行业与公司 * 该纪要为高盛全球投资研究部发布的跨资产研究报告，涉及全球股票、债券、信用、商品、外汇等主要资产类别 [1][5][20][21] * 报告核心围绕高盛风险偏好指标展开分析，并提供了详细的资产配置建议、市场预测及各类资产的风险收益数据 [1][5][20][21] 核心观点与论据 **风险偏好指标处于极端高位** * 高盛风险偏好指标在上周达到1.09，为2021年以来的最高水平，在自1991年以来的数据中处于第98百分位 [1] * 年初至今的风险偏好重新定价是广泛的，在RAI的27个输入项中，有17个的Z值高于0.8 [1] * 最看涨的组成部分包括小盘股 vs 大盘股、新兴市场 vs 发达市场股票、Bonos利差和澳元/日元汇率，而黄金的上涨则指向更谨慎的情绪 [1] * 全球增长因子是RAI上升的主要驱动力，且仓位和情绪指标也处于看涨水平 [1] **历史高位风险偏好的启示** * 自1991年以来，RAI仅有6次升至1.0以上，这使得历史模式难以外推 [2] * 在大多数情况下，股市在随后的12个月内录得正回报，但回报率在大约6个月后放缓 [2] * 2007年5月是最负面的时期，但在RAI升至1以上后的头6个月，股市表现持平，而2021年是最积极的时期，与RAI连续高于1的最长时期（约3个月）相吻合 [2] * 极高的RAI水平本身并非转向看跌的信号，只要宏观背景支持，股市回报仍可保持正数 [3][4] * 历史上，只有在RAI从高于1回落至低于0之后，随后的股市回报才倾向于转为负值，而在此之前平均回报为正 [4][20] **资产配置与对冲策略** * 鉴于友好的基准宏观背景，公司在2026年的资产配置中保持适度亲风险，具体为超配股票、标配债券/商品/现金、低配信用 [5] * 纳斯达克/标普500的看跌价差和CDS的支付方价差作为下行对冲具有吸引力，而鉴于其较高的看涨期权偏度，MDAX、美国非必需消费品和标普500等权重指数的看涨价差作为上行对冲具有吸引力 [6] **关键市场预测与估值** * **股票**：预测标普500指数12个月目标为7600点，总回报11.1%；预测MSCI亚太（除日本）指数12个月目标为855点，总回报13.7% [21] * **债券**：预测美国10年期国债收益率12个月为4.21%；预测德国10年期国债收益率12个月为3.24% [21] * **商品**：预测WTI原油12个月价格为51美元/桶；预测黄金12个月价格为5445美元/盎司 [21] * **外汇**：预测欧元/美元12个月汇率为1.25；预测美元/日元12个月汇率为152 [21] * **估值**：标普500指数12个月远期市盈率为22.2倍，处于过去10年第89百分位；美国投资级债券利差为72基点，处于过去10年第100百分位（即最贵水平） [66] 其他重要内容 **市场情绪与资金流向** * 平均情绪指标百分位目前处于高位 [80][81] * 年初至今，资金主要流向货币市场、发达市场固定收益和股票资产 [85][86] * 过去一周，资金流入发达市场固定收益、固定收益汇总和货币市场基金 [87][88] **波动率与相关性** * 跨资产平均隐含波动率处于历史较低百分位 [109][110][113] * 当前股市与债市的3个月滚动相关性数据被提供 [100] * 详细的跨资产相关性矩阵显示，当前标普500与德国10年期国债的1年相关性为-0.42，其历史百分位为73% [106][107] **美国衰退风险市场定价** * 市场隐含的美国在未来一年内陷入衰退的概率为16% [142][146] * 市场定价显示，预期美联储将在未来一段时间内降息 [143][144]

行业与公司 * 该纪要为高盛全球投资研究部发布的投资组合策略研究报告 涉及全球跨资产市场 包括股票 债券 大宗商品 外汇等 [2][5][6] * 报告作者包括高盛国际的Christian Mueller-Glissmann Alessandro Giglio Andrea Ferrario Peter Oppenheimer [2][6][143] 核心观点与论据 **整体市场情绪与风险偏好** * 公司的仓位与情绪指标保持在看涨水平 约67百分位 [5][8] * 风险资产资金流持续为正 投资者调查的看涨情绪升温 [5] * 风险偏好目前非常高 公司的风险偏好指数已升至1以上 为2021年4月以来最高 [5] **投资者仓位与杠杆** * 尽管地缘政治因素存在 投资者仍保持看涨仓位 [1][9] * 投资者杠杆仅温和上升 但保证金借款自2025年4月以来显著增长 8个月变化幅度与2001 2007和2021年相似 [3][11][12] * 对冲基金杠杆 总杠杆和净杠杆 已上升并保持在85百分位以上 [3] * 资产管理公司的股票仓位 以NAAIM指数衡量 保持高位 81百分位 [5] * 资产管理公司对VIX的净空头仓位为过去十年最高 [5][10] **资金流向与资产配置** * 跨资产资金流在各国家和地区保持正流入 货币市场基金在绝对值上领先 相对值上 银行贷款领先 而新兴市场债务 本币/硬货币 年初至今表现落后 [5] * 年初至今全球基金资金流显示 货币市场基金流入约1000亿美元 领先其他资产类别 而新兴市场股票和新兴市场固定收益 本币 呈现净流出 [21][22] * 大宗商品和材料股票基金出现强劲资金流入 3周滚动资金流占资产管理规模比例显著为正 [4][18][20] * 外国投资者对新兴市场 日本和欧洲股票的资金流入显著增加 [5][16][17] * 中国国内ETF在国内 国家队 股票中录得创纪录的资金流出 约490亿美元 [5] **期权与风险对冲** * 期权定价转向更看跌 现货-波动率相关性正在上升 一些避险对冲成本变得更高 [3] * 高收益债券ETF的看跌-看涨期权偏斜处于2012年以来最高水平之一 [3][19] * 发达市场的看跌期权偏斜普遍上升 而黄金的看涨期权偏斜尽管创下历史新高 但仍保持高位 [3] * 平均跨资产偏斜百分位显示 风险资产 如标普500指数 的看跌期权更贵 而避险资产 如黄金 的看涨期权更贵 [130] **大宗商品与外汇** * 地缘政治消息流提振了大宗商品相关资产 尤其是金属的仓位 黄金ETF和CFTC仓位显著增加 铜等其他金属亦同 而石油继续滞后 [4] * 黄金净期货头寸为1130亿美元 占未平仓合约的46% [110] * 美元整体净投机性头寸占未平仓合约比例约为0% [105] **其他重要观察** * 趋势跟踪策略对股票和大宗商品的贝塔值已转为更积极 [5] * 美国零售投资者活动支持了美国股票的广度 更多资金流入除MAG 7 苹果 微软 亚马逊 谷歌 英伟达 特斯拉 Meta 以外的标普500成分股 [5][14] * 全球股票共同基金区域配置中 美国占比最高 超过50% 其次为欧洲 [86][89]

美元指数期货 - 美元指数期货在亚洲交易时段小幅上涨0.1% 报105.095点 市场关注即将公布的美国通胀数据[1] 美元兑日元 - 美元兑日元汇率上涨0.2% 报157.17日元 接近上周触及的三十四年高点157.71日元[1] 黄金现货美元 - 黄金现货价格下跌0.1% 报每盎司2,330.39美元 市场等待美国通胀数据以获取美联储利率路径的线索[1] 比特币美元 - 比特币价格下跌0.3% 报61,500美元 市场在近期上涨后进行盘整[1]

市场分析覆盖范围 - 分析覆盖了欧元兑美元、美元兑日元、黄金现货美元、白银现货美元等主要货币对及贵金属品种 [1] 分析内容来源 - 该市场分析由Investing.com提供 [1]

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报告行业投资评级 - 报告对2026年资产配置保持适度亲风险态度 超配股票 标配债券/商品/现金 低配信用债 [6] 报告的核心观点 - 2026年初以来 宏观经济数据普遍超预期上行 市场情绪强劲 风险偏好指标升至0.9以上 为2025年初以来最高水平 [1][2] - 增长重新定价是风险偏好上升的主要驱动力 市场在“金发女孩”和“再通胀”两种模式间摇摆 预计增长将继续成为2026年风险偏好的关键驱动因素 [3][4] - 部分资产创下历史最佳年初表现 例如白银创下至少1968年以来最强年初表现 罗素2000指数相对纳斯达克综合指数的年初至今超额收益为历史最大 [5] - 基于全球增长稳健、通胀进一步下降以及政策持续支持的友好基本面 报告维持适度亲风险的资产配置观点 认为除日本外亚太地区和新兴市场股票、黄金、英国金边债券相对德国国债仍有上行空间 而铜、英镑兑欧元及美元兑顺周期货币仍有下行空间 [6] 根据相关目录分别进行总结 宏观经济与市场情绪 - 2026年初美国失业率降至4.4% 德国制造业订单和工业生产数据高于共识 欧元区通胀数据则低于共识 [1] - 高盛风险偏好指标加速上升并在上周超过0.9 这是自1991年以来第96百分位的高水平 历史数据显示 当该指标高于0.9时 小幅修正（小于10%）的频率会增加 [2] - 增长重新定价驱动风险偏好上升 表现广泛 股票表现优于债券 周期性股票优于防御性股票 利差收窄 通胀互换上升 [3] 资产表现与配置观点 - 白银年初至今表现创至少1968年以来最强 其次是东证指数、罗素2000指数和道琼斯工业平均指数 创下1990年以来第三强的年初上涨行情 [5] - 罗素2000指数相对纳斯达克综合指数的年初至今超额收益为有记录以来最大 [5] - 报告预计美国10年期国债收益率将在4.2%附近区间波动 自年初以来 东证指数、欧洲斯托克600指数和美国10年期收益率已朝着其预测方向移动 [6] 跨资产预测与估值 - 具体资产预测：标普500指数12个月目标为7600点 潜在总回报10.3% 欧洲斯托克600指数目标625点 潜在总回报5.7% 除日本外亚太MSCI指数目标825点 潜在总回报12.0% 东证指数目标3600点 潜在总回报4.7% [23] - 债券预测：美国10年期国债收益率12个月目标4.21% 德国10年期目标3.24% 日本10年期目标2.00% 英国10年期目标4.00% [23] - 商品预测：WTI原油12个月目标51美元/桶 潜在回报-13.5% 布伦特原油目标55美元/桶 潜在回报-13.2% 铜目标10,870美元/吨 潜在回报-16.6% 黄金目标4,900美元/盎司 潜在回报8.8% [23] - 外汇预测：欧元兑美元12个月目标1.25 潜在回报7.4% 美元兑日元目标152 潜在回报-3.7% [23] - 当前估值：标普500指数12个月远期市盈率为22.3倍 处于过去10年第93百分位 欧洲斯托克600指数为15.2倍 处于第81百分位 除日本外亚太MSCI指数为15.2倍 处于第87百分位 东证指数为16.0倍 处于第91百分位 新兴市场MSCI指数为13.8倍 处于第88百分位 [64] - 当前股息率：标普500指数为1.2% 处于过去10年第0百分位 欧洲斯托克600指数为3.2% 处于第14百分位 [69] 市场情绪与资金流向 - 截至报告时 年初至今全球基金流向显示 货币市场流入显著 股票和固定收益资产也呈现净流入 [84][85] - 情绪指标的平均百分位处于较高水平 [80] 波动率与相关性 - 跨资产平均波动率的10年百分位处于相对较低水平 [115] - 当前3个月隐含波动率：标普500指数为13.2% 处于第36百分位 欧洲斯托克50指数为14.0% 处于第28百分位 日经225指数为22.2% 处于第84百分位 [111] 股票市场细分 - 全球市场隐含股权风险溢价处于历史区间内 [158] - 周期性股票相对于防御性股票的12个月远期市盈率较高 [156]

美国现货比特币ETF资金流向 - 美国现货比特币ETF连续三日录得资金净流出 周四单日流出2.055亿美元 三日累计净流出达9.348亿美元[1] - 年初以来仅有两日资金流入超过流出 但七日净流量仍保持正值 为2.407亿美元[1] 比特币市场价格表现 - 比特币年内涨幅减半 从周三的8%降至周四的4%[2] - 比特币价格在过去24小时内走势平稳 报91,100美元 昨日曾短暂跌破90,000美元关口[2] 资金流出的驱动因素分析 - 资金流出反映投资者进行风险降低操作 更多是战术性头寸调整和情绪转变 而非底层需求的突然崩溃[3] - 资金流出受多重因素驱动 包括年终后的资本重新配置 比特币未能突破约92,000美元的阻力位 美国在委内瑞拉行动后宏观经济不确定性增加 以及美国失业金申请人数上升等经济指标恶化[3] 市场结构与技术面阻力 - 年初的上涨将比特币推高至94,000美元以上 进入近期顶部买家主导的区域 这些买家的成本基础密集分布在92,100美元至117,400美元之间[4] - 市场面临不断上升的盈亏平衡卖压 这些投资者获得了平仓而不产生亏损的机会 任何重启持续牛市的尝试都可能需要时间和韧性来吸收上方的供应[5] 期权市场信号与短期前景 - 期权市场信号显示“一月初的追涨行情”已结束 短期看涨期权偏度因动能衰竭再次转为负值[5] - 市场整体上行空间似乎受限 预计未来几周将进行盘整[6] - 若比特币企稳并尝试反弹 短期持有者成本基础98,900美元将是下一个需要关注的重要水平[6]

股市年初表现 - 新年伊始股市开局相当积极 [1] - 1月第一周道琼斯工业平均指数和标准普尔500指数均创下历史新高 [1]

市场行情与价格突破 - 加密货币市场在亚洲早盘交易中决定性突破 比特币价格攀升至92,000美元以上 以太坊价格突破3,100美元 打破了12月的区间震荡格局 [1][7] - 此次上涨与全球股市走强和油价走软同时发生 表明年初风险偏好更广泛地回归 [1] 驱动因素与市场机制转变 - 此次上涨越来越像市场机制的转变 而非短暂的反弹 年末税损卖压的影响减弱 消除了价格的一个关键拖累 政策可选性的重新出现成为投资者关注焦点 [2][7] - 加密货币的强势表现与传统的风险资产更加紧密地联系在一起 而非像去年年底那样 [2] - 地缘政治新闻也影响了市场叙事 市场正在消化美国特种部队行动导致委内瑞拉总统被捕的消息 油价走低可能增加通缩的顺风 而对被扣押数字资产的猜测 引发了关于潜在“影子”比特币储备的讨论 [3] 衍生品市场与投资者行为 - 衍生品市场已转向更具支持性 看跌偏斜压缩 表明对下行保护的需求减少 同时对更长期限的看涨期权（如2026年1月到期、行权价10万美元的比特币看涨期权）的兴趣增长 [4] - 对跨式期权等上方结构的需​​求也有所增加 但头寸仍然保持克制 持续的现货价格上涨增加了伽马效应助推延伸的可能性 尽管近期美国交易时段经常出现上涨乏力的情况 这有助于保持头寸的纪律性 [4][5] - 大型持有者（鲸鱼）在过去一周向币安转移了价值约24亿美元的比特币和以太坊 这是该交易所约一个月来最大的净流入 链上数据显示存款在两种资产之间几乎平均分配 这种模式通常与准备出售或将资产用作衍生品抵押品有关 [6]

比特币价格走势与市场动态 - 比特币价格跌破86,000美元，为两周来首次，并进一步深入熊市区域 [1] - 比特币价格下跌高达3.3%，至85,578美元，较10月初超过126,000美元的历史高点下跌约30% [2] - 比特币在85,000美元至94,000美元之间进行非常震荡的区间交易，且整个加密货币市场普遍缺乏兴趣、交易量低迷 [3] 市场关联性与驱动因素 - 近期比特币与其他风险资产一同下跌，但在其他资产反弹时未能同步回升，打破了通常的正向关联性 [4] - 市场分析认为，行情下滑凸显了市场受到流动性疲软和风险偏好减弱的挤压，尽管美联储上周已降息 [4] - 比特币/加密货币的疲软与股市同步，在美国交易时段内随股市高开低走而一同抛售 [5] 主要参与者的操作 - MicroStrategy公司连续第二周收购了近10亿美元的比特币 [6] - 该公司最近的收购资金主要来源于其A类普通股的按市价出售所得，并出售了其四类永久优先股中三类的股票来资助购买 [7] - MicroStrategy股价下跌超过8%，加密货币相关公司Coinbase Global Inc.股价下跌近6% [8] 其他加密货币及市场表现 - 以太坊、狗狗币和瑞波币等其他加密货币在周一各下跌约5% [8] - 比特币曾在2025年4月因特朗普最初的关税计划触及约74,400美元的年内低点 [8]