人民币汇率的核心观点 - 近期市场对汇率的关注度提升，主要围绕美元汇率中长期演变及人民币兑美元汇率走势[1] - 人民币汇率存在三个关键"困惑"：1)制造业技术进步但实际汇率贬值与BSH假说相悖 2)名义与实际有效汇率差距创历史新高 3)对美元汇率与名义有效汇率偏离幅度超历史水平[3] - 短期来看人民币对美元可能还有升值空间，中长期美元地位面临挑战但短期仍具优势[5][33] 人民币汇率的三个困惑分析 困惑一：BSH假说与现实背离 - 2022年1月至2025年4月人民币实际有效汇率指数从100.9降至85.9，贬值15%，与制造业技术进步提速形成反差[7] - BSH假说局限性体现在：1)忽视需求不足问题 2)忽略金融周期影响 3)未考虑资产配置视角[3][16] - 2010-2023年中国与欧元区出口相似性指数显著上升，机械运输设备和化学成品相似度提升明显[12][13] 困惑二：中外通胀大幅背离 - 2023-2024年中国CPI平均增速0.2%，美国3.6%，其他主要贸易伙伴3.7%[18] - 中国物价走弱主因金融周期下行及需求不足，而贸易伙伴受政策刺激及供应链调整影响通胀走高[19] - 导致人民币名义有效汇率与实际有效汇率差距创历史新高[8] 困惑三：汇率偏离历史模式 - 2022年以来人民币对美元贬值12%但名义有效汇率基本持平[10] - 同期日元贬值37%、澳元19%、印度卢比16%、越南盾15%，欧元2021-2024年贬值17%[22] - 中国经常项目顺差稳定（2024年占GDP2.2%）形成支撑，而部分贸易伙伴经常账户恶化[23][26][28] 汇率走势展望 - 美元短期面临"双赤字"压力，2025年7-9月美债发行或达1.25万亿美元，可能加速外资流出[41] - 中国待结汇资金规模处于历史高位，若结汇意愿回升可能推动人民币升值[46][48] - 金融周期调整趋缓（2025年4月70城新房价格同比跌幅收窄至4.6%）及技术进步支撑汇率[50] - 新兴市场工业化带动中国中间品出口（2025年4月对东盟出口增20.8%）形成经常项目新支撑[51]