报告投资评级 1) 报告公司投资评级为“买入”，且为“维持”评级 [1][8] 报告核心观点 1) 力量发展具备以“四高”特征为一体的投资价值，即高盈利、高产能成长性、高分红及高股权激励性 [8] 2) 尽管2025年业绩受煤价下行等因素影响出现下滑，但公司煤炭业务仍保持较高利润率，且分红比例极高 [4][6] 3) 公司未来增长动力明确，国内在建矿井与海外收购项目将驱动产能与业绩高增长 [6][8] 2025年度业绩表现 1) 2025年，公司实现营业收入52.93亿元，同比下降6.4%；归母净利润8.96亿元，同比下降57.5%；销售净利率为16.8%，同比下降20.0个百分点 [4] 2) 分半年度看，2025年下半年营业收入为27.84亿元，环比增长10.9%；归母净利润为3.34亿元，环比下降40.5%；销售净利率为11.9%，环比下降10.3个百分点 [4] 3) 在煤炭业务方面，2025年公司5,000大卡低硫环保动力煤平均售价同比下降19.9%至602.8元/吨，销量同比增长0.7% [6] 4) 尽管市场煤价中枢下滑，且宁夏在建矿井处于试运转/建设期带来成本上升，公司2025年销售毛利率和净利率仍分别高达38.4%和16.8% [6] 分红与股东回报 1) 2025年中期、特别及建议末期合计分红比例高达123%，对应股息率为6.7% [6] 2) 2025年合计派发每股股息14.5港仙，对应股息总额11.03亿元 [6] 产能扩张与项目进展 1) 国内在建矿井进展： - 宁夏永安煤矿（产能120万吨/年）：计划2026年生产原煤约50万吨，2027年达产，达产后精煤生产成本预期约380元/吨 [6] - 宁夏韦一煤矿（产能90万吨/年）：预期2027年下半年实现两个综采工作面同时生产，2028年达产，达产后精煤生产成本预期约400元/吨 [6] 2) 海外收购项目进展： - 预计逐步收购的MC Mining旗下Makhado项目将于2026年4月启动联合试运转，设计年产能为焦煤80万吨及动力煤70万吨 [6] - 若Makhado项目产能提升方案测试顺利，预计未来两年可将年产能提升至焦煤220万吨及动力煤180万吨 [6] 3) 考虑以上三个矿井，若Makhado项目顺利实现产能提升，预计公司2028年权益产能将增加347万吨至997万吨，增幅达53% [6] 财务预测与估值 1) 盈利预测：预计公司2026年至2028年营业收入分别为64.64亿元、74.55亿元、82.28亿元，同比增长率分别为22%、15%、10% [7][8] 2) 预计2026年至2028年归母净利润分别为18.14亿元、23.94亿元、32.03亿元，同比增长率分别为102%、32%、34% [7][8] 3) 预计2026年至2028年摊薄每股收益（EPS）分别为0.22元、0.28元、0.38元 [7][8] 4) 估值水平：基于当前股价，对应2026年至2028年预测市盈率（P/E）分别为9.9倍、7.5倍、5.6倍 [7][8] 5) 其他财务指标预测：预计2026年至2028年净资产收益率（ROE）分别为20%、23%、27%；销售净利率分别为28%、32%、39% [7][9]