美联储政策与市场背景 - 联邦公开市场委员会负责指导国家货币政策，通过调整联邦基金利率来影响贷款利率和抵押贷款利率，并可通过买卖长期美国国债等公开市场操作来影响长期债券收益率 [1] - 由于联邦政府持续停摆导致经济数据匮乏，10月28日至29日的FOMC会议成为市场关注焦点 [2] - 美联储在10月29日宣布将联邦基金利率下调25个基点至3.75%至4%的新区间，此次降息发生在标普500指数处于历史高位之际，是自1970年以来第五次出现此类情况 [7][8] 历史相关性及市场表现 - 根据摩根大通私人银行数据，在此前四次于历史高位降息后，标普500指数一年后平均上涨20%，最差回报率也达到15%的涨幅，最低回报发生在去年央行开启降息周期时 [9] - 降息逻辑在于降低借贷成本，可鼓励企业招聘、并购和积极投资创新，从而促进经济增长，在人工智能革命推动下，较低的贷款利率可能提升现有企业增长率并维持历史高位的估值溢价 [10][11] - 尽管历史相关性预示未来12个月股市上涨，但另一项同样精准的预测工具——标普500席勒市盈率却给出不同信号 [12][14] 市场估值分析 - 标普500席勒市盈率采用10年期平均通胀调整后每股收益计算，自1871年1月回溯测试以来，其平均倍数为17.31，而在10月下旬当前牛市中达到41.20的峰值，是154年来连续牛市中的第二高估值，也是第六次持续倍数超过30的情况 [16][17] - 在之前五次席勒市盈率超过30的情况下，标普500、道琼斯工业平均指数和/或纳斯达克综合指数分别下跌了20%至89%，根据历史相关性，41.20的峰值倍数至少预示着即将到来的熊市 [18] - 席勒市盈率并非择时工具，尽管持续倍数超过30是灾难的先兆，但股票维持高估值的时间没有蓝图，例如在互联网泡沫破裂前，股票保持高价长达三年，这表明两种历史预测工具可共存，股市短期可能继续上涨，但未来几年大幅下跌的可能性增大 [19][20]

标普500指数当前表现与估值水平 - 标普500指数年初至今上涨16%，主要受人工智能革命、强劲的企业盈利和极具韧性的经济推动[2] - 该指数在10月份录得的周期调整市盈率为39.5，为25年来的最高水平[6] - 历史上，该指数仅在互联网泡沫形成至破裂的22个月期间达到过如此高的估值水平[6] 周期调整市盈率指标分析 - 周期调整市盈率由诺贝尔奖得主罗伯特·席勒创建，用于评估股票市场估值[4] - 与传统市盈率基于过去12个月盈利不同，该指标基于过去十年经通胀调整的平均盈利，以平滑商业周期的自然波动[5] - 自1957年创建以来的826个月中，标普500指数的周期调整市盈率仅有22个月超过39，意味着市场估值处于历史高位的时长占比不足3%[7] 历史高估值后的预期市场回报 - 当周期调整市盈率超过39后，标普500指数在未来两年的平均回报率为负20%，最差回报率为负43%[10] - 当周期调整市盈率超过39后，标普500指数在未来三年的平均回报率为负30%，最差回报率为负43%[10] - 尽管估值处于不可持续的高位，华尔街分析师仍预期该指数在未来一年将上涨超过10%[9]

股市估值水平 - 标普500指数、道琼斯工业平均指数和纳斯达克综合指数在2025年表现强劲，均创下历史收盘新高 [5][6] - 当前股市估值已持续攀升超过六个月 [3] 传统市盈率指标 - 传统市盈率是评估股票的基础工具，计算方法为股价除以过去12个月的每股收益，较低读数通常代表更好价值 [2] - 该指标可能因突发冲击事件和经济衰退而失效，例如当公司利润转为亏损时 [1] 席勒市盈率分析 - 席勒市盈率也称为周期性调整市盈率，基于过去10年经通胀调整的平均每股收益计算，能避免短期事件干扰 [1][6] - 该指标可回溯至1871年1月，标普500的长期平均席勒市盈率为17.29 [7] - 截至2025年10月29日收盘，标普500席勒市盈率达41.20，为当前牛市周期（始于2022年10月）的最高水平 [8] - 当前水平正接近历史最高点44.19（发生于1999年12月，即互联网泡沫破裂前几个月） [9] 历史比较与风险信号 - 自1871年以来，席勒市盈率超过30并维持至少两个月的情况仅出现6次，前5次均导致主要股指出现20%至89%的下跌 [10] - 例如，1929年大萧条峰值后道指下跌89%，2000年互联网泡沫破裂后标普500和纳斯达克指数分别下跌49%和78% [10] - 当前高估值反映了市场对人工智能、量子计算、盈利增长和持续降息的乐观情绪，但历史表明这种幅度的估值溢价不可持续 [9][11] 长期投资视角 - 历史数据显示，尽管短期可能出现回调，但长期持有能带来正回报 [13][14] - Crestmont Research分析显示，自20世纪初以来的106个滚动20年投资周期中，标普500（含股息）全部实现正总回报，平均年化总回报最差的十分位数也达5.1% [15][16] - 在任何时间点投资标普500并持有20年，均能实现资产增长，不受经济衰退、战争或市场崩溃影响 [17]

股市估值水平 - 当前标普500指数的席勒市盈率（又称周期调整市盈率CAPE Ratio）处于高位，回溯154年历史，这是第二昂贵的股市[4][6][13] - 席勒市盈率在历史上仅有6次突破30倍，当前是第六次，且在当前牛市中峰值达到40.15倍[14][17] - 历史数据显示，每当席勒市盈率持续超过30倍，主要股指最终都会出现20%至89%的显著下跌[14][17] 关于“新常态”的观点 - 部分华尔街分析师认为，由于人工智能的快速发展和龙头企业盈利韧性，高估值可能成为“新常态”，不应期待均值回归到过去水平[2][3] - 高估值“新常态”的论点并非始于AI，而是在1990年代中期随着互联网的普及和兴起而开始[6][7] - 互联网打破了信息壁垒，使普通投资者能即时获取财务报表、年报和影响市场的新闻，利率从1990年代至2010年代的持续下降也促使企业更愿意借贷以推动发展[7][8][9] 市场表现与驱动因素 - 2025年，标普500、道琼斯工业平均指数和纳斯达克综合指数均多次创下收盘纪录新高[5] - 本轮上涨的催化剂包括人工智能的演进、市场预期美联储将继续降息以及关税相关不确定性有望解决[5] - 在过去16年的大部分时间里，主要股指表现强劲[6] 行业与技术趋势 - 人工智能被部分分析师视为支持高估值溢价的原因，但大多数企业尚未优化其AI解决方案或从AI投资中获得正回报，这显示出AI可能存在泡沫特征[2][18] - 过去30多年里，每一项重大技术趋势都经历了泡沫破裂事件，投资者持续高估了变革性技术的早期采用率和/或效用[16][18]

沃伦·巴菲特退休与继任计划 - 伯克希尔·哈撒韦公司首席执行官沃伦·巴菲特宣布将于今年年底退休，并将职位移交给既定继任者格雷格·阿贝尔 [2] - 格雷格·阿贝尔承诺将维持巴菲特及其已故搭档查理·芒格所倡导的长期愿景和坚定不移的价值投资理念 [2] - 巴菲特退休后，其投资生涯的遗产将为继任者留下巨额可部署资金 [20] 伯克希尔的股票交易活动 - 尽管长期看好美国，巴菲特在过去11个季度持续成为股票的净卖家 [5][6] - 从2022年10月1日至2025年6月30日，伯克希尔净卖出股票总额达到1774亿美元 [6][7] - 巴菲特已连续13个月（2024年6月1日至2025年6月30日）未进行伯克希尔股票的回购，而此前曾连续24个季度回购，总额近780亿美元 [8] 股票市场估值分析 - 标普500指数的席勒市盈率（又称周期调整市盈率CAPE）截至9月19日收盘报3995，这是当前牛市中的最高水平，也是154年来连续牛市中的第三高估值 [10][13] - 历史上席勒市盈率仅两次维持更高读数：2022年1月初略高于40，以及1999年12月达到4419的峰值 [15] - 此前当席勒市盈率接近或超过40时，标普500指数随后均出现显著下跌，例如2022年高点后下跌25%，2000年互联网泡沫后下跌49% [16][17] 伯克希尔的未来战略与资本部署 - 截至6月30日，伯克希尔·哈撒韦公司持有包括美国国债在内的3441亿美元现金，为继任者留下了接近纪录的可部署资本 [20] - 巴菲特以其在价格错位时果断出击的耐心策略著称，例如在金融危机后向美国银行投资50亿美元，最终通过行使认股权证获得巨额收益 [21][22] - 预计若继任管理层坚持这一 disciplined 策略，伯克希尔将在下一次市场下跌时具备显著的超额收益潜力 [23]

股市表现 - 2025年4月2日特朗普宣布关税政策后，标普500指数经历了自1950以来第五大幅度的两日百分比下跌，纳斯达克综合指数短暂跌入熊市[2] - 自4月9日特朗普暂停对数十个国家征收更高“互惠关税”后，主要股指大幅反弹，在大约5.5个月内，道琼斯工业平均指数、标普500指数和纳斯达克综合指数分别上涨23%、33%和47%，均创下历史新高[3] - 股市乐观情绪受到未来降息前景和人工智能发展持续热度的推动[4] 巴菲特指标 - 巴菲特指标（股市总市值与美国GDP的比率）在回溯至1970年的历史中平均比率为85%，但于9月14日飙升至218.12%的历史新高，较其55年平均水平存在约157%的溢价[8][9] - 过去11个季度，沃伦·巴菲特累计净卖出股票达1774亿美元，巴菲特指标的高企可能是其原因[9] - 该指标历史上的显著升高最终都导致了华尔街的大幅下跌，包括2000年的互联网泡沫和2022年的熊市[10] 席勒市盈率 - 标普500席勒市盈率（经周期调整市盈率CAPE Ratio）基于过去10年平均通胀调整后的收益，回溯至1871年1月，其历史平均倍数为17.28[13][15] - 截至9月18日收盘，席勒市盈率达39.86，是当前牛市期间的最高水平，也是154年回溯数据中的第三高水平[15] - 历史上，席勒市盈率高于30是熊市来临的先兆，此前五次出现该情况后，主要股指最终下跌幅度在20%至89%之间[16] 历史市场周期分析 - 对自1929年大萧条开始的27次标普500牛熊市分析显示，平均跌幅达20%或以上的熊市持续仅286个日历日（约9.5个月），27次事件中仅有8次持续时间超过一年[21] - 27次标普500牛市中，有14次的持续时间超过了最长的熊市（630个日历日），牛市平均持续时间是熊市的3.5倍（1011个日历日）[22] - 对自1900年以来标普500（含股息）的106个滚动20年总回报计算显示，每一个20年期间都产生了正的年化回报，表明长期投资者每次都能盈利[24]

巴菲特退休计划 - 沃伦·巴菲特宣布计划于年底卸任伯克希尔哈撒韦CEO职位 尽管他已95岁高龄 但这一消息仍引发市场关注 因其在过去六十年中为公司A类股创造了近5,750,000%的累计回报率 [2] 股票交易活动 - 伯克希尔连续11个季度成为股票净卖方 第二季度股票购买金额为39.09亿美元 高于第一季度的31.83亿美元 但股票出售金额达69.15亿美元 远高于第一季度的46.77亿美元 净卖出额为30.06亿美元 [4][8] - 自2022年10月1日以来 累计净卖出股票总额达1774.31亿美元 这一持续抛售行为被视为对华尔街的明确警示 [9] - 各季度净卖出额呈现波动趋势 从2022年第四季度的146.4亿美元到2025年第二季度的30.06亿美元 其中2024年第二季度净卖出额高达755.36亿美元 [11] 市场估值分析 - 巴菲特指标（股市总市值与GDP比率）在7月底达到210%的历史新高 远高于1970年以来的历史平均值85% 表明市场处于历史高位 [11] - 标普500指数的席勒市盈率（CAPE比率）在7月底达到38.97倍 远高于1871年以来的历史平均值17.26倍 这是历史上第三昂贵的连续牛市 [14][15] - 历史数据显示 当席勒市盈率超过并维持在30倍以上时 标普500指数最终会出现至少20%的下跌 [15] 投资策略与现金管理 - 伯克希尔持有超过3440亿美元的现金储备 但由于市场估值过高 公司缺乏积极部署资本的动力 [16][18] - 耐心等待价格错位是巴菲特投资策略的核心组成部分 历史上最成功的投资案例包括2011年以50亿美元购买美国银行优先股 并通过认股权证获得120亿美元的即时收益 [20][21] - 继任者Greg Abel可能未来负责部署这些资金 但耐心仍是伯克希尔长期成功的关键因素 [22]

文章核心观点 在当前股市估值处于历史高位的情况下 公司虽对多数股票持谨慎态度 但仍多次增持了高增长、现金充裕的科技股PubMatic [1][10] 股市现状 - 过去五周股市回调 2月19日至3月21日 道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数和纳斯达克综合指数分别下跌5.9%、7.8%和11.3% [1] - 纳斯达克综合指数两位数百分比跌幅使其进入回调区域 [2] 股市估值担忧 - 股市主要担忧是股票历史性的高估值 而非特朗普关税、通胀率或美联储利率政策 [3] - 标准普尔500的席勒市盈率是评估市场估值的工具 基于过去10年经通胀调整的平均收益 [5][6] - 截至3月21日收盘 标准普尔500的席勒市盈率为35.28 是1871年1月以来平均读数17.22的两倍多 12月峰值38.89是154年来牛市周期中的第三高读数 [7] - 历史上标准普尔500席勒市盈率超过30后 基准指数至少下跌20% [8] PubMatic公司情况 公司业务 - PubMatic是基于云的供应方程序化广告平台 专注数字广告 包括视频、移动和联网电视广告 [11] 股价下跌原因 - 三周多前股价下跌 原因是第一季度指引和全年展望未达分析师共识 其第二大客户Google DV360调整了投标算法 预计到2025年年中会影响收入 [12] 业务增长情况 - 除Alphabet带来的增长小插曲外 数字广告业务增长迅速 第四季度联网电视收入同比翻倍 占总销售额20% 随着联网电视收入占比增加 销售增长将加速 [14] 基础设施优势 - 多年前决定建立自己的云基础设施 虽成本高、速度慢 但随着收入增长 预计将带来更高的运营利润率 预计本十年后半段盈利增长将超过销售增长 [15] 财务状况 - 连续10年经营现金流为正 2024年底现金、现金等价物和有价证券达1.406亿美元 无债务 接近每股3美元现金 上周收盘价仅9.75美元 [16] 股票回购 - 董事会积极回购股票 自两年前实施回购以来 流通股数量减少超8% 对每股收益有积极影响 [17] 估值情况 - 股票估值极低 远期市盈率为12.7倍 扣除现金头寸后远期市盈率低于9 对于能保持两位数增长率的数字广告革命核心公司来说价格便宜 [18]