报告公司投资评级 - 维持买入-A投资评级，6个月目标价22.32元 [4][5] 报告核心观点 - 百润股份2026年Q2业绩亮眼，经营改善趋势延续 [1] - 26年上半年营收和净利润均实现双位数增长，Q2盈利能力显著提升 [1][3] 业绩表现 - 2026年上半年公司实现营业收入16.58亿元，同比增加11.34% [1] - 实现归母净利润4.79亿元，同比增加23.08% [1] - 实现扣非归母净利润4.53亿元，同比增加27.29% [1] - 2026年Q2实现营业收入8.58亿元，同比增加14.08% [1] - Q2实现归母净利润2.62亿元，同比增加26.35% [1] - Q2实现扣非归母净利润2.45亿元，同比增加37.13% [1] 主营业务分析 - 2026年H1酒类产品营收14.30亿元，同比增长10.23% [2] - 食用香精营收1.95亿元，同比增长15.68% [2] - 酒类产品迭代创新，推出微醺柚柚清茶、强爽0糖茶酒等新品 [2] - 威士忌业务推出崃州PX雪莉桶桶强产品 [2] - 香精业务依托天然健康配料研发与大客户战略实现稳健增长 [2] - 通过推广"二元乐享"活动和"扫码领红包"活动提升开瓶率和复购 [2] 渠道分析 - 2026年H1线下渠道营收14.40亿元，同比增长9.81%，毛利率同比变化+0.51pct [2] - 数字零售渠道营收1.85亿元，同比增长19.66%，毛利率同比变化-2.67pct [2] 区域分析 - 华北营收2.35亿元，同比增长1.79% [2] - 华东营收6.14亿元，同比增长14.95% [2] - 华南营收5.61亿元，同比增长16.39% [2] - 华西营收2.15亿元，同比下降1.77% [2] - 华东、华南地区增长强劲，华北市场小幅回暖，华西市场仍略有下滑 [2] - 经销商数量相比年初净增132家，期末总数达2523家，渠道持续扩张 [2] 盈利能力分析 - 26Q2公司毛利率为70.98%，同比变化-0.01pct，基本持平 [3] - 销售费用率21.51%，同比变化+2.34pct [3] - 管理费用率6.41%，同比变化-1.64pct，管理效率提升 [3] - 香精香料子公司所得税税率从25%调整为15% [3] - 公司净利率为30.59%，同比变化+2.97pct，盈利能力显著提升 [3] 未来预测 - 预计2026年-2028年收入增速分别为12.5%、10.8%、10.6% [4] - 预计净利润增速分别为24.4%、9.6%、13.1% [4] - 预测2026年主营收入33.12亿元，净利润7.93亿元，每股收益0.76元 [5][11] - 预测2027年主营收入36.69亿元，净利润8.69亿元，每股收益0.83元 [5][11] - 预测2028年主营收入40.59亿元，净利润9.82亿元，每股收益0.94元 [5][11]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][6] - 目标价22.75元，基于2028年25倍目标PE [6] 报告核心观点 - 2026年Q2收入增速环比提振，主业预调酒修复趋势延续，威士忌铺货贡献增量 [6] - 定增加码威士忌长期布局，威士忌业务长期成长逻辑清晰 [6] 业绩总结 - 2026年上半年实现营业总收入16.6亿元，同比增长11.34% [1] - 2026年上半年归母净利润4.8亿元，同比增长23.08% [1] - 2026年Q2总营收8.6亿元，同比增长14.08% [1] - 2026年Q2归母净利润2.6亿元，同比增长26.35% [1] - 2026年上半年回款18.1亿元，同比增长2.7% [1] - 2026年Q2回款9.2亿元，同比增长5.21% [1] - 2026年Q2营收同比+14.1%，较Q1的+8.5%进一步提速 [6] - 业绩落在此前业绩预告区间中值，符合预期 [6] 分产品表现 - 2026年H1酒类产品实现收入14.3亿元，同比+10.2% [6] - 2026年H1食用香精实现收入2.0亿元，同比+15.7% [6] - 2026年H1其他业务实现收入0.3亿元，同比+42.9% [6] - 酒类产品重回双位数增长，预计主要系预调酒老品企稳、历史库存调整到位 [6] - 强爽26H1恢复增长，微醺保持稳定增长状态 [6] - 百利得和崃州威士忌持续铺货贡献增量 [6] 分渠道表现 - 2026年H1线下渠道实现收入14.4亿元，同比+9.8% [6] - 2026年H1数字零售渠道实现收入1.9亿元，同比+19.7% [6] - 数字零售表现较优，主因基数较小和公司加强投入 [6] 盈利能力与现金流 - 2026年Q2毛利率同比持平于71.0% [6] - 2026年Q2销售费用率同比+2.3pcts至21.5%，主要系新品及渠道培育投入增加 [6] - 2026年Q2管理费用率同比-1.7pcts至6.4% [6] - 2026年Q2归母净利率同比+3.0pcts至30.6% [6] - 2026年H1经营性现金流4.4亿元，同比-10.1%，主要受上年同期税费返还较多的高基数影响 [6] - 2026年Q2经营性现金流2.7亿元，同比+75.8%，现金流表现明显改善 [6] 预调酒业务经营情况 - 公司围绕微醺、清爽、强爽、轻享等子品牌持续完善多度数、多场景产品矩阵 [6] - 渠道端持续优化经销商管理，积极拓展量贩零食、即时零售等增量模式 [6] 威士忌业务布局 - “百利得”大众调和威士忌与“崃州”高端单一麦芽威士忌的双品牌路径逐步清晰 [6] - 首轮铺市已覆盖31个省区、数万个终端 [6] - 烈酒文化体验中心等体验式营销持续推进 [6] - 截至2025年末，公司已灌注近60万只陈酿桶，并具备100万只橡木桶的桶陈管理能力 [6] - 2026年6月公司发布定增预案，拟募资不超过13.05亿元，重点用于扩充橡木桶储备及建设研发检测中心 [6] - 定增申请已于7月获深交所受理 [6] - 威士忌新国标于2026年2月正式实施，公司原酒储备、研发品质及渠道基础持续夯实 [6] 未来财务预测 - 预测2026年营业总收入33.16亿元，同比增速12.6% [1] - 预测2027年营业总收入36.48亿元，同比增速10.0% [1] - 预测2028年营业总收入39.07亿元，同比增速7.1% [1] - 预测2026年归母净利润7.56亿元，同比增速18.6% [1] - 预测2027年归母净利润8.54亿元，同比增速13.0% [1] - 预测2028年归母净利润9.44亿元，同比增速10.6% [1] - 预测2026年每股盈利0.73元 [1] - 预测2027年每股盈利0.82元 [1] - 预测2028年每股盈利0.91元 [1] - 预测2026年市盈率27倍 [1] - 预测2027年市盈率24倍 [1] - 预测2028年市盈率22倍 [1] - 预测2026年市净率3.8倍 [1] - 预测2027年市净率3.5倍 [1] - 预测2028年市净率3.2倍 [1]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持-A”评级 [7] 报告核心观点 - 百润股份在2024、2025连续两年收入利润双降后首次确认拐点，2026年上半年业绩恢复双位数增长，利润增速约为收入增速的两倍 [5] - 盈利质量持续改善，净利率修复至28.89%，毛利率稳中有升，管理和财务费用双降 [5][7] - 预调酒基本盘拐点已被验证，0糖化和新渠道拓展为全年增长提供新增量 [7] 事件描述 - 公司2026年上半年实现营业收入16.58亿元，同比增长11.34% [4] - 归母净利润4.79亿元，同比增长23.08% [4] - 扣非归母净利润4.53亿元，同比增长27.29% [4] - 单二季度营业收入8.58亿元，同比+14.08% [4] - 单二季度归母净利润2.62亿元，同比+26.35% [4] 事件点评 - 利润弹性来自两端：一是毛利率70.66%，同比提升0.33个百分点，其中酒类毛利率为70.54%、食用香精毛利率为71.74% [5] - 二是费用管控，管理费用同比下降2.54%，财务费用下降3.87% [5] - 净利率28.89%，同比提升2.76个百分点 [5] - 销售费用3.56亿元，同比增长18.19%，投放强度仍高于收入增速 [5] 分产品分析 - 酒类产品收入14.30亿元（+10.23%），占比86.27% [6] - 微醺系列柚柚清茶全渠道上市表现优秀 [6] - 清爽330系列完成0糖升级 [6] - 强爽推出首款0糖茶酒冻顶乌龙梅酒，产品迭代方向指向0糖化和茶酒风味 [6] - 渠道端线下收入14.40亿元（+9.81%） [6] - 数字零售渠道1.85亿元（+19.66%）增长更快，新渠道盈利模型还在磨合 [6] - 食用香精收入1.95亿元（+15.68%），大客户战略下增速持续高于整体，是稳定的利润补充 [6] - 威士忌方面，崃州蒸馏厂累计灌桶已超过60万桶 [6] - 2月推出PX雪莉桶桶强单一麦芽小批量产品 [6] - 面向大众市场的高性价比白色烈酒已于7月逐步投放，烈酒目前对收入贡献有限 [6] 投资建议与财务预测 - 预计公司2026-2028年EPS分别为0.73\0.81\0.92元 [7] - 对应2026-2028年PE分别为27.2\24.2\21.4倍 [7] - 预计2026-2028年营业收入分别为33.19亿元、36.71亿元、40.38亿元，同比增长12.7%、10.6%、10.0% [10] - 预计2026-2028年净利润分别为7.56亿元、8.47亿元、9.58亿元，同比增长18.6%、12.1%、13.0% [10] - 预计2026-2028年毛利率分别为68.4%、68.9%、69.3% [10] - 预计2026-2028年净利率分别为22.8%、23.1%、23.7% [10] - 预计2026-2028年ROE分别为14.0%、14.1%、14.4% [10]