行业投资评级 - 有色金属行业评级为"优于大势" [4] 核心观点 - 25Q2海外10大铜矿企业产量环比增长5%，同比下降2%，显示供给扰动持续 [2][14] - 2025年样本企业合计产量指引中值975.9万吨，同比减少5.7万吨，增量稀缺格局明确 [3][14] - 品位下滑和新增产能爬产不及预期是产量不及预期的主因，自由港、泰克资源等多家企业下调产量指引 [2][15] 企业运营分析 自由港 - 25Q2铜产量43.7万吨，同比-7%，印尼Grasberg矿因品位问题产量同比-19% [16] - 下调2025年铜销量指引至179万吨（原181万吨），金销量指引下调幅度更大 [15][62] - 北美地区成本降至3.04美元/磅，印尼Grasberg成本优势显著达-0.99美元/磅 [56][57] 智利国家铜业(Codelco) - El Teniente矿发生坍塌事故，影响35.6万吨年产能，部分区域仍未复产 [3][72] - 2025年产量指引137-140万吨，但事故影响尚未完全评估 [77][79] 必和必拓 - 拥有全球最大权益铜资源量2.64亿吨，Escondida矿占1.35亿吨 [83] - 25Q2铜产量51.6万吨，同比+2.2%，但26财年Escondida品位预计回落 [4][30] 泰克资源 - QB2项目爬产低于预期，全年产量指引中枢下调3万吨至47-52.5万吨 [15][60] - 25Q2铜产量10.9万吨，同比-1%，尾矿设施限制是主要制约因素 [45][60] 供给扰动事件 - 卡莫阿-卡库拉铜矿因矿震减产，中枢下调15.5万吨至37-42万吨 [3] - El Teniente矿难导致全球最大地下铜矿部分停产，2024年产铜35.6万吨 [14] - 嘉能可非洲矿品位压力致完成度仅40%，南方铜业完成度49.5%相对较好 [15][17] 产量指引完成情况 - 除必和必拓外，9家企业均未完成全年指引中值的50% [15] - 自由港完成46%，泰克资源43%，嘉能可40%，显示行业普遍面临达标压力 [15][17]