报告行业投资评级 - 锌：震荡 [5] 报告的核心观点 - 短期锌下游出口有韧性，中期出口可能承压，出口需求偏弱或承压可能性增大 [3][35] - 单边角度，短期做好仓位管理，中期关注回调买入机会；套利角度，月差方面观望为主，内外方面中线维持内外正套思路 [3][38] 各部分总结 调研对象 - 对山东潍坊、淄博地区的镀锌和氧化锌企业进行调研，涵盖8家当地代表性企业，包括镀锌、彩涂及氧化锌等领域，样本多为中到大型生产企业，能反映当下需求演变格局 [12] 核心调研结论和分析 1. **镀锌彩涂出口特点及要求** - 国内出口彩涂和镀锌制品主要用于民用建筑，海外对镀锌厚度要求趋严，印尼和泰国等地要求锌层厚度在60 - 70g/m²，南非要求也在上升，而国内冠县企业锌层厚度压缩至20g/m²左右，博兴企业在10g/m²以下 [17] - 过去五年出口镀锌板卷数量高速增长，单位产品实际耗锌量或增加，出口镀锌耗锌量可能更高，且使用镀锌制品建造的房屋更替周期快，对出口需求有长期支撑 [18] 2. **企业运行情况** - 大型企业普遍满产，中小厂经营压力大；企业对远期需求谨慎，近端订单尚可但远端不确定；镀锌和氧化锌行业利润微薄，镀铝锌产品利润相对较好但供应接近饱和；多数企业低库存或刚需库存，原料库存低，成品库存等待发货；氧化锌企业原料紧缺但能买到，中小厂现金流压力增大；锌下游套期保值参与度偏低，但越来越多企业开始关注 [19] 3. **大中小厂订单及原料情况** - 中大型企业凭高端家电、工建项目订单维持满产，订单同比基本持平；部分出口导向型企业排单一个月以上但同比有分化，去年四季度部分出口订单今年一季度后置释放；厂商对二季度需求有分歧，总体预期偏谨慎，原料库存普遍偏低，锌价和黑色有买涨可能 [20] 4. **出口面临的压力** - 美伊冲突使中东出口受负面影响，客户联系困难、发货推迟，库存堆积，运费上涨冲击出口，贸易商现金流回款困难，小厂受影响大；巴西、越南等实施反倾销，相关市场出口短期停滞，部分企业转移市场对冲影响，但运费和地缘不确定性侵蚀利润，后续出口订单回落风险增大；调研结束后欧美日韩锌制品出口订单有所增长 [24][25] 5. **氧化锌行业现状** - 氧化锌行业内卷加剧，原料紧张、利润微薄，锌价波动影响大；企业出海但海外市场竞争激烈，泰国、越南、柬埔寨基本饱和，印尼暂有空间；国内产能扩张意愿低迷，若原料紧张不缓解，行业将面临洗牌 [28][32] 总结与展望 1. **出口情况** - 节后镀锌出口订单分化，大厂满产，中小厂有压力；短期锌下游出口有韧性，中期承压信号渐显；需关注中东订单萎缩和后置需求释放后，欧日韩等地区能否填补需求减量；远端出口中东企业现金流可能承压，反倾销中长期影响出口订单，需关注海外对价格上涨的接受度 [35] 2. **基本面情况** - 短期国内加工费因锌矿季节性提产抬头，进口加工费因地缘扰动承压，锌精矿加工费难回升，原料供应偏紧；长单方面，2026年锌精矿长单为85美元/干吨，新增消息对锌有一定利空，但硫酸和小金属价格高企使BM指导意义减弱；需求端，国内社库超季节性累积近27万吨，下游复工慢，海外库存缓慢去化、成本端刚性支撑及欧洲能源风险对锌价托底 [36] 3. **交易策略** - 地缘局势不确定，强美元和衰退风险压制风险资产价格，锌短期震荡调整；中期地缘局势加深强化锌精矿资源属性，海外高成本炼厂运营承压，长线推荐回调买入；单边角度，短期做好仓位管理，中期关注回调买入机会；套利角度，月差方面观望为主，内外方面中线维持内外正套思路 [38] 调研纪要 1. **镀锌企业A** - 基本情况：2025年产量25万吨，几乎全出口，有4条产线，出口市场集中在非洲、东南亚、南美和中东，产品用于民用建筑 [43] - 调研情况：春节未停产，满线生产，排单一个半月以上，订单同比好转，新镀铝锌产线因海外需求上升；中东部分客户联系困难、货物暂缓发运，沙特成新兴需求点，缅甸需求不佳，非洲航线稳定；去年12月买单出口政策实施后接单量短暂下降，3月海外客户下单量反弹；近端订单预计不差，4月产能满负荷运行，远端不确定，海外客户买涨弹性和价格敏感性增强；原料采购以销定产，刚需采购，常备半月库存，锌价波动影响加工成本；利润空间薄，成本主要是原料；产品发往天津港，运费80 - 90元/吨；原料常备半月库存，成品库存2 - 3万吨；热卷套保操作少，无锌价套保策略；春季环保检查少，河北影响大，去年环保限产停产2 - 3天，重启成本高；招工难，工人年龄40 - 50岁为主 [44][45][46][47][48][49][50][51] 2. **镀锌企业B** - 基本情况：从事镀铝锌、镀锌板材生产，2024年产量24万吨，2025年计划25 - 27万吨，80 - 90%产品出口，主要通过贸易商间接出口 [52] - 调研情况：去年受关税影响有抢出口，今年春节正常生产，维持两条产线，当前排单镀锌40天、镀铝锌50天，较去年同期下降，近期订单受政策影响下滑但有恢复预期，无巴西订单，中东市场暂停接单，哈萨克斯坦难介入；买单出口成本由客户承担，海外客户观望，货代报关环节受限但未来渠道有望恢复；对二季度需求谨慎，海外需求不确定，预计镀铝锌需求减少，镀锌订单平稳；锌锭采购来自天津贸易商及河北锌厂，采购方式多样，合金年用量3500 - 4000吨，镀锌层最低20g/m²；镀锌行业利润薄，镀铝锌利润高；原料库存约50 - 60吨锌锭，成品库存约2万吨；工人年龄偏大 [53][54][55] 3. **镀锌彩涂企业C** - 基本情况：生产镀锌、镀铝锌、锌铝镁、彩涂及冷轧产品，镀锌产能160万吨，彩涂产能130万吨，冷轧产能200万吨，出口市场包括日韩、俄罗斯、中东、东南亚等，此前美国关税影响大 [56] - 调研情况：去年基本满负荷生产，今年春节半产，现已满产，产品内销占80%，出口占20%，彩涂多内销，镀层产品出口多；订单稳定，凭借中高端品牌化路线维持订单饱满，中央主导项目订单暂无明显变化，出口较去年10 - 12月好转；认为今年需求向好，未来暂无新建产线计划但远期有扩产可能；热卷采购自宝钢、首钢、杭钢等，锌锭基本自产，镀铝锌、锌铝镁所需锌原料自给自足；原料采购以预付一个月、协议价锁单为主，采用对锁模式；集团公司任务达成即可，利润平稳，享受政府政策倾斜；原料常备7 - 8万吨，半成品库存20多万吨；未参与套期保值，但关注期货市场；招工相对容易 [57][58][59][60][61][62][63] 4. **镀锌企业D** - 基本情况：生产镀锌和镀铝锌产品，去年产量20万吨，全部出口，今年目标高于去年，销售接单生产，部分产品通过贸易商出口，锌渣销往潍坊，护栏板产品近年不佳，出口集中在东南亚、非洲、南美等地，中东发运受阻，巴西反倾销影响有限 [65] - 调研情况：今年接单量同比减少，排单期30 - 35天，较去年下降，可能因新增产线挤占市场份额，中东市场发运受阻，下游客户经营不确定；买单出口政策影响不大，认为海外客户会接受价格；锌锭以驰宏锌为主，铝锭部分从冠州采购，部分外购，轧料本地采购；原材料成本占比90%以上，利润逐年下降，燃料以电力为主；运费上涨使贸易商回款压力大，厂商短期现金流有压力；基本不做库存；未参与套期保值 [66][67][68] 5. **氧化锌企业E** - 基本情况：民营企业，注册资本1.5亿元，氧化锌年产能10万吨，是全球最大单一氧化锌工厂，2025年轮胎客户占比约50%，在柬埔寨投资5万吨氧化锌项目，考虑在埃及建厂；认为全国氧化锌总用量60 - 80万吨，轮胎行业用量30 - 40万吨，未来原生锌生产氧化锌占比减少，小企业加速淘汰，出海是趋势，活性氧化锌产能少 [70] - 调研情况：2016年建厂后基本满负荷生产，市场需求和份额增长，客户结构优化，今年3月产量约6500吨，订单周期一周左右；锌锭和锌渣各占50%左右，年采购量3 - 4万吨，锌锭来自贸易商和工厂，锌渣从河北、江苏等地采购，柬埔寨工厂年需原料4万吨，可从印尼、印度、泰国采购锌锭；成本结构中锌锭占主导，天然气占2%，用电少，锌锭和锌渣产品毛利相近，锌锭对应客户高端；成品库存约1000多吨，原料库存在500 - 600吨；不与账期过长企业合作；未参与套期保值；位于工业园区，污染物排放符合标准，冬季偶有限产，环保趋严小厂生存空间受限，大厂出海成趋势，国内扩产难 [71][72][73] 6. **资源综合回收企业F** - 基本情况：固废危废资源综合利用企业，下游以橡胶、轮胎行业为主，拥有危废处理能力15万吨/年，固废处理能力11万吨/年，原料主要为次氧化锌，生产2锌和粗锌，部分供应给氧化锌企业，业务结构中再生锌与原生锌比例约为7:3，副产品经济效益受银价和铟价波动影响大，此前内销受益于新能源汽车需求增加，陶瓷等需求走弱，镀铝锌产品增多使合金生产企业经营困难；2024年国内氧化锌企业组团赴东南亚考察，出海成趋势，锌锰电池用锌粉未来出口需求可能增长，东南亚市场越南下游镀锌厂从中国和海外采购锌锭制成合金，中国企业在东南亚建厂有政策优惠 [74][75] - 调研情况：年后再生锌行业开工率偏低，目前排单期一个多月，订单稳定；原料主要为次氧化锌，从北方采购，价格年后略有回落，月消耗约2000吨，自产约1000吨，其余外采；长单占比约80%，散单20%，二期项目5月投产，产能1万吨，投产后长单比例有望提升；利润空间薄，依靠价差盈利，原料成本高压缩冶炼厂生存空间，酸法工艺生产再生锌基本盈亏平衡，成本结构中电费高，人工成本北方低，辅料为氯化铵，南方原料价格优势在压缩；原料库存约50 - 60吨锌锭，成品库存约2万吨；体量小，未参与套期保值；环保政策趋严，采用氨法工艺，环保压力可控，可收含锌废料制成粗锌再烧成氧化锌投放东南亚市场，老厂客户占比约30%，无直接出口 [76][77][78][79][80] 7. **氧化锌企业G** - 基本情况：前身2003年成立，2008年建厂，氧化锌年产能6万吨，月产量4000 - 5000吨，下游客户中轮胎企业占比60 - 70%，认为氧化锌行业技术门槛不高但资金和现金流门槛高，市场竞争激烈，利润空间压缩，认为向海外转移是趋势，选择前往印尼布局 [81] - 调研情况：一直满产，新厂14条线全开，老厂4条线计划改造；春节后需求尚可，但下游制品厂对价格敏感度提高，锌渣出货不多，下游开工率可能偏低；长趋势来看，全钢胎、半钢胎和新能源需求增速下降，若原料持续偏紧，国内减产可能成行业趋势；原料采购策略灵活，以价格为导向，近年来粗锌厂建设多但品位下降，25年上半年粗锌与锌渣各占一半，下半年锌渣采购占比增加，现阶段粗锌采购比例控制在30 - 40%以内；氧化锌业务无长单，均为散单销售；利润空间持续压缩，成本结构中原料成本占比最大，其次为燃料动力等；小客户现款结算，大客户有账期要求；成品库存约500 - 600吨，原料库存维持在10 - 15天；套保比例约50 - 60%，年前锌价上涨至26000元/吨时通过套保实现平水；氧化锌生产无需危废证，环保压力相对小，但行业整体环保趋严，小厂生存空间受限 [82][83][84][85][86] 8. **氧化锌企业H** - 基本情况：主营纳米级氧化锌生产，产品主要用于橡胶轮胎制品和饲料添加剂领域，具备电子级、医药级等高端产品生产能力但接单意愿低，现有产能月均3000吨左右，长期满产，母公司有30万吨硫酸产能，下游客户以橡胶轮胎企业为主，部分同行已在泰国、越南建厂，暂无出海计划 [87] - 调研情况：过去5年始终满产，今年订单排期1 - 2个月，与去年同期持平，受原料成本高和下游需求增速放缓影响，毛利下滑，处于微利或盈亏平衡边缘，硫酸业务利润收窄，受磷肥等下游行业景气度影响；订单以橡胶级产品为主，饲料级产品需求稳定，电子级、医药级产品接单少，根据客户要求定制产品，价格与同区域企业相近但有细分价差；长期看好橡胶级氧化锌需求增长，短期市场谨慎，出口订单可能受地缘扰动影响；原料采购主要是锌锭、锌渣及次氧化锌，以河北地区货源为主，原料库存维持一周左右，按需采购，不增加备货，硫酸原料液硫从国内贸易商采购，硫酸价格波动影响化工品利润；以散单为主；锌原料成本占总成本比例95%以上，硫酸业务成本液硫占比高，公司整体利润承压，但现金流压力不大，银行利率下降利于融资；原料库存约一周用量，成品库存正常，无囤货意愿；不参与套期保值操作，间接法工艺企业参与套保比例高；环保要求高压，企业自2018年以来环保投入充足，达标运行，无明显影响，产线全停每年仅一次，为大检修 [88][89][90]