公司业绩概览 - 2025年前三季度公司实现营业总收入15.33亿元，同比下降4.53% [1] - 2025年前三季度公司归母净利润为1.56亿元，同比下降43.66% [1] - 第三季度单季营收同比回归正增长，但整体呈现“增收不增利”态势 [1] 营收表现分析 - 营收增长主要依赖新品放量与高势能渠道的协同，线上渠道成为重要抓手 [2] - 线上直营模式实现爆发式增长，电商短视频、直播等新业态持续发力 [2] - 会员店与量贩零食渠道布局见效，夏威夷果稳居山姆热销榜，竹盐豆等单品线上销售额突破千万元 [2] - 青豌豆、瓜子仁等经典主力产品营收下滑，传统商超渠道仍处调整期，拖累整体营收 [3] - 新兴渠道虽增速迅猛，但规模占比有限，短期难以全面支撑业绩 [3] 盈利能力与成本费用 - 盈利下滑的核心症结在于新品培育与渠道拓展的阶段性投入尚未转化为实质盈利 [4] - 棕榈油等核心原材料价格上涨带来持续成本压力 [4] - 销售费用大幅增长，高额投入效果未显，进一步压缩利润空间 [4] - 公司通过锁价采购、期货套保等方式对冲成本压力，但未能完全抵消影响 [4] 渠道转型与市场拓展 - 公司推进经销转直营模式，经销商数量同比净增354家至3115家，但终端动销同步放缓 [4] - 海外市场表现亮眼，越南经销商网络持续扩容，多款产品通过清真认证 [2] - 越南市场受当地政策影响短期承压，海外业务明年才有望实现环比爬坡 [2] - 管理层计划通过精细化预算管理、集中资源于优质渠道与核心单品等方式优化费用结构 [4] 行业竞争与产品策略 - 休闲零食市场集中度提升，头部企业与新兴品牌凭借规模和渠道优势抢占份额 [5] - 零食量贩赛道同质化竞争激烈，公司新品差异化优势面临考验 [5] - 健康豆等新系列仍处于测试阶段，短期内难以形成规模效应 [5] - 线上平台被定位为未来“新品传播核心阵地” [2]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点 - 2025年第三季度公司收入同比增速转正至3.0%，基本面呈现企稳向上态势 [1] - 预调酒业务在第四季度有望因极低基数实现环比显著加速，威士忌新业务正处于渠道拓展和消费者培育阶段 [2] - 考虑到预调酒业务短期承压及威士忌新业务尚在培育，略下调2025-2027年归母净利润预测至7.3亿元、8.8亿元、10.1亿元 [3] 财务表现总结 - 2025年前三季度实现营收22.7亿元，同比下降4.9%；归母净利润5.5亿元，同比下降4.4% [1] - 2025年第三季度单季毛利率同比持平，维持在70.2%的高位；净利率同比下降2.1个百分点至20.5%，主要受销售费用率提升3.2个百分点影响 [2] - 2025年前三季度酒类业务净利润为3.8亿元，同比下降6.9%，净利率同比微降0.2个百分点 [2] 业务运营总结 - 2025年第三季度酒类板块收入同比增长1.5%，较上半年增速大幅改善；香精香料等其他业务收入同比增长14.5% [1] - 预调酒业务通过推出果冻酒（6月）和12度轻享系列（8月）等新品持续布局，旨在打造产品特色并贡献增量 [2] - 威士忌业务方面，百利得、崃州新品正在铺货，经销商与销售网点数量持续增加，并通过“百利得小酒馆”等营销活动推进消费者互动 [2] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为7.3亿元、8.8亿元、10.1亿元，对应同比增长率分别为1.4%、20.3%、14.7% [3] - 基于2025年10月27日收盘价，对应2025-2027年市盈率分别为39倍、33倍、28倍 [3][5]

投资评级 - 投资评级为“推荐”，且为维持评级 [1] - 目标价为30元，当前股价为27.28元，存在上行空间 [4] 核心观点 - 公司2025年第三季度营收同比增长3.0%，实现环比转正，主要得益于新品贡献增量 [1][8] - 预调酒业务环比改善，老品库存已消化至较低水位，整体保持健康，威士忌业务着眼长远稳健推进 [8] - 公司经营调整节奏逐步稳定，渠道管控加强，并积极拥抱新兴渠道，来年有望轻装上阵，释放利润弹性 [8] - 结合三季报调整盈利预测，维持目标价和“推荐”评级，后续需关注新品铺货动销及库存周转变化 [8] 财务表现总结 - **前三季度业绩**：实现营业总收入22.7亿元，同比下降4.9%；归母净利润5.5亿元，同比下降4.4% [1] - **单三季度业绩**：实现营业总收入7.8亿元，同比增长3.0%；归母净利润1.6亿元，同比下降6.8% [1] - **盈利能力**：第三季度毛利率为70.2%，同比基本持平；归母净利率为20.5%，同比下降2.1个百分点 [8] - **费用情况**：第三季度销售费用率同比提升3.2个百分点至26.7%，管理费用率同比提升0.5个百分点至6.7% [8] - **现金流与回款**：第三季度回款同比增长8.0%，表现优于收入；期末合同负债0.8亿元，同比增长18.2% [8] 业务运营分析 - **收入结构**：第三季度酒类产品收入6.8亿元，同比增长1.5%；食用香精及其他业务收入1.0亿元，同比增长14.5% [8] - **预调酒表现**：微醺系列收入稳健，强爽系列动销降幅收窄，新品轻享系列和果冻酒加速铺市，贡献主要增量 [8] - **威士忌业务**：延续铺货思路，贡献一定增量，但整体进度低于此前预期 [8] - **渠道管理**：公司严格管控经销商行为，加大对便利店的费用补贴，并积极拓展量贩、即时零售等新兴渠道 [8] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为31.20亿元、34.43亿元、37.73亿元，同比增速分别为2.4%、10.3%、9.6% [4] - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为7.42亿元、8.56亿元、9.80亿元，同比增速分别为3.1%、15.5%、14.5% [4] - **每股收益**：预计2025-2027年EPS分别为0.71元、0.82元、0.94元 [4][8] - **估值水平**：对应2025-2027年市盈率分别为36倍、32倍、28倍 [4]