涉及行业与公司 * 该纪要主要分析中国宏观经济中的**财政状况**，特别是**广义财政赤字**的变化[1] * 报告由**高盛（Goldman Sachs）** 的中国经济团队撰写[21][22][23][24] 核心观点与论据 **1 1-2月预算内财政收支同比增速因基数效应反弹** * 1-2月预算内财政收入同比增长**+0.7%**，较12月的**-25.0%** 大幅反弹[1][3] * 1-2月预算内财政支出同比增长**+3.6%**，较12月的**-1.8%** 加速[1][2] * 税收收入增长从12月的**-11.5%** 回升至1-2月的**+0.1%**，主要得益于增值税收入增长加速[7] * 非税收入增长从12月的**-47.9%** 跃升至1-2月的**+3.4%**，反映了不利基数效应（与2024年底部分指定央企一次性利润上缴财政相关）的消退[7] **2 与房地产相关的政府收入持续低迷** * 预算外土地出让收入在1-2月维持大幅收缩，同比下跌**-25.2%**（12月为**-22.8%**）[2][9] * 预算内房地产相关税收收入增长从12月的**+0.1%** 小幅放缓至1-2月的**-1.9%**[3][9] * 综合两项，估算1-2月来自房地产行业的政府总收入同比下降**16.3%**（12月为**-20.7%**）[9] * 尽管同比大幅下降，但需注意1-2月土地出让收入仅占近年来年度收入的**11%** 左右[9] * 鉴于房地产行业持续低迷及许多开发商资金状况依然紧张，预计今年土地出让收入将下降**5-10%**，并怀疑财政部在预算报告中对今年政府性基金收入的预测（2026年同比增长**+0.6%**）可能过于乐观[9] **3 广义财政赤字扩大，显示政府年初已加快资金部署** * 综合考虑一般公共预算和政府性基金预算，估算1-2月政府总收入和总支出同比增速均有所上升，分别从12月的**-18.4%** 和**-0.5%** 升至**-1.4%** 和**+6.1%**[10] * 进一步纳入更多预算外融资渠道后，高盛专有的“广义财政赤字”（AFD）指标从12月到2月，无论是基于**3个月移动平均**还是**12个月移动平均**均有所扩大[1][10] * 截至2月，广义财政赤字占GDP比率（3个月移动平均）为**-12.8%**，12个月移动平均为**-11.2%**；而12月时分别为**-10.2%** 和**-10.9%**[3] * 财政“支出转化率”（spend-through ratio）在12个月移动平均基础上，从12月的**98.2%** 升至2月的**99.2%**[10] * 截至2月，财政存款余额较上年同期水平高出**4.3%**（相当于**3090亿元人民币**），而12月时高出**12.6%**（相当于**7010亿元人民币**）[10] * 以上数据表明，政府在今年初已加快了对先前筹集资金的部署[1][10] **4 基础设施相关财政支出增长温和加速** * 估算1-2月与基础设施相关的财政支出同比增长**+2.4%**，较12月的**-1.1%** 温和加速[8] * 该改善幅度小于基础设施投资增长的跃升（从12月的**-16.2%** 跳升至1-2月的**+7.3%**），但需警惕后者可能也反映了国家统计局暂停了对2022-24年期间可能存在的虚报数据进行统计修正（主要在2025年下半年）[8] 其他可能被忽略的内容 * 报告定义了“广义财政赤字”（AFD）的构成，包括有效预算内财政赤字和预算外财政赤字，后者通过估算主要准财政活动融资渠道得出，包括新增地方政府专项债券、土地出让收入、地方政府融资平台债券、政策性银行支持、影子银行贷款等[3] * 报告对“基础设施相关财政支出”的定义包括节能环保、农林水事务、交通运输以及城乡社区事务方面的财政支出[11] * 报告对“房地产相关税收”的定义包括房产税、契税、土地增值税、城镇土地使用税和耕地占用税[11] * 截至2月，有效财政赤字占GDP比率（3个月移动平均）为**-6.2%**，12个月移动平均为**-5.1%**；而12月时分别为**-4.7%** 和**-5.0%**[3]

核心观点 - 2026年1-2月广义财政收支呈现收入边际修复、支出靠前发力的显著特征，财政稳增长意图明确 [3][7] - 广义财政收入同比-1.4%，较2025年12月大幅回升17.1个百分点，收入端初显企稳迹象 [3][7] - 广义财政支出同比显著提速至6.1%，降幅收窄并转正 [3][7] - 从预算完成度看，广义收入完成度17.8%与过去五年平均持平，支出端完成度14.1%高于过去五年均值13.2% [3][7] - 后续重点关注财政资金落地情况及财政金融协同效果，预计财政将继续配合金融端发力，重点向新基建、绿色转型等领域倾斜 [4][24] 财政收入分析 - 收入端整体边际改善，主要由税费收入回暖支撑 [3][13] - 1-2月一般财政收入同比回升至0.7%，较前值改善超25个百分点 [13] - 税收收入同比转正至0.1%，其中国内增值税及企业所得税降幅收窄，侧面反映出微观企业盈利及工业生产呈现企稳修复迹象 [3][13][37] - 非税收入显著修复，1-2月同比3.4% [13][37] - 消费税延续低迷，1-2月同比-6.2%，提示内需动能仍待进一步激发 [3][37] - 土地出让收入延续低迷，1-2月地方国有土地出让收入同比下滑25.2%，表明土地市场调整对地方广义财力的掣肘仍存 [3][13] - 政府性基金收入同比-16%，较2025年12月降幅走阔4.2个百分点，预算完成度为9.2%，低于过去五年同期平均的10.4% [5][31] 财政支出分析 - 支出端全面提速且结构优化，民生保障与基建投资两端发力 [4][19] - 1-2月一般财政支出同比回升至3.6%，预算完成度达15.6%的高位，高于过去五年同期平均水平14.8% [19][52] - 民生类支出大幅增长：卫生健康支出同比增长17.3%，社保就业支出同比增长8.6%，占比明显提升 [4][19][52] - 基建类支出降幅大幅收窄：交通运输、农林水等支出增速较2025年12月降幅明显收窄 [4][19][52] - 节能环保相关支出明显加快，当月支出同比为5.4% [52] - 政府性基金支出同比飙升至16%，较2025年12月支出增速提升超14个百分点，或主要得益于年初政府债券加快发行与资金前置拨付 [4][19][47][58] - 2026年1-2月政府性基金支出预算完成度10.5%，高于过去五年同期平均的9.5% [58] 未来展望与驱动因素 - 一季度财政资金仍延续提速、靠前发力 [4][24] - 二季度广义财政的扩张势能或仍依赖政府债的净发行节奏与资金撬动效应 [4][24] - 结合1-2月民生与基建并重的特征，预计后续财政将继续配合金融端发力，重点向新基建、绿色转型等领域倾斜 [4][24] - 政府债加快发行是支撑支出的核心因素，有效对冲了土地出让收入下滑的缺口 [19][58]

文章核心观点 - 2026年1-2月财政数据与年初经济“开门红”基本呼应，但结构分化显著 [4] - 广义财政收入增速降幅收窄，支出增速连续上行，财政靠前发力信号积极 [4][6] - 税收收入增速小幅改善但仍低于预算目标，非税收入增速转正 [4][8] - 政府性基金收入（主要为土地出让收入）降幅扩大，反映土地市场延续缩量 [4][17] - 财政支出力度强劲，一般公共预算支出与基建高增长呼应，政府性基金支出受专项债前置发行支撑大幅上行 [4][22][23] 广义财政收支概况 - 1-2月广义财政（一、二本账合计）收入增速为-1.4%，较去年底的-2.9%降幅收窄 [6] - 1-2月广义财政支出增速为6.1%，较前值3.7%继续上行，且连续三个月上行 [6] - 广义财政支出与收入增速差延续去年末触底回升态势，显示财政稳增长信号明显 [6] 一般公共预算收入（一本账收入） - 1-2月一般公共预算收入同比增长0.7%，前值为-1.7% [8] - 税收收入同比增速为0.1%，前值为0.8%，低于今年预算草案目标值2.9% [4][8] - 税收收入完成进度为16.5%，与2025年持平，但低于过去五年均值17.9% [8] - 非税收入同比增速转正至3.4%，前值为-11.3% [8] - 非税收入增长与国有企业加强分红入库及地方政府加大资产盘活力度有关 [8] 主要税种表现 - **印花税**：同比增长34.7%，前值24.1%，其中证券交易印花税同比增长110% [11] - 2025年1-2月证券交易印花税占税收收入权重0.65%，拉动税收收入增速0.72个百分点 [11] - **增值税**：同比增长4.7%，前值3.4%，与1-2月工业增加值增速6.3%相呼应 [11] - **消费税**：同比转负至-6.2%，前值2.0%，与社零增速2.8%走势背离，主要受石油制品、汽车等分项拖累 [11] - **个人所得税**：累计同比增速-6.9%，前值11.5%，主要受春节错位效应影响 [12] - **企业所得税**：同比转负至-3.9%，前值1.0% [12] - **关税**：同比大幅上行至14.4%，前值-3.1%，与进口增速表现一致 [12] - **地产五税**：增速为-1.9%，前值-4.4% [12] 政府性基金收入（二本账收入） - 1-2月政府性基金收入增速为-16%，前值-7%，降幅扩大 [17] - 土地出让收入累计同比下降25.2%，前值-14.7%，降幅继续走阔 [17] - 土地收入下滑对应同期房地产投资同比下降11.1% [17] - 2月土地成交建筑面积和金额分别同比下降21%和29%，土地市场延续收缩 [17] 一般公共预算支出（一本账支出） - 1-2月一般公共预算支出增速上行至3.6%，前值1.0% [22] - 支出增长对应同期基建增速达11.4%的两位数高增长，受益于政策前置和项目加快落地 [4][22] - **基建相关支出**：四项合计支出增速转正至2.4%，前值-6.6% [22] - 城乡社区事务支出增速7.7%，前值-5.0%，显著改善 [22] - 农林水事务支出增速-1.9%，前值-13.2%，降幅大幅收窄 [22] - 节能环保支出增速5.4%，前值6.1%，小幅回落 [22] - 交通运输支出增速-1.5%，前值-0.7%，小幅回落 [22] - **民生类支出**：受2025年高基数效应影响，部分增速下滑 [22] - 社会保障和就业支出同比8.6%，前值6.7%，增速小幅上行 [22] - 教育支出同比-2.1%，前值3.2% [22] - 科学技术支出同比-8.0%，前值4.8% [22] - 文化旅游体育与传媒支出同比-1.4%，前值2.2% [22] 政府性基金支出（二本账支出） - 1-2月政府性基金累计支出增速为16%，前值11.3%，进一步上行 [23] - 支出高增长主要受新增专项债发行节奏前置支撑 [23] - 1-2月发行新增地方政府专项债券8242亿元，发行进度达18.7%，分别较去年同期多增4191亿元和10.4个百分点 [23] - 截至3月22日，新增专项债发行规模总计1.03万亿元，发行完成进度23.5%，分别较去年同期多增3731亿元和7个百分点 [23] - 专项债前置发力体现了2026年财政预算报告强调的“财政靠前发力”要求 [23]

一般公共预算 - 1-2月全国一般公共预算收入44154亿元，同比增长0.7%，其中税收收入36393亿元（+0.1%），非税收入7761亿元（+3.4%）[2] - 主要税种表现分化：增值税同比增长4.7%，企业所得税下降3.9%，消费税下降6.2%，个人所得税下降7.0%[2] - 外贸及资本市场相关税收亮眼：进口环节税增长12.9%，证券交易印花税499亿元，同比大幅增长110%[2] - 1-2月一般公共预算支出46706亿元，同比增长3.6%，支出进度约15.6%，高于2023-2025年同期，体现靠前发力[3] - 支出结构呈现“民生强、基建科技弱”：社保就业支出增长8.6%，卫生健康支出增长17.3%；科学技术支出下降8.0%[3] 政府性基金预算 - 1-2月全国政府性基金收入5363亿元，同比下降16.0%，其中国有土地使用权出让收入3547亿元，下降25.2%[4] - 1-2月政府性基金支出13174亿元，同比增长16.0%，支出力度显著强于收入，与专项债发行前置（前两个月同比多增1352亿元，增长38%）及使用结转资金有关[4]

公共财政收支概况 - 2026年1-2月公共财政收入同比增速为0.7%，较去年12月回升2.4个百分点[1] - 2026年1-2月公共财政支出同比增速为3.6%，较去年12月回升2.6个百分点[1] - 以“使用赤字/预算赤字”衡量，2026年1-2月第一本帐赤字使用进度为3.2%，较去年同期高1.6个百分点[1] 税收与非税收入结构 - 2026年1-2月税收收入同比增长0.1%，非税收入同比增长3.4%[1] - 企业所得税和个人所得税分别拖累税收收入1.0个和0.8个百分点[1] - 国内增值税对税收收入的拉动扩大0.7个百分点，进口环节增值税和消费税拉动扩大1.5个百分点[1] 财政支出结构 - 2026年1-2月公共财政对基建领域支出同比增速为2.4%，较上月抬升9.0个百分点[1] - 同期基建投资增速达到11.4%[1] - 民生领域支出同比增速达到6.1%，快于财政支出总体增速[1] - 科学技术支出增速回落12.8个百分点至-8.0%[1] 政府性基金收支 - 2026年1-2月全国政府性基金收入同比增速为-16.0%，支出同比增速为16.0%[1] - 国有土地使用权出让收入同比增长-25.2%，跌幅较去年扩大10.5个百分点[1] - 地方政府性基金支出同比增长16.0%，主要得益于地方专项债发行较快[1] 广义财政与地方债 - 2026年1-2月广义财政收入增速为-1.4%，广义财政支出增速为6.1%[1] - 1-2月用于项目的地方新增专项债累计发行6658亿元，占今年额度的15.1%，去年同期为10.8%[1]

财政收支总体态势 - 2026年1-2月全国一般公共预算收入为44,154亿元，同比增长0.7%[1] - 2026年1-2月全国一般公共预算支出为46,706亿元，同比增长3.6%[1] - 2026年1-2月广义财政收入同比下降1.4%，但较2025年12月大幅回升17.1个百分点[2] - 2026年1-2月广义财政支出同比增长6.1%，较前期显著提速[2] 收入端结构分析 - 税收收入同比转正至0.1%，国内增值税及企业所得税降幅收窄[2] - 地方国有土地出让收入同比下滑25.2%，土地市场持续低迷[2] - 政府性基金收入同比下降16%，较2025年12月降幅走阔4.2个百分点[4] 支出端结构分析 - 一般财政支出中，卫生健康支出同比增长17.3%，社会保障和就业支出增长8.6%[3] - 政府性基金支出同比飙升至16%，主要得益于政府债券加快发行与资金前置拨付[3] - 广义财政支出预算完成度为14.1%，高于过去五年均值13.2%[4] 预算完成度与未来展望 - 广义财政收入预算完成17.8%，与过去五年平均水平持平[2] - 一般财政支出预算完成度达15.6%，处于高位[11] - 后续财政扩张势能依赖政府债净发行节奏，重点向新基建、绿色转型等领域倾斜[3]

财政收支总体态势 - 2026年1-2月全国一般公共预算收入为44154亿元，同比增长0.7%[1] - 2026年1-2月全国一般公共预算支出为46706亿元，同比增长3.6%[1] - 广义财政收入同比-1.4%，较2025年12月大幅回升17.1个百分点，初显企稳迹象[2][7] - 广义财政支出同比显著提速至6.1%，降幅收窄并转正[2][7] - 广义财政支出预算完成度14.1%，高于过去五年均值13.2%[2][4] 收入结构分析 - 税收收入同比转正至0.1%，国内增值税及企业所得税降幅收窄，反映企业盈利和工业活动企稳[2][9] - 地方国有土地出让收入同比下滑25.2%，土地市场调整持续制约地方财力[2][9] - 政府性基金收入同比-16%，预算完成度9.2%低于过去五年同期平均10.4%[4][18] 支出结构分析 - 支出结构优化，民生类支出大幅增长，其中卫生健康支出同比增长17.3%，社保就业支出增长8.6%[3][12] - 基建类支出如交通运输、农林水等降幅大幅收窄[3][12] - 政府性基金支出同比飙升至16%，主要得益于年初政府债券加快发行与资金前置拨付[3][12][33] 未来展望与支撑 - 二季度广义财政扩张仍依赖政府债的净发行节奏与资金撬动效应[3][14] - 后续财政预计将配合金融端，重点向新基建、绿色转型等领域倾斜[3][14] - 政府性基金支出预算完成度10.5%，高于过去五年同期平均的9.5%[33]

宏观经济数据要点 - 2026年1-2月全国一般公共财政收入同比增长0.7%，较去年回升2.4个百分点，其中中央收入同比增长-1.7%，地方收入同比增长2.6% [4] - 2026年1-2月全国一般公共财政支出同比增长3.6%，较去年回升2.6个百分点，其中中央支出同比增长4.5%，地方支出同比增长3.5% [4] - 2026年1-2月政府性基金收入同比增长-16%，其中地方国有土地使用权出让收入同比增长-25.2% [4] - 2026年1-2月政府性基金支出同比增长16%，较去年回升4.7个百分点 [4] - 2026年1-2月全国税收收入同比增长0.1%，非税收入同比增长3.4% [4] - 主要税种中，证券交易印花税收入同比增长110%，车辆购置税同比增长11.5%，外贸企业出口退税收入同比增长9.7%，国内增值税同比增长4.7% [5] - 企业所得税、消费税、个人所得税和土地增值税收入同比增速分别为-3.9%、-6.2%、-6.9%和-8.2% [5] 瑞声科技 (2018.HK) 业绩要点 - 瑞声科技2025年全年营业收入为人民币318.2亿元，同比增长16.4%，连续5年创新高 [8] - 2025年全年净利润为人民币25.1亿元，同比增长39.8% [8] - 公司业务中，消费电子散热、AR眼镜等业务快速增长 [8] - 公司CFO展望2026年，预计销售收入增速将不低于2025年水平，毛利率将在2025年22.1%的基础上稳中有升 [8] 锂电池产业链要点 - 四月份锂电池全产业链排产数据同比涨幅全线突破30% [9] - 电池环节排产创下204GWh的新高，同比大涨56% [9] - 头部企业Top1排产82.0GWh，同比增速达70% [9] - 碳酸锂行业排产11.1万吨，同比增长51% [9] - 磷酸铁锂排产规模45.0万吨，同比增长70% [9] - 负极、电解液排产同比增长均超50%，隔膜同比增长35% [9] - 储能持续高增长和新能源车单车带电量提升是排产增长的主要原因 [9] 阿里巴巴 (FY2026Q3) 业绩要点 - 阿里巴巴FY2026Q3总收入为2，848亿元，同比增长2% [11] - 若剔除已处置业务影响，同口径收入同比增长9% [11] - 经营利润、经调整EBITA和非公认会计准则净利润分别同比下降74%、57%和67% [11] - 利润下滑主要因公司加大对即时零售、用户体验优化等战略方向的投入 [11] - 即时零售相关收入同比增长56%，履约效率和单位经济效益持续改善 [11] - 核心电商客户管理收入(CMR)同比增长仅1% [11] - 88VIP会员已超过5，900万且保持双位数增长 [11] - 海外商业业务亏损明显收窄 [11]

财政收入 - 2026年1-2月广义财政收入增速为-1.4%，降幅收窄[2] - 全国一般公共预算收入4.4万亿元，同比增长0.7%，低于2.2%的目标增速[3] - 税收收入同比增长0.1%，非税收入同比增长3.4%[3] - 政府性基金收入增速为-16%，远不及0.6%的预算目标[4] - 国有土地使用权出让收入增速降幅扩大至-25.2%[4] 财政支出 - 2026年1-2月广义财政支出同比转正至6.1%[2] - 全国财政支出4.7万亿元，同比增长3.6%，略低于4.4%的目标增速[3] - 政府性基金支出同比增长16%，高于5.1%的目标增速[4] - 1-2月公共财政支出进度为15.6%，快于过去5年14.8%的平均进度[3] - 政府性基金支出进度为11.1%，创2020年以来同期新高[4] 收入结构 - 中央公共财政收入同比下降1.7%，地方收入同比增长2.6%[3] - 个人所得税同比减少7%，企业所得税同比下降3.9%[3] - 国内增值税增速转正至4.7%，消费税同比降低6.2%[3] - 地产类税种中契税录得负增长[3] 支出结构 - 社保就业支出增速较去年12月回升16个百分点[4] - 基建领域的支出比例较去年12月明显收缩[4] - 仅科技、城乡社区和文旅体娱领域的支出增速较上月回落[4]

财政收支总体情况 - 1-2月全国一般公共预算收入约44154亿元 同比增长0.7% 其中税收收入36393亿元 同比增长0.1% 非税收入7761亿元 同比增长3.4% [1] - 1-2月全国一般公共预算支出46706亿元 同比增长3.6% 支出进度有所加快 [1] 主要税种收入表现 - 国内增值税15838亿元 同比增长4.7% 高于去年全年3.4%的增速 主要受工业 服务业生产数据回升及PPI降幅收窄带动 [1] - 企业所得税8759亿元 同比下降3.9% 主要因去年同期部分汇算清缴所得税靠前入库抬高基数 [1] - 个人所得税3846亿元 同比下降6.9% 主要因去年春节较早 集中发放的年终奖金分红个税入库较早抬高基数 预计相关税收将延后至3月入库并带动增幅回升 [2] - 证券交易印花税499亿元 同比增长1.1倍 主要得益于年初股票市场交易活跃 成交金额增长 [2] 进出口相关税收 - 进口货物增值税 消费税2963亿元 同比增长12.9% [2] - 关税361亿元 同比增长14.4% [2] - 出口货物退增值税 消费税5569亿元 同比增长9.7% [2] 分行业税收增长情况 - 计算机通信设备制造业税收收入增长9% [2] - 电气机械器材制造业税收收入增长9.5% [2] - 科学研究技术服务业税收收入增长15.8% [2] - 文化体育娱乐业税收收入增长9.8% [2] 房地产相关收入 - 1-2月国有土地使用权出让收入3547亿元 同比下降25.2% [3]