%（同比-0.6pct） [4] 财务表现 收入结构 - 总收入181亿元（同比+3.3%）：住宅物管/商企城服/科技业务占比62%/32%/6% [4] - 住宅物管收入113亿元（同比+11.8%），居住相关资产服务增速达40% [6] - 科技业务收入10.6亿元（同比-23.6%），BPaaS占比提升至81% [6] 盈利能力 - 毛利率13.7%（同比+0.1pct），住宅/商企城服/科技业务毛利率分别为14.4%/8.8%/33.0% [4][6] - 25H1核心净利润13.2亿元（同比+10.8%），每股收益0.68元（同比+3.0%） [4] 业务进展 住宅物管 - 在管饱和收入281亿元（同比+7.4%），万科项目占比47%，合约/在管比1.20倍 [6] - 蝶城改造后居住资产毛利率22.3%（同比-6.8pct），因开发商交付量下降 [6] 商企城服 - PFM在管饱和收入157亿元（同比+9.7%），第三方占比86%，合约/在管比1.26倍 [6] - 城市服务收入占比6%（同比+3%），毛利率9.1%（同比+0.2pct） [6] 盈利预测 - 2025-27年归母净利润预测下调至15.3/16.6/17.9亿元，原预测16.0/18.0/19.8亿元 [6] - 2025年预计营收385.9亿元（同比+6.5%），ROE回升至10.2% [5][6] 市场数据 - 当前股价24.20港元，H股市值282.7亿港元，52周波动区间15.72-28.05港元 [2] - 一年内股价跑输恒生中国企业指数19个百分点 [3]