报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [2][14][78] 报告的核心观点 - 公司是国家唯一主战坦克研发制造基地，内需军贸双驱动，25Q1业绩出现向上拐点，受益于陆军新一代装备换装需求，业务成长性突出，预计2025 - 2027年营收和归母净利润均实现增长，给予2025年50倍估值，对应目标价22.00元 [1][2][14] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 关键假设：境内新一代装备有持续换装需求，布局无人化领域，预计2025 - 2027年境内营收分别为93.45亿/103.7亿/114.1亿，毛利率分别为11.8%、12.0%、12.2%；境外外贸需求推动坦克出口增长，预计2025 - 2027年境外营收分别为21.4亿/27.4亿/34.0亿，毛利率分别为24.4%、24.5%、24.6% [11] - 区别于市场的观点：市场认为公司增长依赖采购计划，业绩弹性受限，对新兴无人装备业务订单潜力认识不足；报告认为公司处于高质量发展机遇期，受益于装备建设景气提升，无人装备订单或超预期 [12] - 股价上涨催化剂：2025年装备建设任务激增或使订单增幅超预期，国际局势加剧推动军贸需求增长，新业务开展顺利等 [13] - 估值与目标价：预计2025 - 2027年营收115亿/131亿/148亿元，归母净利润7.5亿/9.5亿/12.0亿元，对应EPS为0.44/0.56/0.71元，给予2025年50倍估值，目标价22.00元，首次覆盖给予“增持”评级 [14] 国家唯一主战坦克基地，军工地面突击装备总装企业 - 国家唯一主战坦克研发制造基地，产品涵盖军民两用产品：公司是央企子企业中唯一重型车辆研发生产制造基地和国家唯一主战坦克研发制造基地，主营轮履军品、铁路车辆、车辆零部件等，背靠兵器工业集团，股权结构稳定，实施股权激励计划，参控股子公司分工明确 [19][22][26] - 营收利润回暖，盈利能力与费用结构优化：公司24年营收和归母净利润下降，25Q1业绩好转；近年盈利能力有波动，研发费用率先增后降，销售费用率保持较低水平 [31][35] 新一代装备具备换装需求，业务布局军用无人装备 - 陆军装备现代化进程加速，换装需求持续释放：现代战争中坦克装甲车辆面临威胁，世界强国推进坦克升级计划，我国陆军装备加速转型，ZTZ - 99式坦克需换装，公司8×8轮式装备有发展机遇 [39][45][52] - 军工无人化浪潮兴起，地面无人装备市场潜力巨大：无人化战争形态开启，公司围绕目标布局军工无人化领域，拟增资爱生无人机，有望在地面无人装备市场占据重要地位 [55][58][61] 外贸需求推动，坦克出口有望迎来小高峰 - 中国武器出口大国地位凸显，装甲车出口占比18%稳居第三：中国是2020 - 24年第四大武器出口国，装甲车是第三大出口军品 [65][66] - VT - 4主战坦克性能领衔国际市场，综合实力强驱动军贸订单提升：VT - 4坦克综合性能优异，与韩国K2坦克相比各有优势，VT - 4和VT - 5坦克获多国青睐，公司2025年关联销售额预计增长，业绩有望提速 [67][71][73] 盈利预测与投资建议 - 关键假设与盈利预测：境内预计2025 - 2027年营收分别为93.45亿/103.7亿/114.1亿，毛利率分别为11.8%、12.0%、12.2%；境外预计2025 - 2027年营收分别为21.4亿/27.4亿/34.0亿，毛利率分别为24.4%、24.5%、24.6% [75][76] - 投资建议：预计2025 - 2027年营收115亿/131亿/148亿元，归母净利润7.5亿/9.5亿/12.0亿元，对应EPS为0.44/0.56/0.71元，给予2025年50倍估值，目标价22.00元，首次覆盖给予“增持”评级 [14][78]