市场行情 - A股延续强势，上证指数涨1.04%报3455.97点，深证成指涨1.72%，创业板指涨3.11%[1] - 港股延续跳空高开反弹，恒生指数涨1.23%报24474.67点，恒生科技指数涨1.15%，恒生国企指数涨1.13%，大盘成交额2678.01亿港元[1] - 欧洲股市普跌，美国三大股指收盘涨跌不一，道指跌0.25%，标普500指数持平，纳指涨0.31%[1] 政策动态 - 美联储披露银行资本金规则修订计划，大行eSLR比率拟下调至3.5%-4.5%[8][12] - 香港金管局两年来首次买入94.2亿港元，以维护联系汇率制度[8][12] 企业动态 - 富卫集团招股，计划发9134.21万股，入场费3838.32元，预计募资29.53 - 34.42亿元[10] - 安井食品H股招股，计划全球发售3999.47万股，入场费6666.56元，预计募资24.96亿元[10] - 美的集团注销1109.07万股A股，回购股份注销后，A股占股本比重由91.52%降至91.51%[14] - 巨子生物控股股东增持92.26万股，增持后持股占已发行总股数的54.35%[14] 行业数据 - 2024年安井食品在中国速冻调制食品市场排名第一，2024年度纯利14.85亿元，今年一季度纯利同比下降10%至3.95亿元[10] - 富卫集团所在市场的人寿保险总承保保费预计将由2023年的约4070亿美元增长至2033年的5790亿美元[10]

美联储监管政策 - 美联储副主席Michelle Bowman指出现行杠杆率要求已产生意外后果，需重新审视这一关键资本缓冲机制 [1] - 杠杆率规定限制了银行在29万亿美元国债市场的交易能力，可能对美国国债市场造成广泛影响 [1] - Bowman强调监管机构需及时调整政策以应对未预见的市场后果 [1] 利率政策动向 - Bowman支持最快在7月实施降息，但未透露具体幅度或时间表 [1] - 该表态与美联储当前评估货币政策对市场影响的立场一致 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年《政府工作报告》安排新增地方债务限额大幅增加，叠加债务置换，一季度地方债发行规模创新高，但新增专项债发行偏慢 后续预计约7万亿地方债待发行，需加快发行使用、统筹发行节奏、关注资金投向和效率，同时完善偿债及付息保障机制[5] 根据相关目录分别进行总结 一季度地方债市场运行的四大特征 - 地方债发行规模创历史新高，再融资债占比近六成、新增债进度偏慢：《政府工作报告》安排新增地方债务限额创新高，一季度地方债发行2.84万亿元、同比增长80.58% 再融资债发行1.60万亿元、同比增长约1.2倍，占比56.39% 新增债发行1.24万亿元、同比增长47.15%，完成限额进度21.82%，低于近三年同期平均[7][8][9] - 近半数省份完成今年置换额度发行，“自审自发”试点地区新增专项债发行进度较快：一季度31省均发行地方债，14省完成今年置换额度发行，仅3省未开启特殊再融资债发行 10个“自审自发”试点省份新增专项债发行进度明显快于非试点省份[11][12] - 发行期限延长、10年及以上占比超八成，发行利率呈逐月上升态势：受特殊再融资专项债发行影响，地方债加权平均发行期限同比延长4.49年至17.19年，10年及以上期限占比82.67% 发行利率同比下降，但分月度呈逐月上行态势，部分债券“发飞”[18][20] - 专项债对房地产领域支持力度明显加大，作资本金比例小幅下降：专项债投向集中于市政及产业园区、交通等领域 对房地产相关项目支持力度加大，农林水利、能源领域资金占比增加，民生服务领域占比回落 专项债作资本金比例9%，较去年全年回落约2个百分点[23] 后续发行展望 - 发行预测：年内约7万亿地方债待发行，关税博弈下二季度有望提速、规模或超3万亿，建议适时降准降息，加大货币政策配合力度：新增债年内近4万亿待发，二季度新增专项债或发1.6万亿 再融资债年内超3万亿待发，2万亿隐性债务置换额度还余约0.66万亿 建议统筹发行节奏，适时降准降息[28][30][31] - 撬动效应预测：全年理论上可撬动基建投资约4.3万亿，撬动能力仍待提升：预计2.6万亿新增专项债投向基建，若作资本金比例升至15%，理论上可拉动基建投资约4.3万亿 实际撬动效应受多因素限制[34] 后续需关注的问题及对应建议 - 关注地方政府债券发行使用进度，关税博弈下积极财政需进一步加力，应加快新增专项债发行使用进度、适当前置债务置换，并加大货币政策配合力度、适时降准降息：加快新增专项债发行使用，推动形成实物工作量 加快特殊再融资债发行，适当前置债务置换 统筹政府债券发行节奏，加强货币政策配合[37] - 关注土储及收购存量商品房专项债的落地实施情况，可尽快出台相关政策细则，防止资金空转，持续巩固房地产市场稳定态势：加大土储专项债发行，落实收购存量商品房政策 关注资金效率，避免空转 考虑成立地产收储专项基金[39] - 关注专项债资金投向，进一步扩大使用范围，注重惠民生、促消费、增后劲，也需重视“负面清单”管理下新领域的项目储备和融资对接：精准优化投向，加强新领域项目储备，完善投融资对接机制 探索扩大“自审自发”试点范围，研究“负面清单”管理模式，探索发债主体适度下沉[40] - 关注财政资金的整体使用效率，完善监督预警制度、精准提升化债资金效率，并有效发挥其他各类财政资金作用：关注化债资金使用效率，防范闲置挪用 提升其余财政资金使用效率，发挥财政资金作用[42] - 关注化债对于置换依赖加深背景下的财政预算刚性付息压力，完善偿债及付息保障机制：化债依赖置换或加大财政预算刚性付息压力 完善偿债及付息保障机制，如安排偿债计划、建立偿债备付金[43]

近年来，地方政府专项债券作为积极财政政策的重要工具，在稳投资、扩内需、补短板等方面发挥了重 要作用。然而，随着专项债用作资本金的政策逐步推进，实践中也暴露出一些亟待解决的问题，如项目 收入分配权不足导致地方政府缺乏使用动力、支持领域存在政策间竞争、专项债券与市场化融资项目资 产难以切割、以及资金使用限制等问题。这些问题不仅影响了专项债资金的使用效率，也制约了其撬动 社会资本的潜力。 （来源：中机院） 专项债用作资本金面临的主要问题 1. 项目收入分配权不足，地方政府缺乏使用动力 - 专项债用作资本金的项目主要集中在铁路、收费公路、民生保障类项目等领域。其中，铁路和收费公 路项目省级以下政府基本没有收入分配权，民生保障类项目收益微薄甚至亏损，而收益良好的项目往往 已有社会投资或银行支持，地方政府缺乏申请专项债用作资本金的动力。 2. 支持领域存在政策间竞争 - 目前专项债支持的领域与其他政策（如特别国债、PPP、REITs）存在重叠，收益良好的项目往往优先 选择其他融资方式，导致专项债的使用空间被挤压，同时一些收益较差但符合领域的项目难以获得支 持。 2. 扩大专项债用作资本金的用途范围 - 2025年专项债券 ...

联系人： 高拓（13705969808） 文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 核心结论 A2：债务不是收支缺口的全部， 广义赤字率或提升1个百分点（而非2个百分点，绝对水平仍创历史新高） Q3 、怎么评价今年财政花钱的实际效果，该看资本金还是乘数？ A3：可能更多要看乘数。提示关注投资乘数的变化、投资和消费的此消彼长。 风险提示： 后续财政政策超预期，预算与执行存在差异，未考虑潜在预算调整。 报告正文 一、 今年广义财政支出能增长3.6万亿，增速能到9.3%？ Q1 、今年两本账预算支出目标加总为 42.2 万亿，比去年增加 3.6 万亿，所以今年的广义支出增速是 42.2/38.6 （ 2024 年广义财政支出） -1=9.3% ？ 今年财政预算"大数"基本符合市场预期，但交流中发现， 市场对今年财政"有多大"（支出、赤字水平） 和"怎么看"（效果评价）仍分歧较大，大到足以影响对今年财政的方向感知，通过三组问答可以厘清： Q1 、今年广义财政支出能增长 3.6 万亿，增速能到 9.3% ？ A1： 这种测算忽略了一个技术细节，每年都会高估广义财政支 ...

财政政策储备空间充 足； 设立国家创业投资引导基金 文：国金宏观宋雪涛/联系人张馨月 2025年3月6日，十四届全国人大三次会议举行经济主题记者会，发改委、财政部、商务部、央行和证监会五部 委的"一把手"出席本次发布会。本次五部委记者会释放了不少增量信号，特别是财政部和发改委的两个表述。 一、中央财政预留了充足的政策储备 财政部部长蓝佛安表示： 今年是"十四五"规划收官之年，也是为"十五五"打好基础的关键之年，如果外部不确定性上升，不排除增发 特别国债用于推动中央储备的重大项目开工建设，或者提前布局"十五五"重大项目的可能性。准财政工具的 灵活性能够满足财政政策相机抉择的需求。 一类工具是央企专项债，比如2024年11月中国国新和中国诚通分别获批发行2000亿元和3000亿元"稳增长扩 投资专项债"，用于重点支持"两重"、"两新"项目投资。如果内外部不确定因素超预期，今年也不排除通过 国新、国调等央企加杠杆的可能性。 "为应对内外部可能出现的不确定因素，中央财政还预留了充足的储备工具和政策空间" 其中提到的"中央财政储备政策"可能包括哪些？ 第一类储备政策是 以消费为抓手，发放以育儿补贴为代表的民生补贴。 一 ...