文 ： 华创证券首席经济学家 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人：夏雪 （微信SuperSummerSnow） 报告摘要 （一）过去一周重要经济和数据及事件 美国： 制造业和服务业 PMI 、消费信心强于预期，但就业数据大幅弱于预期。 欧元区： 1 月制造业 PMI 回升幅度高于初值；服务业 PMI 不及预期和零售销售不及预期；通胀符合预期，与前值持平。 日本： 1 月制造业和服务业 PMI 均回升。 （二）未来一周重要经济数据及事件 重点关注 2 月 11 日（周三）公布的 1 月美国非农就业报告，以及 2 月 13 日（周五）公布的 1 月美国 CPI 数据。 （三）周度经济活动指数 美国经济活动指数持稳 。 1 月 31 日当周，美国 WEI 指数 2.13% （四周移动平均为 2.32% ），上周为 2.49% （四周移动平均为 2.25% ）。 德国经济活动指数回正，边际企稳。 2 月 1 日当周，德国 WAI 指数 0.1% （四周移动平均为 0% ），上周为 -0.01% （四周移动平均为 -0.02% ）。 （四）需求 1 、美国红皮书商业零售同比增速中枢震荡。 1 月 3 ...

日本政治事件对金融市场的影响 - 日本首相高市早苗的压倒性胜利可能给长期日本国债收益率带来上行压力 [1] - 更积极的财政支出可能增加财政及通胀风险 [1] 外汇市场动态 - 短期内日元可能出现一定波动，市场正在评估自民党大胜对货币动态的影响 [1] - 在美联储按兵不动、且日本央行预计要到第二季度才可能加息的背景下，美元/日元可能再次逼近160.00水平 [1]

2025年财政政策执行情况与核心数据 - 2025年中国首次实施更加积极的财政政策，广义财政支出规模首次突破40万亿元，达到约40.03万亿元，同比增长3.7% [2] - 2025年广义财政收入约为27.38万亿元，同比下降约2.9%，导致广义财政支出超过收入约12.65万亿元，同比增长21.3% [2] - 财政政策通过提高赤字率与扩大债务规模实施超常规逆周期调节，以保持必要支出强度，支撑经济平稳运行 [2] 财政支出结构与力度分析 - 2025年全国一般公共预算支出约28.74万亿元，同比增长1%；全国政府性基金支出约11.29万亿元，同比增长11.3% [3] - 一般公共预算支出增速高于收入增速2.7个百分点，体现了财政政策的主动作为和逆周期调节功能 [3] - 支出结构持续优化，社会保障和就业、教育、卫生健康三项民生支出增速分别为6.7%、3.2%和5.7%，明显高于1%的平均支出增速 [3] - 上述三项民生支出合计占一般公共预算支出的比重达38%，较2024年提高1.3个百分点 [4] 财政收入状况与挑战 - 2025年全国一般公共预算收入约21.61万亿元，比上年下降1.7% [8] - 其中，全国税收收入约17.64万亿元，比上年增长0.8%；非税收入约3.97万亿元，比上年下降11.3% [8] - 受楼市低迷影响，全国政府性基金预算收入约5.77万亿元，比上年下降7% [9] - 地方政府国有土地使用权出让收入约4.15万亿元，比上年下降14.7%，这是自2022年以来连续第四年出现两位数降幅 [9] - 与2021年地方土地出让收入峰值（8.7万亿元）相比，2025年收入减少约4.6万亿元，降幅达52.3% [9] 财政收支缺口与政府融资 - 为弥补收支缺口，2025年政府债券发行规模和净融资额创新高 [9] - 2025年政府债券净融资13.84万亿元，同比多出2.54万亿元 [10] 2026年财政政策展望与部署 - 2026年将继续实施更加积极的财政政策，明确要求扩大财政支出盘子，确保必要支出力度 [12] - 将优化政府债券工具组合，提高转移支付资金效能，持续优化支出结构，并加强财政金融协同 [12] - 部分部署已开始落地，例如2026年1月推出多项优化贷款贴息及支持民企的新政，旨在激发民间投资和促进居民消费 [12] 2026年财政收支形势预测 - 专家认为2026年财政收入形势预计总体仍偏低迷，主要受物价水平偏低、新旧动能转换及房地产拖累等因素影响 [13] - 部分省份预计财政收入小幅增长，如广东预计2026年全省一般公共预算收入同比增长3%，浙江预计增长2% [13] - 专家建议2026年仍需适度加大举债以扩大支出，赤字率预计在4%或略高水平，新增专项债额度或达5万亿元 [13] - 建议可考虑发行超长期特别国债1.5万亿元，较2025年增加2000亿元，以扩大对“两重”“两新”的支持力度等 [13] 2026年财政支出结构调整方向 - 财政支出结构将进一步向居民端倾斜，惠民生和促消费支出力度有望加大 [14] - 具体建议包括继续增加养老、生育补贴支出，提高国资上缴财政比例并专项用于社保体系建设，提高城乡居民养老金水平，以及提高育儿补贴标准、探索拓展免费学前教育等 [14]

日本30年期国债拍卖结果与市场影响 - 日本30年期国债拍卖获得强劲需求 投标倍数达到3.64 高于前次的3.14和12个月平均的3.35 有效缓解了市场对长期债务的短期担忧 [1][4] - 强劲需求推动30年期国债收益率一度下跌5个基点至3.585% 买盘情绪蔓延至整条收益率曲线 基准10年期国债收益率随之下跌1.5个基点至2.23% [1] - 超过23%的债券仅由两家大型本土公司购得 这将有助于二级市场的平稳交易 [4] 投资者需求与市场情绪分析 - 尽管面对即将到来的众议院提前选举所带来的财政不确定性 较高的收益率水平仍成功吸引了买家入场 [3] - 主要机构投资者如明治安田人寿保险有限公司已表示 日本超长期国债正提供具有吸引力的投资机会 并正在寻找合适的买入时机 [3] - 市场分析指出 随着政治不确定性逐渐消散 未来可能涌现更多需求 [3] - 瑞穗证券策略师认为 拍卖结果令人满意 市场已确认在收益率处于高位时 确实存在一定数量的实钱需求响应 [4] 当前市场与政治背景 - 日本30年期国债收益率目前仍接近其发行以来的最高水平 [5] - 本周末的众议院提前选举将决定未来的财政支出规模 根据日程安排 日本众议院选举将于2月8日投计票 [5] - 日本首相高市早苗此前计划削减食品销售税 曾导致上月收益率飙升至历史高位 并引发了波及全球债券市场的抛售潮 [5] 汇率与货币政策展望 - 随着高市早苗指出弱势货币的益处 日元贬值再次成为焦点 对冲基金正在重启做空日元的押注 [6] - 投资者正密切关注选举结果如何影响日本央行的加息路径 高市早苗以倡导货币宽松著称 [7] - 日本央行1月会议的意见摘要显示 当局正密切监控弱势日元对通胀的影响 并日益意识到及时加息的必要性 [7]

河北省2025年财政执行情况与2026年预算安排核心观点 - 河北省2025年财政运行总体平稳，一般公共预算收入增长2%至4398.6亿元，完成预期目标，略好于全国地方平均水平[2] - 雄安新区成为财政增长亮点，2025年一般公共预算本级收入同比增长约45%至30.8亿元，增速远超全国平均水平[2][5] - 2026年财政预算安排体现稳健与支持重点战略并重，一般公共预算收入预期增长2%左右，政府性基金收入预期大幅增长约22%，财政支出重点投向民生、雄安新区建设、科技创新等领域[8][9][11] 2025年财政收支执行情况 - **一般公共预算收入**: 2025年完成4398.6亿元，同比增长2%，与全国地方平均增速2.2%相近，高于2024年0.5%的增速[2] - **收入结构**: 税收收入2638.4亿元，增长3.4%；非税收入1760.2亿元，与2024年持平[3] - **财政收入质量**: 税收收入占一般公共预算比例约60%，略高于2024年，但与全国平均水平约82%相比仍有较大提升空间[3] - **政府性基金收入**: 2025年完成1840.7亿元，同比下降2%，降幅较2024年的-15.8%明显收窄，也低于全国地方平均降幅-14.7%，但远低于年初约2402亿元的预期[3][4] - **雄安新区财政收入**: 一般公共预算本级收入30.8亿元，同比增长约45%；政府性基金预算本级收入254亿元，同比增长约2%[5] 2025年财政支出与经济发展 - **一般公共预算支出**: 2025年支出10243.6亿元，下降0.8%，若剔除上年一次性因素可比增长7.2%[5] - **民生支出占比**: 全省民生支出8369.6亿元，占一般公共预算支出的81.7%[5] - **政府性基金支出**: 2025年支出3912.7亿元，增长15.6%[5] - **经济支撑**: 财政支出有力推动了雄安新区建设、京津冀协同发展等重大部署落地见效[5] 2026年财政预算预期与安排 - **一般公共预算收入预期**: 2026年预期为4486.6亿元，增长2%左右，增速与2025年实际增速一致[8] - **政府性基金收入预期**: 2026年预期为2249.7亿元，比2025年增长约22%，增长建立在楼市止跌回稳的预期之上[9][10] - **雄安新区2026年预算**: 一般公共预算本级收入预计35亿元，增长约14%；政府性基金本级收入预计210.1亿元，下降约17%[10] 2026年财政支出重点方向 - **支出总规模**: 2026年一般公共预算支出预计安排9879.8亿元，政府性基金支出预算安排3136.5亿元[11] - **雄安新区建设**: 省级重点支出中安排10亿元用于高标准高质量建设雄安新区[11] - **科技创新与产业融合**: 安排106.3亿元推动科技创新和产业创新深度融合[11] - **民生政策**: 安排367.1亿元落实各项民生政策[11]

2025年全国财政支出情况 - 2025年全国一般公共预算支出28.74万亿元，同比增长1% [5] - 重点领域支出得到较好保障，其中社会保障和就业支出增长6.7%，教育支出增长3.2%，卫生健康支出增长5.7%，科学技术支出增长4.8%，节能环保支出增长6.1% [5] - 2025年实施普惠式育儿补贴政策，全国各级财政共安排约1000亿元，其中中央财政安排904亿元，惠及超3000万名婴幼儿 [5] - 为提振消费，财政部累计下达超长期特别国债资金3000亿元支持消费品以旧换新 [5] 2025年文化及相关产业运行情况 - 2025年全国规模以上文化及相关产业企业实现营业收入152,135亿元，按可比口径计算，比上年增长7.4% [6][8] - 文化新业态特征明显的16个行业小类实现营业收入68,253亿元，比上年增长14.3%，增速快于全部规模以上文化企业6.9个百分点 [8] - 分产业类型看，文化服务业营业收入85,811亿元，增长12.0%；文化制造业营业收入41,058亿元，增长0.6%；文化批发和零售业营业收入25,267亿元，增长4.0% [8] - 分领域看，文化核心领域营业收入103,181亿元，增长11.5%；文化相关领域营业收入48,955亿元，下降0.4% [8] - 分行业类别看，内容创作生产营业收入34,991亿元，增长13.5%；新闻信息服务营业收入21,269亿元，增长13.2%；创意设计服务营业收入27,377亿元，增长12.3% [9] - 分区域看，东部地区文化企业营业收入121,298亿元，增长7.6%；西部地区营业收入12,486亿元，增长8.2%；中部地区营业收入17,094亿元，增长5.5%；东北地区营业收入1,256亿元，下降0.9% [9] - 2025年文化企业实现利润总额13,763亿元，比上年增长6.5%；营业收入利润率为9.05%，与上年基本持平 [9] - 2025年末文化企业资产总计229,898亿元，比上年增长7.0%；每百元资产实现营业收入为68.6元，同比增加0.3元 [9] 2026年1月采购经理指数运行情况 - 2026年1月，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.3%，比上月下降0.8个百分点，制造业景气水平有所回落 [12] - 分企业规模看，大型企业PMI为50.3%，高于临界点；中型企业PMI为48.7%，小型企业PMI为47.4%，均低于临界点 [12] - 构成制造业PMI的分类指数中，生产指数为50.6%，供应商配送时间指数为50.1%，均高于临界点；新订单指数为49.2%，原材料库存指数为47.4%，从业人员指数为48.1%，均低于临界点 [12][13][14][15] - 1月份非制造业商务活动指数为49.4%，比上月下降0.8个百分点 [16] - 分行业看，建筑业商务活动指数为48.8%，比上月下降4.0个百分点；服务业商务活动指数为49.5%，比上月下降0.2个百分点 [16] - 服务业中，货币金融服务、资本市场服务、保险等行业商务活动指数均高于65.0%；批发、住宿、房地产等行业商务活动指数均低于临界点 [16] - 非制造业新订单指数为46.1%，比上月下降1.2个百分点，其中建筑业新订单指数为40.1%，下降7.3个百分点；服务业新订单指数为47.1%，下降0.2个百分点 [16] - 非制造业业务活动预期指数为56.0%，仍位于较高景气区间，其中服务业业务活动预期指数为57.1%，比上月上升0.7个百分点 [17] - 1月份综合PMI产出指数为49.8%，比上月下降0.9个百分点，表明我国企业生产经营活动总体较上月有所放缓 [18] 2025年中国对外投资合作运行情况 - 2025年，我国对外非金融类直接投资1,456.6亿美元，较上年增长1.3% [21][22] - 分地区看，对非洲投资增长41%，对欧洲投资增长20.9%，对亚洲投资增长1.2% [21][22] - 对外承包工程完成营业额1,788.2亿美元，较上年增长7.7%；新签合同额2,892.2亿美元，较上年增长8.2%，均创历史新高 [21][22] - 对外派出各类劳务人员42.8万人，较上年增长4.6%；2025年末在外各类劳务人员60.3万人 [22] - 在“一带一路”共建国家非金融类直接投资396.7亿美元，较上年增长17.6% [22] - 在“一带一路”共建国家对外承包工程新签合同额2,579.8亿美元，完成营业额1,526.3亿美元，分别占总额的89.2%和85.4% [22]

文章核心观点 - 高频数据显示美国劳动力市场依然紧张，初请失业金人数处于低位，但部分经济指标出现分化，如消费者信心低于预期而部分PMI好于预期 [2][4] - 海外大宗商品价格经历大幅上涨后出现回调，美国国内汽油零售价格持续反弹 [2][8] - 美国金融条件边际小幅收紧，信用利差有所扩大，财政支出同比增速由负转正 [9][10][13] 过去一周及未来一周重要经济和数据及事件 - **美国数据回顾**：1月26日至30日当周，美国去年11月耐用品订单环比初值为5.3%，好于预期的4.0% [4][16]；去年12月PPI环比为0.5%，超预期的0.2% [4][16]；1月世界大型企业研究会消费者信心指数为84.5，低于预期的91.0 [4][16]；1月MNI芝加哥PMI为54.0，好于预期的43.7 [4][16] - **美国数据前瞻**：2月2日至6日当周，关注美国1月ISM制造业指数（2/2公布）、1月非农就业人数增减及失业率（2/6公布）、2月密歇根大学消费者信心指数（2/6公布） [2][4] - **欧元区数据回顾**：1月26日至30日当周，欧元区去年四季度GDP经季调季环比为0.3%，好于预期的0.2% [4][17]；去年12月失业率为6.2%，好于预期的6.3% [4][17] - **欧元区数据前瞻**：2月2日至6日当周，关注欧元区1月CPI数据（2/4公布）、去年12月零售环比（2/5公布）、2月欧央行利率决议（2/5公布） [2][4][18] - **日本数据回顾**：1月26日至30日当周，日本去年12月工业产值月环比为-0.1%，好于预期的-0.4% [4][19]；1月东京CPI同比为1.5%，低于预期的1.7% [4][19]；去年12月零售总额月环比为-2.0%，低于预期的-0.5% [4][19] - **日本数据前瞻**：2月2日至6日当周，关注日本1月制造业PMI终值（2/2公布）、1月基础货币同比（2/3公布）、1月服务业PMI终值（2/4公布） [4][20] 周度经济活动指数 - **美国**：1月24日当周，美国WEI指数为2.49%（四周移动平均为2.25%），前一周为2.16%（四周移动平均为2.26%），显示经济活动有所回升 [5][22] - **德国**：1月25日当周，德国WAI指数为0.04%（四周移动平均为-0.03%），前一周为-0.06%（四周移动平均为-0.04%），显示经济活动在低位震荡 [5][22] 需求 - **消费**：1月23日当周，美国红皮书商业零售同比增速为7.1%（四周移动平均为6.4%），前一周为5.5%（四周移动平均为6.5%），显示零售增速回升 [6][26] - **地产**：1月29日，美国30年期抵押贷款利率为6.1%，与前一周的6.09%基本持平 [6][29]；1月23日当周，反映抵押贷款申请数量的美国MBA市场综合指数为363.3，环比下降8.5%，前一周环比为增长14.1%，显示申请数量边际回落 [6][29] 就业 - **失业**：1月24日当周，美国初请失业金人数为20.9万，略高于预期的20.5万，但前值从20万上修为21万，整体仍处于低位 [7][31]；1月17日当周，续请失业金人数从186.5万降至182.7万，好于预期的185万 [7][32] - **职位空缺**：截至1月23日，INDEED职位空缺指数为104.4，较前一周环比增长0.3%，1月至今均值为103.95，低于去年12月均值的104.2，显示职位空缺数在低位趋稳 [35] 物价 - **大宗商品**：1月30日，RJ/CRB商品价格指数周环比上涨2.5%，前一周环比为3.4%，报告指出价格在大幅上涨后于周五明显回调 [8][36] - **汽油零售价**：1月26日当周，美国汽油零售价为2.75美元/加仑，环比上涨1.7%，前一周环比为1.3%，显示价格持续反弹 [8][36] 金融 - **金融状况**：1月30日，美国彭博金融条件指数为0.775，欧元区为1.533，均较前一周（分别为0.812和1.59）下降，显示美、欧金融条件边际小幅收紧 [38] - **离岸美元流动性**：1月30日，日元兑美元3个月互换基差为-16.375个基点，欧元兑美元3个月互换基差为3.125个基点，与一周前相比变化不大 [40] - **信用利差**：1月30日，J.P. Morgan全球BB&B评级的美元公司债的Spread-to-worst为252.918个基点，较上周五扩大10.41个基点，显示高收益美元公司债信用利差扩大 [42] - **国债利差**：截至1月29日，10年期美欧国债利差为134.83个基点，较上周五扩大5.6个基点；10年期美日国债利差为198.8个基点，较上周扩大0.1个基点 [44]；10年期意大利-德国国债利差为61.4个基点，较上周收窄0.6个基点；10年期葡萄牙-德国国债利差为35.4个基点，较上周收窄0.3个基点，显示欧洲中心-外围利差变化不大 [44] 财政 - **美国联邦支出**：截至1月29日，美国联邦资金累计支出约5324亿美元，同比增速为2.9%，而上一周五的同比增速为-2.7% [10][50]

2025年12月财政数据表现 - 2025年全国一般公共预算收入为21.6万亿元，同比下降1.7%[8] - 2025年12月一般公共预算收入当月同比大幅下降25%[8] - 2025年12月非税收入当月同比大幅下降47.9%，主因2024年一次性上缴收益导致基数抬高[8] - 2025年12月税收收入当月同比下降11.5%，与年末企业税收“退减缓”效应有关[8] - 2025年全国一般公共预算支出同比增长1%[11] - 2025年12月一般公共预算支出当月同比下降1.8%，降幅较11月的-3.7%收窄[11] 政府性基金表现 - 2025年全国政府性基金预算收入为5.77万亿元，同比下降7%[21] - 2025年12月政府性基金预算收入当月同比下降11.7%[21] - 2025年全国政府性基金预算支出为11.29万亿元，同比增长11.3%[21] - 2025年政府债券等资金支出达6.19万亿元，同比增加1.69万亿元，增长37.6%[21] - 2025年12月政府性基金预算支出当月同比增长1.5%，增速边际回落但仍保持正增长[21] 2026年财政政策展望 - 财政部表态确保2026年总体支出力度“只增不减”、重点领域保障“只强不弱”[23] - 政策将大力压减低效无效支出，资金将更多用于提振消费、“投资于人”及民生保障[23] - 财政金融促内需一揽子政策已推出，旨在以更大力度激发民间投资和促进居民消费[24][27] - 财政节奏有望“主动靠前发力”，资金下达拨付将合理加快[27]

2025年财政收支回顾 - 2025年广义财政收入增速为-2.9%，支出增速为3.7%[3] - 2025年12月广义财政收入增速较上月回落13.3个百分点至-18.5%，支出增速回升1个百分点至-0.7%[3] - 2025年全国一般公共预算收入21.6万亿元，同比增长-1.7%，低于0.1%的目标增速[4] - 2025年12月全国财政收入增速转负至-25%，中央收入同比增速降幅扩大至-50.3%，地方收入增速稳定在4.1%[4] - 2025年12月税收收入增速由正转负至-11.5%，非税收入增速降幅走扩至-47.9%[4] - 2025年全国财政支出28.7万亿元，同比增速1%，不及4.4%的目标增速[5] - 2025年12月财政支出增速降幅收窄至-1.8%，中央支出增速放缓至1.7%，地方支出增速降幅缩小至-2.3%[5] - 2025年政府性基金收入增速为-7%，远不及0.7%的预算目标，支出增速为11.3%，低于23.1%的目标增速[24] 2025年12月结构分析 - 2025年12月企业所得税增速大幅回落13.1个百分点[4] - 2025年12月农林水领域支出增速显著回升17个百分点，城乡社区领域支出增速回升29.4个百分点[5] - 2025年12月政府性基金收入增速降幅收窄至-11.7%，其中国有土地使用权出让收入增速降幅收窄至-22.9%[24] 2026年财政展望 - 2026年1月政府债发行规模显著高于2025年同期，财政前置发力，叠加去年5000亿元政策性金融工具及5000亿元专项债结存限额，有望支撑一季度投资[12]

2025年中国财政收支核心数据 - 2025年全国一般公共预算总收入为21.6045万亿元，较上年下降1.7% [1] - 其中，税收收入为17.6363万亿元，同比增长0.8%；非税收入为3.9682万亿元，同比下降11.3% [1] - 全国一般公共预算总支出为28.7395万亿元，同比增长1% [2] 税收收入结构分析 - **主要税种表现**：国内增值税同比增长3.4%；国内消费税同比增长2%；企业所得税同比增长1% [1] - **个人所得税**：同比增长11.5%，表现强劲 [1] - **证券交易印花税**：同比大幅增长57.8% [1] 分行业税收表现 - **装备制造业与高科技行业**：计算机通信设备制造业税收增长13.5%；电气机械器材制造业税收增长8% [1] - **现代服务业**：科学研究技术服务业税收增长14.3%；文化体育娱乐业税收增长7.5% [1] 地方财政收入与地区表现 - 地方一般公共预算本级收入同比增长2.4% [2] - 全国31个省级行政区中，有27个地区财政收入实现同比增长 [2] 政府性基金预算收支 - 全国政府性基金预算收入为5.7704万亿元，同比下降7% [2] - 其中，地方国有土地使用权出让收入为4.1518万亿元，同比下降14.7% [2] - 全国政府性基金预算支出为11.2874万亿元，同比增长11.3% [2] 财政支出与重点支持领域 - 财政支出保持强度并优化结构，社会保障和就业、教育、卫生健康等重点领域支出得到较好保障 [2] - 2025年通过超长期特别国债、地方政府专项债券等资金共支出6.19万亿元，以增强经济发展动能 [2]