投资评级与核心观点 - 报告维持对锅圈(2517 HK)的“买入”评级，并将目标价上调至6.15港元 [1] - 报告核心观点认为，公司门店升级及拓品类带动26年第一季度同店强劲增长，业绩略超预期，看好其高效供应链优势及新业态拓展，驱动展店提速及打开开店空间 [1] 第一季度业绩表现 - 预计26年第一季度收入为22至23亿元人民币，同比增长31.3%至37.2% [1][2] - 预计26年第一季度核心经营利润为1.85至2.05亿元人民币，同比增长45.3%至61.0%，略高于预期 [1] - 根据区间中值测算，第一季度核心经营利润率达8.7%，同比提升约1.1个百分点 [1][3] - 第一季度门店数净增192家，达到11,758家，平均店数同比增长15.1%，其中乡镇店净增113家至3,123家 [2] - 测算第一季度单店贡献收入同比增长双位数 [2] 业绩增长驱动因素 - **品类拓展**：通过引入烧烤、小龙虾、精酿啤酒、雪糕、牛排、鲜切肉、早餐等新品类，从低频火锅场景转变为社区一站式食材采购场所，覆盖一日四餐需求 [2] - **即时零售布局**：自24年下半年以来开拓即时零售，“锅圈闪购”提供线上线下融合体验 [2] - **门店模式升级**：大店模式升级对各线级存量门店均有提振，华南、华东等区域引入本地化货盘收效明显 [2] - **精细化运营**：无人零售改造、抖音直播、社区节等运营动作显效 [2] - **规模效应与成本管控**：自产比例提升夯实成本端优势，政府补助增加亦有所助益 [3] - **组织改革**：公司于3月启动以区域化运营为核心的新一轮组织改革，下沉管理权限，有望提升组织效率 [3] 盈利能力与财务预测 - 由于火锅销售旺季，第一季度和第四季度通常为利润率的季节性高点，26年第一季度利润率表现优于25年其他季度（25年Q1-Q4核心经营利润率分别约为7.6%、4.0%、3.6%、7.7%） [3] - 基于同店提升趋势，报告上调了26至28年的盈利预测，将经调整净利润预测上调2%/3%/3%至6.7亿、8.6亿、10.3亿元人民币 [5] - 根据盈利预测表，预计26-28年营业收入分别为101.75亿、124.03亿、140.92亿元人民币，同比增长30.28%、21.90%、13.62% [9] - 预计26-28年归属母公司净利润分别为6.52亿、8.29亿、9.75亿元人民币，同比增长50.69%、27.13%、17.60% [9] - 预计26-28年每股收益（EPS）分别为0.25、0.30、0.36元人民币 [9] 估值与同业比较 - 报告参考可比公司26年一致预期市盈率（PE）中值16倍，但基于公司调改显效、新业态创新及稳固的供应链壁垒，维持给予公司26年22倍经调整市盈率的估值 [5] - 可比公司包括海底捞、九毛九、百胜中国等，其26年预期PE中值为16.4倍 [11] 未来发展战略与空间 - 公司当前处于同店向好、回本周期缩短、开店提速阶段 [4] - 拓品类、拓场景及门店升级有助于打开单店上限，并增强对不同线级城市（尤其高线、乡镇）及华北以外地区（如华南、华东）的适应性 [4] - 基于冷链物流与新品开发的供应链优势，公司正探索以更多元方式提供优质预制食材 [4] - **新业态拓展**： - “锅圈小炒”：提供明厨亮灶、高性价比的餐食产品，与零售店共享仓储物流体系，预计26年下半年开放加盟 [4] - “锅圈露营”：样本店已实现高店效和快回本，有望进一步打开拓店空间 [4]

投资评级与核心观点 - 报告维持对锅圈(2517 HK)的“买入”评级，目标价上调至6.15港元[1] - 报告核心观点：公司2026年第一季度业绩略超预期，主因同店提升幅度好于预期[1]。公司通过拓品类、门店调改升级及强化即时零售，驱动同店延续快速增长[1]。报告看好公司发挥高效供应链优势，拓宽下游用餐场景，驱动展店提速及开店空间打开，新业态值得期待[1] 2026年第一季度业绩表现 - **收入增长强劲**：预计2026年第一季度收入为人民币22至23亿元，同比增长31.3%至37.2%[1][2] - **盈利能力提升**：预计核心经营利润为人民币1.85至2.05亿元，同比增长45.3%至61.0%[1]。按区间中值测算，核心经营利润率达8.7%，同比提升约1.1个百分点[1][3] - **门店网络扩张**：第一季度门店净增192家，总数达11,758家，平均店数同比增长15.1%[2]。其中，乡镇店净增113家，总数达3,123家[2] - **单店收入增长**：测算第一季度单店贡献收入同比增长双位数[2] 业绩驱动因素分析 - **品类拓展与场景延伸**：通过引入烧烤、小龙虾、精酿啤酒、雪糕、牛排、鲜切肉、早餐等新品类，从火锅低频场景转变为社区一站式食材采购场所，覆盖一日四餐需求[2] - **即时零售布局**：自2024年下半年以来持续开拓即时零售，“锅圈闪购”提供线上线下融合体验[2] - **门店模式升级**：大店模式升级对各级存量门店均有提振，华南、华东等区域引入本地化货盘收效明显[2] - **精细化运营**：无人零售改造、抖音直播、社区节等运营动作显效[2] - **规模效应与成本管控**：利润率提升得益于规模效应及良好成本管控，自产比例提升夯实成本端优势，政府补助增加亦有所助益[3] - **组织改革**：公司于3月启动以区域化运营为核心的新一轮组织改革，下沉管理权限，有望提升组织效率[3] 未来增长展望与战略 - **同店向好与开店提速**：公司处于同店向好、回本周期缩短、开店提速阶段[4] - **拓品类与门店升级**：拓品类、拓场景及门店升级有助于打开单店上限，并增强对不同线级城市（尤其高线、乡镇）及华北以外地区（如华南、华东）的适应性[4] - **新业态探索**：基于供应链优势，公司正探索“锅圈小炒”和“锅圈露营”等新业态[4]。“锅圈小炒”预计2026年下半年开放加盟，提供高性价比餐食，与零售店共享仓储物流体系[4]。“锅圈露营”样本店已实现高店效和快回本，有望进一步打开拓店空间[4] 盈利预测与估值 - **盈利预测上调**：鉴于同店提升趋势亮眼，报告将2026至2028年经调整净利润预测上调2%/3%/3%，分别至人民币6.7亿元、8.6亿元和10.3亿元[5] - **估值基础**：参考可比公司2026年一致预期PE中值16倍，但考虑公司调改显效及新业态创新、供应链壁垒稳固，报告维持给予公司2026年22倍经调整PE的估值[5] - **财务预测数据**： - 预计2026至2028年营业收入分别为人民币101.75亿元、124.03亿元和140.92亿元，同比增长30.28%、21.90%和13.62%[9] - 预计2026至2028年归属母公司净利润分别为人民币6.52亿元、8.29亿元和9.75亿元，同比增长50.69%、27.13%和17.60%[9] - 预计2026至2028年每股收益（最新摊薄）分别为人民币0.25元、0.30元和0.36元[9] - 预计2026至2028年净资产收益率（ROE）分别为19.63%、22.97%和24.67%[9] 公司基本与市场数据 - 截至2026年4月14日，公司收盘价为4.47港元，市值为122.81亿港元[6] - 52周股价波动范围为2.14至4.80港元[6]