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**行业与公司概述** - **行业**：石油市场（欧洲）[1] - **核心公司**：OPEC（尤其是沙特阿拉伯、阿联酋）、非OPEC产油国（如巴西、圭亚那、挪威、加拿大）[51][53][57] --- **核心观点与论据** **1 供需失衡与价格展望** - **供应过剩**：2025年四季度至2026年上半年，全球石油市场将面临显著过剩，预计4Q25过剩1.5 mb/d，1H26过剩>2 mb/d [13][81][83] - **价格预测**：布伦特原油价格预计在2026年一季度跌至60美元/桶，但长期曲线（2027/28）可能支撑价格，避免无序下跌 [1][14][17] - **支撑因素**： - **存储经济性**：远期曲线（65-70美元/桶）可能吸引套利需求 [14] - **OPEC干预**：沙特和阿联酋剩余产能有限，若价格跌至60美元，OPEC可能在2026年初再次减产 [14][73] - **市场预期**：当前过剩已被广泛预期，降低恐慌性抛售风险 [15] **2 需求端：增长放缓** - **需求增速**：2025年全球石油需求增长预计0.75 mb/d，低于历史趋势（1.6 mb/d）[23][25] - **结构性变化**：新冠疫情永久性削弱需求约6 mb/d，且后疫情时代增速仅0.7 mb/d [25] - **区域分化**：中国、印度需求弱于预期，欧洲、中东相对稳健 [24] **3 供应端：非OPEC主导增长** - **非OPEC供应**：2025年增长1.0 mb/d（原油+凝析油），主要来自巴西（Mero 4、Buzios VII等项目）、圭亚那（Yellowtail油田）、挪威（Johan Carstberg油田）[51][53][57] - **短期爆发**：2025年下半年新增产能0.9 mb/d，但2026年增速将趋近于零 [54][56] - **OPEC动态**： - **增产集中**：6月OPEC“8国集团”增产1 mb/d，80%来自沙特和阿联酋，其余国家产能受限 [69][70] - **未来稳定**：预计沙特产量稳定在9.6 mb/d，不会达到10 mb/d配额 [72] **4 炼油与库存影响** - **炼厂运行**：2025年炼厂产能因欧洲（Grangemouth等）和美国（休斯顿）关闭而收缩，但轻质原油增加导致柴油收率下降，倒逼炼厂提高加工量 [31][39][40] - **库存分布**：1H25库存增加1.4 mb/d，但主要被非OECD国家（如中国）吸收，OECD库存仍紧张 [12][20][85] --- **其他重要内容** **地缘与市场风险** - **地缘冲突**：印度对俄罗斯原油的二次关税、伊朗制裁可能扰乱供应 [16] - **价格比值**：油价/黄金比率接近百年低点，显示原油相对其他资产被低估 [16] **数据与模型支持** - **库存与价差**：OECD库存若增至5年均值+1%，布伦特1-4月价差可能从2%升水转为2%贴水 [89] - **非OPEC项目清单**：巴西Bacalhau（220 kb/d）、圭亚那ONE GUYANA FPSO（250 kb/d）等具体项目支撑供应预测 [53][57] --- **忽略内容** - 合规声明、分析师认证、免责条款等非分析性内容 [7][8][218-262] - 空白或无实质内容的图表编号（如Exhibit 103-110）[103-110] --- **注**：所有数据引用自摩根士丹利研究报告原文，单位换算为1 mb/d = 百万桶/日。

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报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - OPEC8+宣布8月增产幅度超预期，预计9月还将宣布最终增产0.55mb/d以完成减产回归，虽上调配额假设但仍维持布伦特油价2025Q4平均59美元、2026年平均56美元的预测 [2][9] - 2025年油价风险较为平衡，2026年油价风险总体偏向下行 [18] 具体内容总结 OPEC+增产情况 - 7月5日OPEC8+决定8月所需产量环比增加548kb/d，高于市场和自身预期的411kb/d，已宣布增产1.92mb/d，对应自愿减产2.2mb/d与阿联酋所需增产0.3mb/d总和的78% [2][3] - 预计OPEC8+9月宣布最终增产0.55mb/d，完成自愿减产及阿联酋增产回归，原因一是加速增产表明战略转变持续，二是需求表现有韧性 [2][5] - 预计3月至9月OPEC8+原油产量增加1.67mb/d至33.2mb/d，沙特产量从3月的8.96mb/d增至9月的9.98mb/d，推动超60%的增产 [6] 维持低价预测原因 - 虽上调9月供应但因此前供应未达预期而下调8月前供应，特别是俄罗斯 [9] - 减产执行率超预期，OPEC二级来源显示5月实际增产在不减去补偿减产时为所需增产的30%，减去时约为100%，多数国家供应未达预期或因执行率高，俄罗斯或受利润率影响 [10] - 预计全球闲置产能到2025年9月降至全球需求的2.5 - 4%，闲置产能减少会推高远期油价，且近期中国需求强劲、全球活动数据有韧性及美元进一步贬值使需求预测有上行风险 [14] 油价风险情况 - 短期地缘政治风险溢价可能因伊朗前景不明而再次上升，2026年油价风险总体偏向下行，因OPEC+可能解除第二轮减产且美国12个月衰退概率达30% [19]

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