**行业与公司** [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [51] [66] [93] [119] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] * 中信证券首席经济学家明明对2026年全球及中国宏观经济、政策、大类资产进行展望[4][163] * 报告涉及中国经济、美国经济、G2格局再平衡、全球贸易、国内制造业、地产、基建、通胀等多个行业和宏观领域[2][3][5][6][51][66][93][119][158][159][160][161] **核心观点与论据** [6] [7] [8] [9] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] * **中国经济波动复苏** * 预计2025年GDP增速5.0%左右 2026年GDP增速4.9%左右 呈现前低后高节奏[6][7][8][9][161] * 经济增长动能呈现产出强于需求 PMI生产指数持续好于新订单指数 外需强于内需格局延续 前三季度最终消费支出 资本形成总额 货物和服务净出口对GDP的拉动分别为53.5% 17.5%和29%[11][12][13][14][15][16][17][18] * 社零方面 以旧换新政策对汽车 家电 通讯器材等品类提振明显 预计2025年全年社零增速3.9%左右 2026年延续温和复苏[19][20][21][22] * 制造业占GDP比重达26.2% 为主要经济体中最高 疫情后制造业投资增速和全要素生产率增速相对于美国出现反转 人工智能等前沿技术有望推动全要素生产率提升[23][24][25] * 预计2025年和2026年制造业投资增速分别为4%左右和3%左右 受产能利用率 外需边际变化及新质生产力政策影响[26][27][28][29] * 地产去库存进行中 截至2025年9月末商品房待售面积7.6亿平 较2025年2月8亿平高点下降 多项政策助力去库存 参考美国经验 十五五期间预计仍处于库存去化阶段[30][31][32][33] * 基建投资方面 12个重点化债省市占全国基建投资约26.4% 其投资受约束 2025年1-9月基建投资同比增长3.3% 预计全年增长3.7%左右 2026年小幅回升至4.0%左右 新型政策性金融工具对传统基建提振有限[34][35][36][37][38][39] * 出口方面 前三季度出口同比增6.1% 贸易伙伴多元化 对新兴市场出口增长 机电产品 高新技术产品 集成电路等表现较好 但2026年压力或凸显 WTO预测2026年全球贸易量同比增速仅0.5% 预计中国全年出口增速在4.5%左右[40][41][42][43][44][45][46][47] * 通胀方面 预计2026年CPI同比0.5% 趋势N型震荡 全年不超过1% PPI同比全年均值-1.0% 三季度末转正[48][49][50] * **G2格局再平衡** * 中美经济明年或均呈先低后高走势 年中或迎来再平衡 美国经济在美联储降息后或企稳好转[52][53][54][158] * 中美宏观环境对比 中国处于低通胀环境 中美利差倒挂 中国M2同比增速高于美国[55][56][57] * 科技方面 中国研发支出占GDP比重持续上升 全球创新指数中美差距缩小 十五五规划建议加强原始创新和关键技术攻关[58][59][60][61][62][63][64] * **美国经济面临矛盾** * 美国政府部门杠杆率疫情后进一步上升 财政压力大 私人部门杠杆率趋稳[67][68][69] * 2025年8月非农就业人数增2.2万人 远低于预期 失业率4.3% 就业市场走弱[70][71][72] * 通胀压力预计逐步显现 ISM制造业PMI物价指数预示CPI存在上涨压力 关税成本传导推高价格[73][74][75][76][77][78][79] * 高利率抑制美国房地产市场 空置率较低 未来需政策宽松带动回暖[80][81][82][83] * 特朗普"大而美"法案预计提振GDP但增加财政赤字 关税收入大幅增长 月度收入从2024年底约70亿美元增至2025年8月295亿美元[84][85][86] * 美联储9月重启降息 预计明年将继续降息 美元指数走弱 美债收益率趋势下行[87][88][89][90][91][92] * **宏观政策更加积极** * 财政政策 2025年力度上升 广义财政赤字规模13.9万亿元 2026年或进一步扩张 赤字率预计维持4% 赤字规模约6万亿 新增专项债额度或提升 准财政比例提高[94][95][96][97][98][161] * 中央财政持续加杠杆 地方政府化债 若趋势延续 2030年中央杠杆率或至39% 政府杠杆率或超美国 十五五期间地方财政或接力中央发力[99][100][101][102][103][104][105] * 货币政策 新利率走廊框架完成 资金面平稳 预计把握美联储降息窗口 在2025年Q4和2026年Q2各降息10bps 2026年Q1降准50bps 央行重启国债买卖[106][107][108][109][110][111][112][113][114][115][116][117][118][161] * 金融数据 预计2026年社融同比增速先下后上 全年约7.9% 新增人民币贷款有望达17.5万亿元[120][121][122][123] * **全球大类资产展望** * A股 本轮上涨宏观背景是全球权益牛市 美元走弱推动全球资产走牛[124][125][126][160][161] * 回顾美国历史科技牛行情 与低利率环境相关[127][128][129][130][131][132][133][134] * 利率债 先下后上 第一阶段受财政货币政策配方影响 第二阶段受基本面和化债政策切换影响[135][136][137][138][139][140][141] * 汇率 人民币汇率稳中有升 2026年有望温和升值 中枢或升至6.9-7.0左右[142][143][144][145][146][147][148][161] * 黄金 配置价值未改 美联储降息预期支撑金价 美国财政扩张加强黄金信用属性[149][150][151] * 大宗商品 金铜比 金油比处于历史高位 实物资产性价比显现 2026年比例可能回落[153][154][155] * **风险因素** [156][157][161] * 国内宏观经济复苏不及预期 * 国内财政或货币政策不及预期 * 美国经济修复不及预期 * 美联储降息操作不及预期 * 中美贸易摩擦加剧 * 全球地缘政治冲突加剧 **其他重要内容** [1] [10] [65] [152] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] * 报告包含免责声明和评级说明[164][165][166][167][168][169][170] * 核心观点总结为中美经济先低后高 年中再平衡 美国经济面临矛盾 宏观政策积极 全球大类资产有相应展望[158][159][160][161]