2026年2月金融数据核心观点 - 2月社会融资规模增量为2.38万亿元，显著高于市场平均预期的1.8万亿元，同比多增1469亿元，社融存量增速为8.2%，与上月持平[1][6] - 1-2月累计社会融资规模增量为9.6万亿元，比上年同期多3162亿元[6] - 2月实体信贷增加8500亿元，同比多增1972亿元，考虑到春节错位导致工作日减少，这一多增主要受需求驱动，而非供给充裕[1][7] - 1-2月实体信贷合计增加5.75万亿元，与2023-2025年同期表现相近[1][7] - 广义流动性依然较为充裕，叠加出口高开和工业品价格回升，分子分母端均有支撑，是1-2月权益资产偏强的重要原因[5][14] - 进入3月后，地缘政治影响放大，全球通胀预期升温，分母端逻辑变化导致成长类资产调整，后续分子端走势（重大项目开工、地产销售、消费等）将成为顺周期资产能否持续修复的关键[5][14] 社会融资规模结构分析 - **实体信贷**：同比明显多增[1][6] - **未贴现银行承兑汇票**：同比明显多增[1][6]。2月减少1755亿元，但同比少减1232亿元[3][12]。少减原因一是表内信贷供需偏紧导致贴现规模更低，二是企业现金流充裕支撑开票[3][12] - **政府债券**：同比少增[1][6]。2月增加1.4万亿元，在高基数影响下同比少增2903亿元[3][11] - **企业债券**：2月增加1521亿元，同比少增181亿元[3]。从WIND口径看，主要是房地产与建筑业债券融资同比少增较多，基建与消费类产业债券融资同比小幅多增[3][11][12] - **信托贷款与委托贷款**：变化有限，信托贷款增加309亿元，委托贷款减少181亿元[3] 实体信贷结构与企业部门分析 - **企业部门**：需求改善显著。企业短贷同比多增2700亿元，企业长贷同比多增3500亿元[2][10] - **企业信贷改善驱动因素**：一是受央行“信贷均衡投放”要求影响，项目储备更多留存在2月；二是新型政策性金融工具的撬动作用可能显现；三是工业品价格上涨（有色、AI产业链等）带来盈利改善预期，带动企业补库与资本开支[2][10] - **居民部门**：融资依然偏弱。住户短贷同比多减1952亿元，可能与春节错位下消费集中于低杠杆领域有关；住户长贷同比多减665亿元，春节错位导致地产销售同比少增[2][11] - **1-2月累计数据**：住户贷款减少1942亿元，企（事）业单位贷款增加5.94万亿元[11] - **票据与非银贷款**：2月用于冲量的票据融资减少350亿元，非银贷款减少105亿元，同比均明显少增，印证信贷供给并非充裕[7][9][10] 货币供应与存款行为 - **M1增速**：同比增速为5.9%，较上月升高1.0个百分点[4]。上升受三个因素影响：一是去年2月低基数（M1余额减少3万亿元）；二是人民币汇率升值及高出口推动结售汇顺差走阔；三是实体部门向金融系统融资多增，推升M1增速约0.9个百分点[4][13] - **M2增速**：同比增速为9.0%，与上月持平[4][13] - **存款行为**：为剔除春节错位影响，合并考察1-2月数据。居民存款少增、居民贷款少增、非银存款多增，同时新成立偏股基金份额与A股新增开户数改善，表明1-2月居民部门行为特征是去杠杆、减持存款、增持权益资产[4][13] - **1-2月存款数据**：人民币存款增加9.26万亿元，其中住户存款增加5.24万亿元，非银行业金融机构存款增加2.84万亿元[13] 政策与宏观环境展望 - **政府债影响**：今年政府债供给规模预计和2025年相近，对社融影响从去年的支撑转为中性[3] - **政策性工具**：政府工作报告提出“发行新型政策性金融工具8000亿元”和“单列并提高用于项目建设的地方政府专项债券额度”，逻辑上均会撬动企业长贷，支持社融扩张[3] - **未来关注点**：进入旺季后，重大项目开工情况、地产销售情况、消费走势等分子端因素，将决定顺周期资产能否持续修复[5]

文章核心观点 - 过去几年中国出口金额占全球份额未能突破2021年14.9%的高点，主要受出口价格低迷和人民币汇率贬值的拖累[3][7] - 剔除价格和汇率因素后，中国出口数量占全球份额持续提高，是拉动GDP增长的重要引擎[3][7] - 从出口数量份额、人民币口径出口价格和人民币兑美元汇率三个维度定性分析，均支持中国出口金额份额未来进一步提高[4] - 定量测算显示，中国出口金额份额将从2026年开始持续回升，预计2030年达到约17%并进入新的稳态，相较目前有2个多百分点的提升空间[5][84][86] 对中国出口份额的拆分与现状分析 - **数据与直觉的分化**：2022年、2023年和2025年前三季度，中国以美元计价的出口同比增速低于全球平均，出口金额占全球份额自2021年14.9%的高点后未能突破[5][6] - **份额拆解公式**：中国出口金额份额同比 = 中国出口数量份额同比 + 人民币兑美元汇率同比 + 人民币出口价格指数同比 - 全球出口价格指数同比 + 误差项[9] - **拖累因素量化**：2023年至2025年，中国出口数量份额持续提高，但人民币汇率贬值（2023年同比-4.70%）和人民币出口价格指数走弱（2023年同比-2.14%，2024年同比-5.48%，2025年同比-2.85%）导致金额份额受压制[12] 中国出口数量份额趋势分析 - **份额持续提升**：中国出口数量占全球份额从2019年的13.2%提高至2025年前三季度的17.0%[14] - **提升的三大原因**： - **产业升级**：资本密集型商品出口占比从2019年的56.80%快速提升至2025年的62.97%，劳动密集型和原材料密集型占比下降[14][16] - **以价换量**：2023年1月至2025年11月，中国货物出口价格指数下降19.1%，而同期其他主要新兴市场出口价格指数下跌或上涨，凸显中国产品价格竞争力[16] - **市场多元化**：通过“一带一路”战略，2019年至2025年对东盟、非洲、俄罗斯等新兴市场出口占比提升，部分对冲了对美欧日等发达市场依赖度的下降[18][21] - **短期展望积极**：产业升级、价格优势及新兴市场占比提升等因素短期内不会逆转，预计出口订单份额将进一步上升[22] 以日德为鉴：出口份额见顶后的启示 - **历史案例**：日本出口份额在1986年达9.9%后持续回落，2024年仅为2.9%；德国份额在1990年达12.1%后回落，2024年为6.9%[23][28] - **份额回落的三大共性原因**： - **资本输出与产业转移**：生产要素成本上升导致中低端制造业外迁，本国出口份额回落[28] - **原有竞争优势变成转型阻力**（“成功者诅咒”）：如日本“加拉帕戈斯化”及德国“隐形冠军”模式在数字化、低碳化转型中面临挑战[32][34] - **新兴经济体的挤压效应**：后发国家通过技术追赶实现替代，中国崛起挤占了日德传统优势领域[34] - **汇率影响差异**：1985年《广场协议》后日元对美元10年升值约1.53倍，严重削弱其出口竞争力；德国借助欧元区结构性汇率低估获得了额外价格优势[34][35] - **对中国的启示**：中国具备全球最全产业链、规模市场及内卷环境，是“全球制造业转移的终点站”；企业出海多为主动布局；汇率政策自主度高，预计升值节奏温和。短期内导致日德份额下滑的因素对中国影响可控，出口订单份额预计继续提升[38][42] 出口价格因素拖累趋弱 - **价格拖累预计收窄**：2022年下半年以来中国出口价格持续下跌，目前处于低位，预计同比跌幅将收窄，低基数下可能阶段性转正[43] - **价格难以进一步大幅下跌的三点原因**： - **贸易摩擦风险制约**：低价出口增加贸易干预风险，例如欧盟对中国电动汽车加征反补贴税及后续价格承诺机制，已使出口单价止跌企稳[44][46][48] - **出口退税政策优化**：政府通过下调或取消出口退税（如光伏、电池产品）引导优质优价，抑制无序降价。光伏组件出口退税取消预计导致价格上涨约9%[49][51] - **内外销价格联动**：部分行业（如家电）外销毛利率已低于内销，企业进一步降价出口动力不足。例如，九阳股份外销毛利率为6.24%，远低于内销的29.80%[52][56][57] 人民币兑美元汇率趋于升值 - **汇率与顺差背离**：2022年以来中国贸易顺差扩大，但人民币实际有效汇率指数自2022年3月高点至2025年末累计下跌16.12%[59] - **支撑人民币升值的三大原因**： - **基本面支持**：出口韧性强，为实现2035年人均GDP目标（现价美元衡量），人民币升值概率更大。2026年中国GDP增速目标预计设定在4.5%-5.0%的务实区间[62][65][67] - **美元走势**：美国债务负担加重、“去美元化”等因素下，美元指数短期难以根本逆转低位震荡态势，为人民币升值提供空间[68][71] - **人民币使用增加与资产吸引力上升**：2025年中国货物贸易人民币结算比重已近30%；2022-2025年出口企业积累了约9600亿美元“待结汇盘”，升值可能推升结汇意愿，形成良性循环[72][74][76] 对中国出口份额提升空间的定量测算 - **测算前提与假设**：假设从2026年起，经过5年于2030年进入新的稳态[83] - **关键参数假设**： - **出口数量份额同比**：2025-2031年增速呈等差数列下降，2031年降至0%[83] - **人民币汇率**：2026-2030年年均升值3%[84] - **人民币出口价格同比**：2026-2030年分别为-2.0%、-1.0%、0%、1%和2%[84] - **全球出口价格同比**：2026-2030年年均增长1.0%[84] - **测算结果**：中国出口金额占全球份额将从2025年的14.4%持续回升，2026-2030年分别为14.7%、15.1%、15.6%、16.2%和17.0%，之后稳定在17%左右[84][86]

外汇储备与汇率 - 2026年2月官方外汇储备为34,278.07亿美元，环比增加287.29亿美元[1][3] - 2月资产价格变动（汇率与债券收益率）对外汇储备形成约306.72亿美元的正向综合贡献[3] - 2月人民币对美元汇率升值1.33%至6.86，CFETS人民币汇率指数升值1.64%至98.58[3] - 预计2026年人民币兑美元汇率中枢在6.9左右，上半年高点可能触及6.8，四个季度中枢分别为6.8、6.9、7.0、7.0[2][4] 汇率与贵金属展望 - 人民币单边快速升值行情接近尾声，将转入偏强震荡、升值斜率放缓阶段[1][4] - 政策层面释放稳汇率信号，央行于2月27日取消远期售汇业务20%风险准备金[1][4] - 短期美元指数预计偏强运行，因地缘政治冲突推升避险情绪[1][4] - 中长期看好黄金，央行连续16个月增持黄金，2月末储备为7422万盎司[7][9] - 短期金银价格波动可能扩大，白银因投机属性强，表现可能弱于黄金[7] - 需警惕特朗普政府推动“石油美元体系2.0”可能削弱黄金的长期逻辑[8]

人民币汇率走势与央行观点 - 中国人民银行行长潘功胜表示，今年以来人民币对美元汇率有所升值 [1] - 人民币升值主要与三大因素有关：中国经济持续向好、美元指数走弱、企业季节性结汇 [1] - 目前人民币对美元双边汇率水平处于这些年来的中值区间 [1] - 中国没有意图通过汇率贬值来获取贸易竞争优势 [1]

人民币汇率与货币政策 - 中国人民银行行长表示，今年以来人民币对美元汇率有所升值，原因包括中国经济持续向好、美元指数走弱以及企业季节性结汇 [1] - 目前人民币对美元双边汇率水平处于近年来的中值区间 [1] - 央行表示今年将灵活高效运用降准降息等多种货币政策工具 [3] 消费市场与宏观经济 - 商务部表示，“十四五”时期我国消费市场规模按购买力平价换算为世界第一 [3]

货币政策与流动性管理 - 中国人民银行在过去两个月通过公开市场操作净投放中长期资金约2万亿元，以保持社会融资条件宽松和金融总量合理增长 [2] - 2026年人民银行将实施适度宽松的货币政策，综合运用降准降息等短、中、长期政策工具，保证市场流动性充裕 [4] - 未来货币政策将逐步淡化数量型中介目标，将金融总量更多作为观测性、参考性指标，为利率调控创造更好条件 [7] 利率与融资成本调控 - 央行将引导和调控利率水平，促进社会综合融资成本低位运行，并强化利率政策的执行与监督 [3] - 将健全市场化利率形成、调控和传导机制，畅通从政策利率到市场基准利率再到各类金融市场利率的传导路径 [6] - 将加强对不合理、易消减货币政策传导效果的市场行为进行规范，要求银行明确展示贷款年化综合融资成本并规范融资中间费 [3] 汇率政策与沟通机制 - 中国人民银行行长表示，中国没有必要也无意通过汇率贬值来获取贸易竞争优势 [5] - 央行将健全政策沟通机制，不断提高货币政策的透明度 [6]

市场回顾与影响因素 - 2026年2月人民币汇率在6.8397至6.9695区间内震荡升值[1][2] - 当月人民币在岸汇率波动区间为6.8397至6.9513[2] - 当月离岸人民币汇率波动区间为6.8438至6.9414[2] - 美国2026年1月CPI同比增长2.4%，核心CPI同比增长2.5%为四年来最低[3] - 美国2026年1月季调后非农就业人口增加13万人，远超预期的7万人[3] - CME“美联储观察”显示，美联储到3月降息25个基点的概率仅为5.9%[3] 后市展望与驱动因素 - 预计2026年3月人民币汇率在6.62至6.95区间双向波动震荡升值[1][8] - 2026年春节假期前五天入境游机票张数同比增长312%[6] - 央行自3月2日起将远期售汇业务外汇风险准备金率从20%下调至0[7]

食品饮料行业 - 安德利 (605198) - **核心观点**：公司通过持续竞拍资产扩大产能，看好其未来市场份额进一步提升 [1] - **公司最新动态**：子公司于2026年2月14日以人民币3088.57万元成功竞得烟台海升果业有限责任公司名下一批优质机器设备 [3] - **产能扩张详情**：本次竞得资产包含每小时加工能力40吨、15吨的生产线各1条，使公司生产基地从10个增至11个，生产线从20条扩充至22条 [3] - **新增产能预期**：资产竞得后，公司每年预计可新增浓缩果汁产量约一万吨 [3] - **战略布局意义**：本次竞拍是公司深耕浓缩果汁产业、优化产业布局的重要举措，烟台福山区作为国内核心苹果产区之一，为高效运营提供了原料保障 [3] - **历史扩张路径**：公司2023年在新疆阿克苏设厂；2024年5月与延安市宜川县政府签署战略合作框架协议；7月竞拍延安富县恒兴果汁资产；8月公告拟在辽宁绥中县投资建设一条年加工12万吨苹果/梨、年产值约2亿元的生产线 [4] - **财务预测调整**：由于2025年10-12月我国苹果汁合计出口金额降低49.73%，报告下调公司2025-2027年EPS预测至1.03/1.10/1.30元/股（原预测为1.11/1.33/1.61元/股） [2] - **估值与评级**：给予公司6倍的2025年预测市净率(PB)，目标价51.48元，维持“增持”评级 [2] 电力设备与新能源行业 - **核心观点**：数据中心和新能源建设带动变压器、开关需求，扩产周期导致供需缺口短期无法缓解，在全球缺货背景下，中国企业有望充分受益 [1][5] - **需求驱动力**：全球数据中心市场规模预计从2024年的2427.2亿美元增长至2032年的5848.6亿美元，年均复合增长率达11.62%，其中一半的电力需求由新能源发电满足，带动了变压器和开关需求 [5][6] - **供需缺口分析**：变压器产能扩张需要时间，目前订单积压严重，预计2025年交货周期仍将处于高位，产能紧张局面难以缓解 [6] - **缺口量化数据**：预计2025年美国电力变压器需求将超出供应30%，配电变压器缺口达10% [6] - **全球贸易格局**：2018年至2023年间，全球电力变压器贸易额增长80%，中国、意大利、韩国和土耳其合计占贸易额一半，其中中国单独贡献了四分之一 [7] - **欧美市场依赖**：自2018年以来，美国和欧洲的电力变压器贸易额均已翻倍，美国主要从墨西哥、欧洲和韩国进口，显示其对进口变压器的依赖 [7] - **受益标的**：思源电气、三星医疗、华明装备、特变电工、金盘科技等中国企业有望在全球缺货背景下受益 [7] 计算机行业 - 工业富联 (601138) - **核心观点**：公司作为全球AI算力基础设施核心供应商，凭借精密制造与全产业链布局，深度受益于全球AI资本开支浪潮及新平台放量，成长动能有望持续强化 [1][8] - **业务定位**：公司是深度绑定全球主要云服务商的AI算力龙头，业务涵盖AI服务器、高速交换机及精密结构件 [8] - **增长确定性**：随着GB200/GB300等新一代AI服务器平台进入量产爬坡期，以及800G/1.6T交换机需求爆发，公司订单能见度已延伸至2027年 [8] - **财务预测**：预计2025-2027年公司收入分别为9079亿元、14718亿元、18372亿元，EPS分别为1.78元、2.90元、3.57元 [8] - **估值与评级**：给予公司2026年25倍PE，合理估值14410亿元人民币，对应目标价72.57元，首次覆盖给予“增持”评级 [8] - **AI服务器业务**：AI服务器收入占比快速提升，尤其在GB200 NVL72等机柜级系统带动下，单柜价值量显著提升 [9] - **通信网络业务**：800G交换机单季收入同比激增超27倍，预计2026年仍为出货主力，并与即将上量的1.6T/CPO技术形成代际接力 [9] - **协同效应**：AI服务器与高速网络设备共享下游客户AI资本开支，协同效应显著，推动公司进入“量价齐升”的高增长通道 [9] - **全产业链布局**：业务覆盖“云、网、端”完整产业链，端侧AI驱动精密结构件增长，网络侧高速交换机与AI算力集群强耦合，云侧AI服务器占据核心地位 [9] - **长期增长空间**：高毛利的“灯塔工厂”工业互联网业务已形成技术输出模式，半导体、机器人等前瞻布局符合公司“2+2”战略，有望培育第二增长曲线 [9] 宏观与策略观察 - **人民币汇率**：近期人民币汇率出现“非典型”升值，与美元及美债的“脱锚”现象有所强化，本质对应美国“类滞胀”环境 [12][13] - **央行政策**：中国央行将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0，但报告认为此举更多在于信号意义，央行的汇率管理已回归“中性” [13] - **周期资源价格**：受中东局势升温影响，原油供应扰动预期提高，带动原油化工、油运、有色金属等周期资源价格大幅上涨 [14][17] - **具体价格变动**：截至03月03日，布伦特原油期货结算价较02月27日大幅上涨12.3%；国内化工品价格指数大涨4.8%；原油运输指数(BDTI)和成品油运输指数(BCTI)分别上涨43.9%和54.0% [17] - **建工复产情况**：节后首周建工产业复工进展强于农历同期，高炉开工率、水泥发运率等指标显著高于2025年农历同期 [14][17] - **科技硬件景气**：AI算力产业景气中枢仍在上移，存储价格继续小幅上涨，AI投资对实物需求拉动扩散到钨/钼等周期品 [16][17] - **地产销售**：30大中城市商品房成交面积较2025年农历同比+53.3%，10大重点城市二手房成交面积较2025年农历同期+14.5%，上海新政后销售热度有所升温 [18] 其他行业与公司跟踪 - **小米集团-W (1810)**：调整2025-2027年营业收入预测至4571亿元、5112亿元、5959亿元人民币；调整经调整净利润预测至382亿元、340亿元、462亿元人民币 [21] - **手机业务**：2025年第四季度小米手机出货量3780万台，同比-11.4%，主要受印度市场萎缩影响（同比-26%），预计毛利率受存储成本冲击环比下滑至约8.2% [21] - **汽车业务**：2025年第四季度汽车交付量超14万辆，带动2025全年实现经营层面盈利，预计第四季度汽车经营利润环比提升至约9亿元 [22] - **ETF流动性 (2026年02月)**：芯片(10.7%)、证券(10.1%)与有色金属(6.8%)为行业主题ETF前三大规模板块；成交活跃度集中于芯片(11%)、国防军工(8%)、人工智能(7%)等板块 [24][25] - **成交占比变动**：化工(+1.49%)、有色金属(+0.73%)成交占比提升显著；国防军工(-3.73%)、计算机(-2.02%)和证券(-1.74%)占比缩减突出 [25] - **新材料产业**：万得新材料指数上周(2026.2.24-2.27)上涨6.13%，沪深300指数上涨1.08% [30] - **产业动态**：永荣科技3万吨/年己二胺项目顺利中交；日本东丽宣布突破生物基2-吡咯烷酮合成技术；海普新材料完成近亿元B+轮融资；一盛新材料完成数千万A轮融资 [27][28][30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期内，地缘冲击对美元指数的扰动或边际退潮，基本面逻辑逐渐占据主导，美国经济基本面是当前美元指数走强的核心驱动，投资者过度放大了原油涨价的影响，地缘冲突对市场的剧烈冲击以短期脉冲为主，后续将重回基本面主线，若美元指数快速上涨缺乏基本面支撑，待避险情绪消退后大概率回吐地缘风险溢价，需重点跟踪美国就业和货币政策预期判断美元韧性，美元强势叠加政策调节，人民币汇率短期可能继续承压 [25] - 长期来看，持久战将削弱美国财政可持续性，长期利空美元，需关注外交和通胀压力是否催动“TACO”，人民币汇率长期走势由国内基本面主导，若国内经济持续修复、出口保持韧性，人民币长期升值趋势难改 [26] 根据相关目录分别进行总结 近期市场表现 - 近期美元指数加速上行，两个交易日上涨1.44%直逼100点关口，受其带动人民币汇率从6.83快速贬至6.91 [2] 冲突爆发后的逻辑变化和行情演绎 - 冲突初期市场演绎避险逻辑，黄金暗盘价格飙升，国内银行间债券收益率下行 [3] - 后续市场波动来自投资者对战争持续性的分歧，市场主导逻辑从单纯避险向更复杂叙事切换 [3] 市场逻辑切换后的情况 - 市场从避险资产强势变为除美元与油价外几乎所有资产全线大跌，各机构对流动性危机的担忧加剧，但宏观流动性收敛程度未到恐慌程度，金融环境收敛可能触发流动性政策或TACO落地 [6] 原油—通胀—流动性压力叙事 - 投资者在短期恐慌和赎回冲击下放大了原油涨价对美元流动性和美联储货币政策的影响，持久战预期深化后，美联储降息预期受冲击，6月降息概率连续下行，全年期望降息次数降至1.6次左右 [11] - 美元强势不完全是对通胀和预期的反应，美国基本面的坚韧表现也有贡献，原油10%-30%的恐慌溢价对应美元指数1%左右涨幅，油价涨幅最多扩张至50%时对应美元指数1%-3%涨幅，截至3月3日布伦特原油涨幅15%左右，美元指数上涨超1.5% [13] 持久的战争对市场的影响 - 地缘冲突转向持久战概率上升，但对市场影响持续性有限，历史经验显示战争对资产价格的冲击多为阶段性，后续走势回归美国基本面与货币政策主线 [17][22] - 若冲突演变为持久战，需关注外交和通胀压力是否催动“TACO”，警惕对美国财政体系的拖累，战争持续会推升原油价格、带动通胀上行，可能导致美联储降息推迟甚至重启加息，美债收益率抬升，美国财政缺乏支撑大规模持久战的弹性空间 [23] 前期持久战资产表现情况 |资产类别|伊拉克战争|俄乌冲突| | ---- | ---- | ---- | |原油|油价在战前酝酿期大幅上涨，正式开战前后一周左右快速下跌|两周内布伦特原油上涨30%左右，随后一周回落至上涨前价格| |欧洲股市|战前大跌，开战即见底反弹|两周内欧洲斯托克50指数下跌10%，随后3周修复跌幅| |美元指数|两周内小幅走跌1%左右|两周内上涨3%左右，随后转为震荡格局| |黄金|整体呈现震荡格局|两周内上涨7%左右，随后一周吐回部分涨幅| [24]

报告行业投资评级 - 看多维持 [3] 报告的核心观点 - 短期来看，USDA预计2026/27全球棉产减少、原油反弹及美棉出口销售创年度新高，美棉低位显著反弹，在外棉修复预期及“金三银四”消费预期下，盘面预计仍偏强表现，但需警惕内外价差再度走扩后的回调风险 [3] - 中长期来看，减产背景下叠加26年度消费的内外部补库预期，中长期棉价温和修复观点维持 [3] 根据相关目录分别进行总结 宏观 - 美国最高法院判定相关关税违法，特朗普开始征收10%全球关税并准备提至15%，还考虑对六个行业加征新一轮关税，中美将举行第六轮经贸磋商 [3] - 在岸、离岸人民币兑美元汇率快速上行，阶段性升值幅度接近600个基点，创下2023年4月以来新高，一方面是美元整体疲软，另一方面是升值预期强化后企业加速结汇 [3] - 欧盟将废除小包裹进口关税豁免政策并分阶段实施新关税规定 [3] 供应 - 国际方面，USDA预测2026/27年度全球棉花总产2526万吨，同比减少3.2%；全球消费量2615万吨，同比增加1.2%；新年度全球期末库存1550万吨，同比减少5.2%。美国棉花种植者计划今年春季种植900万英亩棉花，较2025年下降3.2%。巴西新年度棉花种植进度接近100%，主流机构预估产量同比减少6.7%-11.0%。澳大利亚2025/26年度种植总面积47.6万公顷，产量439.6万包，USDA预测2026/27年度种植面积预计增加6%，产量预计480万包 [3] - 国内方面，BCO预估26/27年度产量728万吨，同比下降5.8%；USDA预估产量725万吨左右，同比降幅8.5%。1-2月进口压力有望超15万吨，或对库存去化形成阶段性限制 [3] 库存 - 国内最新商业库存去化至535.54万吨，但仍高于同期25万吨，随着“金三银四”到来，库存去化将季节性加速，压力缓解或逐步提升。产成品方面，终端服装库存整体水平不高且继续去化，纱布库存1月有所去化，但纱线库存去化相对偏弱，二月放缓。目前整体偏低的坯布库存能否补库需视其对花纱价格的接受力度 [3] 需求 - 国际方面，美国12月服装零售和批发销售同比增势继续放缓，12月服装进口金额环比提升，预计12月库存难以维持下降。东南亚方面，1月越南服纺出口季节性走弱，但为近五年最高水平 [3] - 国内方面，下游市场自上而下依次复工，但终端面料市场尚未全面复工，近期花纱价格接受度待未来1-2周考量。从节间纺纱开机率40.5%来看，即便假期开工低点仍位于剔除22年后的中上游，印证下游市场或仍偏向阶段性乐观。目前海外补库叙事驱动未展开，受制于贸易政策和去库水平，短期博弈反复下仍面临一定不乐观，但边际利空有限 [3] 国内供应 - 节间去库略有放缓，疆内外库存压力继续分化。截至2月20日，全国商业库存环比下降5.12万吨至535.54万吨，高于同期24.88万吨，疆内去库进度放缓较少，新疆商业库存环比下降5.6万吨至421.31万吨，低于同期7.58万吨；内地主要省份商业库存上升至60.82万吨，高于同期32.81万吨。2月中国企业平均棉花库存使用天数环比提升1.5天至40.8天，高于同期2.6天，为近五年最高 [23] - 坯布2月压力继续走弱，关注终端接受情况。2025年12月全国工业企业服纺存货金额环比下降43.5亿元至1828.6亿元，低于同期94.8亿元，达近五年最低位。2026年2月全国坯布库存继续去化2.7天至31.8天，低于同期8天；1月全国纱线库存去化至21.76天，低于同期6.42天。后续有补库预期，但终端对花纱价格接受力度待3月考量 [26] - 仓单注册放缓，总量相对中性 [27] - 12月棉纱、棉花进口压力体现。12月棉花进口量为18万吨，环比增加6万吨，同比增加4万吨，1-12月累计进口量为107万吨，同比减少59.1%。12月棉纱进口量为17万吨，环比增加2万吨，同比增加2万吨，1-12月累计进口量为132.55万吨，同比减少12.8% [31] 国内需求 - 纱厂节前开工探底有限，纺企利润未有明显改善。截至2月20日，纺纱厂开机率环比下行5.7%至40.5%，受疆内高开工影响，节间低点为剔除22年后最高水平；织布厂开机率环比下行0.9%至8.2%，开机水平相对差；印染厂开机为0%，本周逐步复工。纺纱利润受棉价偏强运行影响继续下行，疆内外盈亏水平未有明显改善 [33] - 轻纺城成交有限走弱，柯桥终端价格弱反弹。轻纺城及柯桥地区数据未更新，轻纺城棉布成交量（5日移动平均）高点回落至38.8万米，高于同期9.2万米，预计春节临近差值收敛。柯桥终端零件整体低位小幅反弹，面料价格指数环比上行0.29至110.67，辅料价格指数环比上行0.71至111.58 [35] - 12月服纺社零同比增幅大幅放缓。12月，限额以上服纺社零总额1661亿元，同比增长0.6%；1-12月限额以上服纺社零总额15215亿元，同比增长3.2%，12月当月同比增幅较11月显著放缓 [37] - 12月外贸同比跌势走扩。12月纺织服装出口259.92亿元，同比下降7.4%；1-12月累计出口2721.815亿元，同比下降2.4%。其中纺织品12月出口125.8亿元，同比下降4.23%；1-12月累计出口1426.087亿元，同比增长0.35%。服装12月出口134.124亿元，同比下降10.19%；1-12月累计出口1295.728亿元，同比下降4.82% [39] 国外需求 - 美国12月服装进口同比转强，中国占比小幅回升 [41] - 美国12月服装零售同比增势继续放缓，11月整体库存去化 [43] - 欧盟12月服装进口转强，中国占比继续下降 [45] - 12月土耳其出口趋弱，越南1月数据季节性回落但同比偏强 [47]