报告行业投资评级 - 看好，维持 [4] 报告的核心观点 - “大美丽”法案虽提前ITC税收抵免退坡时间、新增物料援助限制，但不会使中国企业无法对美出口，实际影响好于最悲观预期 [44] - 电池厂商现有供货协议不受影响，中长期可通过技术授权持续获取收益；集成商竞争力有所削弱，但通过适当让利或采购海外电池厂电芯，仍能维持一定出货量和市场份额 [44] 报告各部分总结 “大美丽”法案变化梳理 - 户用清洁能源抵免：IRA法案2032年及之前项目可获30%退税，2033/2034年为26%/22%，2035年停止；“大美丽”法案2025年12月31日前投入使用可获30%退税，2026年停止 [10] - 清洁电力投资税收抵免：IRA法案符合劳工标准的合格设施税收抵免为30%，2032年或电力生产碳排放达2022年25%的较晚年份开始逐步取消；“大美丽”法案对多数清洁能源2032年起退坡，光伏、风电2027年12月31日后投运设备无税收抵免，新增被禁止外国实体“物料援助”和“有效控制”限制 [10] - 清洁电力生产税收补贴：IRA法案满足劳工标准的合格设施税收抵免额度为1.5美分/kWh，2032年或电力生产碳排放达2022年25%的较晚年份开始逐步取消；“大美丽”法案对多数清洁能源2032年起退坡，光伏、风电2027年12月31日后投运设备无税收抵免，新增被禁止外国实体“物料援助”和“有效控制”限制 [10] - 先进制造生产税收抵免：IRA法案光伏组件、电池、风电组件、关键矿物等可获生产税收抵免，2030/2031/2032年抵免分别下降为75%/50%/25%，2033年起抵免取消（关键矿物抵免不退坡）；“大美丽”法案光伏组件、电池抵免及退坡时间不变，冶金煤以外关键矿物生产2031/2032/2033年抵免分别下降至75%/50%/25%，2034年起抵免取消（冶金煤2030年起抵免取消），风电组件生产2028年停止，新增被禁止外国实体“物料援助”和“有效控制”限制 [10] 外国实体定义 - 依据中国法律组建或设立的实体均被认定为“受外国控制实体”或“特定外国实体”；若单个特定外国实体持股超过25%，或多个特定外国实体合计持股超过40%，相关企业的供货将受物料援助限制，唯一解决方案是降低中国企业的股权占比 [12] - 技术授权/“有效控制”限制相对宽松，无付款比例限制，仅要求中国企业不控制合格设施生产、采购、运营等，且不访问关键数据和技术等 [12] 物料援助核定 - 新版安全港表格将在2026年12月31日前发布，发布之前，组件成本占比核定方法有两种：一是参考2025年1月安全港指南，大型储能系统电芯成本占比为52%，电池模组总成本占比为65.6%，使用国产电芯不符合物料援助占比限制，终端无法获得ITC税收抵免；二是由供应商出具证明，证明部分成本与被禁止外国实体无关，证明对象需覆盖制成品、合格组件，以及合格组件的构成要素/材料/子组件 [15] - 电芯价格同比下降可能使新版核定中的电芯占比降低；分布式储能电芯占比本身较低，存在优化空间 [15] 存量订单执行 - 子组件：2025年6月16日之前签订的书面合同获取子组件，用于2030年1月1日之前销售的产品，不纳入物料援助比例考量，电池/PCS已签署订单（含框架）预计2030年以前供货不受影响，终端仍可获得退税抵免 [18] - 系统供货：2025年6月16日之前签订的书面合同获得的系统，用于2025年8月1日前开工、2028年1月1日前投运的合格设施，不纳入物料援助比例考量，储能系统已签署订单需尽快开工并在2028年1月1日前投运 [18] - 设施开工定义：有体力劳动测试和5%安全港条件两种方法确定施工开始 [18] 影响|需求 - 关税及非中国占比要求可能推高终端成本，税收抵免提前退坡预计影响终端需求，但美国需求刚性较强，实际影响可能好于预期 [26] - 2025年1 - 5月美国储能累计装机4.618GW，容量同比增长49.5%；5月装机1.56GW，2025年以来装机明显提速；政策波动下2025年及以后项目储备量由2024年底的60.59GW上升至70.26GW，展现较强需求刚性 [26] - 美国大型储能需求刚性源于供给端风光装机增加及火电等传统能源退役，需求端数据中心、比特币挖矿导致用电需求激增，使得电网稳定性较差，储能可获得超额收益；建设核电等基荷能源可解决问题，但核电建设周期长，因此需要通过储能提供灵活性调节、延缓电网投资 [28] 影响|电池厂 - “大美丽”对电池厂北美发货实际影响有限，报表端有望平稳过渡：2025H1抢出口推动对美发货同比高增，2026年东南亚产能陆续投产后，正常交付存量订单；2030年终端退税政策开始退坡前，可能出现一轮抢装周期，需求保持乐观 [36] 影响|集成厂 - 2026年起中国集成商采购海外电芯厂的电芯，终端才能继续享受30%的退税，但日韩电池厂的铁锂产能极为有限，且成本远高于国产电芯，即便保留税收抵免，终端收益率仍会下滑 [43] - 以阳光电源为例，在泰国集成时采用国产电芯，维持40%的毛利率，收益率将降至8% - 9%；适当让利，将毛利率调整至30%左右，终端收益率可达到12%左右，优于采购高价日韩电芯的收益 [43]