投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩呈现环比改善态势，正处于稳步复苏过程中 [1][4] - 预调酒业务动销逐步触底，库存处于合理水平，后续有望逐步放量 [9] - 威士忌业务稳步推进，有望成为公司新的增长极 [9] - 尽管销售费用增加拖累了短期净利率，但公司全年有望保持高质量稳健运营 [9] 2025年三季度及前三季度财务表现 - 2025年前三季度营业总收入22.70亿元，同比下滑4.89% [2][4][9] - 2025年前三季度归母净利润5.49亿元，同比下滑4.35% [2][4][9] - 2025年前三季度扣非净利润5.17亿元，同比下滑7.93% [2][4][9] - 2025年第三季度营业总收入7.81亿元，同比增长2.99% [2][4][9] - 2025年第三季度归母净利润1.60亿元，同比下滑6.76% [2][4][9] - 2025年第三季度扣非净利润1.61亿元，同比下滑5.37% [2][4][9] 分业务表现 - 2025年前三季度，酒类业务及香精香料业务均健康稳健运营 [9] - 2025年前三季度，酒类业务实现主营业务收入19.78亿元 [9] - 2025年前三季度，酒类业务实现净利润3.81亿元 [9] 现金流状况 - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为7.55亿元，相较于上年同期的5.39亿元有所提升，主要系加强应收账款管理及收到扶持资金所致 [9] - 2025年前三季度投资活动产生的现金流量净额为-4.29亿元，相较于上年同期的-7.41亿元有所改善，主要系资本性支出减少及股权收购支出综合影响 [9] 盈利能力分析 - 2025年第三季度归母净利率为20.52%，同比下滑2.15个百分点 [9] - 2025年第三季度毛利率为70.19%，同比微增0.01个百分点 [9] - 2025年第三季度期间费用率为37.20%，同比上升3.74个百分点，其中销售费用率上升3.24个百分点，管理费用率上升0.53个百分点，研发费用率上升0.05个百分点，财务费用率下降0.08个百分点 [9] - 2025年第三季度营业税金及附加占收入比例上升1.50个百分点 [9] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年每股收益为0.68元，对应市盈率为38倍 [9] - 预计公司2026年每股收益为0.80元，对应市盈率为32倍 [9] - 当前股价为25.62元 [6]

投资评级 - 对百润股份维持“优于大市”评级 [1][3][6] 核心观点 - 2025年第三季度公司收入止跌回升，终止了此前连续5个季度的收入下滑之势，预调酒业务出现企稳迹象 [1][10] - 公司盈利预测被下调，主要考虑到酒水市场需求持续疲弱及政策影响，但预计明年收入将恢复正增长通道 [3][12] - 公司在预调酒行业的龙头定位稳固，品牌影响力强，且威士忌业务具备广阔的成长空间，是维持积极评级的基础 [3][12] 2025年第三季度业绩表现 - 3Q25实现营业总收入7.8亿元，同比增长3.0% [1][10] - 3Q25实现归母净利润1.6亿元，同比下降6.8%；扣非归母净利润1.6亿元，同比下降5.4% [1][10] - 单季度酒类业务收入6.8亿元，同比增长1.5%，其中预调酒收入降幅收窄，威士忌业务贡献增量 [1][10] - 第三季度毛利率同比持平，但销售费用率同比上升3.2个百分点，导致归母净利率同比下降2.1个百分点至20.5% [2][11] - 公司收入质量改善，第三季度销售收现同比增长8.0%，高于收入增速；第三季度末应收账款余额较年初大幅下降65.5%至0.9亿元 [2][11] 业务分析 - 预调鸡尾酒业务企稳主因：公司加强渠道库存管理，部分产品线增长动力恢复；第二季度末推出微醺果冻酒及轻享系列新品贡献收入增量 [1][10] - 威士忌业务于2025年正式启航，目前处于招商及渠道建设阶段，公司在产能储备上处于领先地位 [3][12] - 费用率上升主要系威士忌业务发展初期进行产品推广、销售团队扩张及体验中心折旧所致 [2][11] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营业总收入分别为30.4亿元、33.0亿元、35.6亿元，同比增速分别为-0.3%、+8.5%、+7.8% [3][12] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.3亿元、8.2亿元、9.1亿元，同比增速分别为+1.5%、+12.3%、+11.1% [3][12] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.70元、0.78元、0.87元 [3][12] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为36倍、32倍、29倍 [3][12]

百润股份成立于1997年6月19日，于2011年3月25日在深圳证券交易所上市，注册地址和办公地址均位于上 海。公司是国内预调鸡尾酒龙头企业，主营香精香料与预调鸡尾酒业务，具有品牌和技术双重壁垒。 截至2025年9月30日，A股股东户数为4.17万，较上期增加20.70%；户均持有流通A股数量为1.73万，较上 期减少17.15%。截止2025年9月30日，百润股份十大流通股东中，酒ETF（512690）位居第五大流通股东， 持股1679.30万股，相比上期增加578.90万股。兴全合润混合A（163406）退出十大流通股东之列。 公司主营业务为香精香料产品研发、生产和销售以及预调鸡尾酒业务，所属申万行业为食品饮料 - 非白酒 - 其他酒类，所属概念板块包括社保重仓、融资融券、中盘核聚变、超导概念、核电。 经营业绩：营收行业第一，净利润行业第一 2025年三季度，百润股份营业收入达22.7亿元，在行业9家公司中排名第1。行业第一名百润股份22.7亿 元，第二名张裕A为21.16亿元，行业平均数为8.65亿元，中位数为3.3亿元。同期，净利润为5.49亿元，同 样位居行业第1，第二名张裕A为1.92亿元，行业平 ...

报告核心观点 - 《中外名酒发展指数报告（2025）》发布，揭示酒业消费三大趋势：高端化进程放缓、悦己休闲消费增长、健康化成为核心[1] - 指数旨在通过客观量化体系，为全球名酒发展树立“晴雨表”与“风向标”，推动产业从“西方主导”向“多元协同”转变[2][4] - 啤酒、白酒、威士忌在九大酒品类指数评价中稳居前三[1][9] 全球酒业市场表现与趋势 - 2024年全球酒精饮料总销量下降1%，但行业营收保持正增长，展现结构性调整中的韧性[5] - 区域增长分化：发展中国家如巴西、南非、印度和墨西哥因人口结构年轻化、可支配收入提高及中产阶级壮大，成为主要增长来源[5] - 品类增长分化：2019至2024五年间，烈酒（不含民族烈酒）和即饮饮料是仅有的实现增长的类别，啤酒销量下降2%，葡萄酒销量下跌21%[5] - 高端化进程放缓：普通大众化酒类消费增长乏力，高端及以上酒类实现显著增长，啤酒高端化趋势最为明显[6] - 悦己休闲消费增长：消费动机从“炫耀性消费”转向契合个人价值观与场景需求，起泡酒、桃红葡萄酒、苦味酒等类别呈现增长，即饮饮料持续蓬勃发展[6] - 健康化成为核心趋势：无醇和低醇产品受青睐，“斑马式饮酒模式”（交替饮用含酒精和无酒精饮品）在年轻群体中普及[7] 中外名酒发展指数体系 - 指数覆盖白酒、威士忌、白兰地等九大品类，从“品类－品牌－地域”角度搭建评价体系[2] - 指数模型以文化、商品和社会属性为支点，构建原生力、驱动力和发展力“三力”共生的成长模型[8] - 指数编制参考了BrandFinance《全球烈酒品牌价值排行榜》、IWSR《国际葡萄酒与烈酒研究报告》等，以强化科学性与国际可比性[3] 主要酒品类指数表现 - 2019-2024年指数结果显示，啤酒、白酒、威士忌稳居前三，葡萄酒、白兰地等位列四至九位[9] - 啤酒总指数长期领跑，得益于其驱动力分指数持续领先，与酿造历史和大众化消费场景相关[9] - 白酒在驱动力和发展力分指数展现双重增长动力，高端品牌强化市场地位，并在ESG与国际赛事中取得进展[9] - 威士忌在发展力分指数表现突出，凭借早期布局ESG转型、完善国际认证体系及国际赛事佳绩形成优势[9] 重点国家市场格局 - 2024年销售额构成显示，中国市场以白酒为核心的烈酒份额超五成，占绝对主导地位[9] - 美国市场烈酒与啤酒销售额几乎持平，英国市场结构最具多元化[9] - 德国与西班牙市场啤酒占据半数份额，法国市场红酒占比高达45%[9] 中国酒企竞争格局与发展建议 - 白酒市场呈现高端集中、长尾分散格局，行业处于优质产能稀缺、整体产能过剩阶段[10] - 啤酒市场为寡头主导、区域补充，葡萄酒市场为区域主导，全国龙头待显[1][10] - 报告建议中国名酒从战略、市场、产品、制度四维度破局，包括构建全球话语体系、破解结构性矛盾、技术驱动价值跃迁、夯实产业基础等[10]

投资评级 - 投资评级为增持，且维持该评级 [1][4] 核心观点 - 报告认为公司第三季度收入重回正增长，但费用投入影响了利润增速 [4] - 公司正持续解决预调酒业务遗留问题，为2026年轻装发展奠定基础，同时新品和威士忌业务稳步推进，看好未来业绩恢复较好增长 [4] - 基于当前情况，报告下调了公司2025-2027年的盈利预测 [4] 财务表现 - 2025年前三季度营收22.7亿元，同比下降4.9%，归母净利润5.5亿元，同比下降4.4% [4] - 2025年第三季度营收7.8亿元，同比增长3.0%，归母净利润1.6亿元，同比下降6.8% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.3亿元、8.5亿元、9.9亿元，同比增速分别为1.1%、16.9%、16.7% [4] - 预计2025-2027年EPS分别为0.69元、0.81元、0.95元，当前股价对应PE分别为36.0倍、30.8倍、26.4倍 [4] - 第三季度毛利率为70.19%，同比保持稳定 [7] - 第三季度净利率为20.52%，同比下降2.15个百分点 [7] 业务分部表现 - 酒类业务2025年前三季度收入19.8亿元，同比下降5.9%，第三季度收入6.8亿元，同比增长1.5% [5] - 食用香精及其他业务2025年前三季度收入2.9亿元，同比增长2.5%，第三季度收入1.0亿元，同比增长14.5% [5] 运营进展 - 预调酒业务在第三季度呈现环比改善，公司通过优化经销商结构、降低应收账款、数字化营销等手段推动业务好转 [6] - 第三季度推出的果冻酒和轻享两个新品市场反馈较好，月度销量环比持续爬坡，贡献了较好的收入增量 [6] - 威士忌烈酒业务稳步推进，百利得品牌聚焦便利店、零售店、O2O等渠道铺货，崃州品牌则精准聚焦雪茄屋、威士忌吧等高端渠道 [6] 费用情况 - 第三季度销售费用率同比提升3.24个百分点，管理费用率同比提升0.53个百分点，研发费用率同比提升0.05个百分点，财务费用率同比下降0.08个百分点 [7] - 销售费用增加主要投向预调酒新品推广、强爽营销活动以及威士忌铺货等方面 [7]

中国摩托车行业东南亚市场历史教训 - 20世纪90年代中国摩托车企业以价格战进入东南亚市场，将摩托车均价从700美元大幅削减至200美元[3] - 价格战导致行业利润消失，企业无法维持售后服务和产品品质，最终引发口碑崩塌[4] - 中国摩托车在东南亚市场出现大规模质量问题，包括雨季熄火和山路解体等严重故障[5] - 整个中国摩托车行业在东南亚市场全线溃败，严重损害"中国制造"品牌形象[6] 日本企业长期主义经营理念 - 花王公司明确将顾客满意度作为首要目标，而非利润或竞争定位[11] - 三得利通过深度理解顾客需求实现市场逆袭，尤其在中国市场取得显著成功[11] - 龟甲万采用文化适应策略进行全球化扩张，不改变产品本质但改变顾客认知方式[13] - FANCL以"无添加"理念构建差异化优势，将顾客健康需求置于首位[13] - WORKMAN通过消除顾客购买顾虑获得市场成功，被称为"社畜救星"[15] 日本零售业精细化运营模式 - 7-11采用OFC区域督导模式，基于实际销售数据为加盟商提供选品、陈列和库存建议[22] - 神户物产业务超市自有品牌商品占比近50%，通过观察消费者行为确定产品配比[22] - 神户物产建立高效供应链体系，拥有25家食品加工工厂和超过350家全球合作工厂[25] - 龟甲万每年收集10万份消费者反馈，根据不同场景研发不同规格的酱油产品[23] - 花王维持高研发投入占比，通过技术矩阵运营将研发与市场需求直接挂钩[23] 日本制造业产品创新方法论 - 三得利威士忌调和师每天品尝200种原酒，通过感官判断而非实验室数据确保品质[24] - FANCL针对不同市场调整产品规格，日本市场强调"无添加"，中国市场优化胶囊尺寸[24] - 7-11前CIO碓井诚提出数字化零售创新理念，获得中国多家互联网企业高层认可[25] - WORKMAN从B端转型C端的关键是不追逐潮流，而是深入工地郊区发现真实需求[23] - 龟甲万从17世纪的家庭作坊发展至今，产品线扩展至2000多种SKU[27] 日本企业低增长期生存策略 - 日本国民品牌通过"稳根基+小创新"模式在低增长期积累增长势能[21] - 企业采用"耕地逻辑"深入一线，观察顾客动线和真实需求[21] - 在全场景中创造"超预期"体验成为破局核心策略[21] - 三得利通过持续创新应对老龄化时代需求变化[30] - 企业注重现场主义，通过触摸产品质感而非依赖数据决策[23]

公司经营概况 - 2025年前三季度公司酒类产品业务及香精香料业务均健康稳健运营 [2] - 公司现有业务高质量稳健发展，新业务加快培养，数字化管理持续推进 [2] 烈酒研发优势 - 公司旗下崃州蒸馏厂为全球少数同时拥有壶式蒸馏器和柱式蒸馏器的酒厂之一 [2] - 崃州蒸馏厂在威士忌生产的设备、工艺、流程控制和桶陈等各环节均按照国际最严格的标准执行 [2][3] - 公司结合崃州蒸馏厂数十种桶型带来的“多桶融合”能力，推出中国特色风味酒桶计划 [3] 烈酒营销策略 - 烈酒业务组建专业营销团队，通过体验式营销和目标市场深度研究开拓合作伙伴 [3] - 百利得单一调和系列产品以“至少还有百利得”为传播主体，通过“百利得小酒馆”实现线上线下渗透 [3] - 崃州单一麦芽系列产品突出“中国风味代表”心智锚点，聚焦垂类渠道提升专业圈层影响力 [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点 - 2025年第三季度公司收入同比增速转正至3.0%，基本面呈现企稳向上态势 [1] - 预调酒业务在第四季度有望因极低基数实现环比显著加速，威士忌新业务正处于渠道拓展和消费者培育阶段 [2] - 考虑到预调酒业务短期承压及威士忌新业务尚在培育，略下调2025-2027年归母净利润预测至7.3亿元、8.8亿元、10.1亿元 [3] 财务表现总结 - 2025年前三季度实现营收22.7亿元，同比下降4.9%；归母净利润5.5亿元，同比下降4.4% [1] - 2025年第三季度单季毛利率同比持平，维持在70.2%的高位；净利率同比下降2.1个百分点至20.5%，主要受销售费用率提升3.2个百分点影响 [2] - 2025年前三季度酒类业务净利润为3.8亿元，同比下降6.9%，净利率同比微降0.2个百分点 [2] 业务运营总结 - 2025年第三季度酒类板块收入同比增长1.5%，较上半年增速大幅改善；香精香料等其他业务收入同比增长14.5% [1] - 预调酒业务通过推出果冻酒（6月）和12度轻享系列（8月）等新品持续布局，旨在打造产品特色并贡献增量 [2] - 威士忌业务方面，百利得、崃州新品正在铺货，经销商与销售网点数量持续增加，并通过“百利得小酒馆”等营销活动推进消费者互动 [2] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为7.3亿元、8.8亿元、10.1亿元，对应同比增长率分别为1.4%、20.3%、14.7% [3] - 基于2025年10月27日收盘价，对应2025-2027年市盈率分别为39倍、33倍、28倍 [3][5]

文章核心观点 - 首期“中外名酒发展指数”显示，白酒在2024年全球九大品类酒排名中超越威士忌升至第二，彰显其历史文脉、品牌布局与可持续创新的协同效能 [1] - 指数从原生力、驱动力、发展力三大维度评估酒类，白酒在驱动力和发展力方面表现突出，但在全球市场认知度和接受度上仍有局限，报告为其提升国际竞争力提出建议 [4][6][15] 中外名酒发展指数排名与得分 - 2024年九大品类酒指数排名为：啤酒第一（得分未明确），白酒第二（63.80点），威士忌第三 [4] - 2019至2024年，啤酒、威士忌、白酒连续六年稳居全球九大品类酒前三名 [3] - 2024年，葡萄酒、白兰地、龙舌兰得分在40-50点之间，金酒、朗姆酒、伏特加排名第六至第九 [4] 白酒品类表现分析 - 白酒指数得分近六年稳步上扬，2024年排名实现关键突破，从第三升至第二 [1][12] - 在驱动力分指数中，白酒以56.21点排名第二，高端品牌溢价能力与文化价值属性是主要优势 [7] - 在发展力分指数中，白酒以72.92点排名第二，形成稳固的第二梯队，得分连年攀升源于ESG治理升级、技术创新与国际认可度提升 [11][14] - 在原生动分指数中，白酒得分为62.28点，仍有提升空间，葡萄酒以78.93点领跑 [7] 白酒行业竞争优势与驱动因素 - 白酒依靠茅台、五粮液等高端品牌持续强化市场地位，并率先探索ESG信息披露与绿色生产 [6] - 白酒企业在国际烈酒大赛中连年斩获颇丰，凸显其加速融入全球市场的旺盛发展态势 [6] - 19家上市白酒企业均已发布ESG报告，实现从被动合规披露到主动战略治理的转型，并积极引入智能酿造与数字化供应链系统 [14] - 白酒与威士忌各有12个品牌入选2024年Brand Finance全球酒类品牌榜单，构成高端酒类市场核心阵营 [9] 白酒国际化挑战与建议 - 白酒出口份额仅占全球烈酒市场的2.4%，在全球范围内的认知度与接受度存在明显局限 [15] - 建议强化中国特色名酒标准输出，推动白酒国际认证与ISO体系精准对标，牵头主导“东方烈酒”分类标准制定 [15] - 建议将国际获奖案例与赤水河、泸州等核心产区的文化故事深度结合，构建“文化+标准”的双重支撑 [15] - 建议推动设立“中国酒文化国际传播中心”，在国际高端峰会等场景中系统性植入中式白酒品鉴仪式 [15] 全球酒业消费趋势与应对 - 全球酒类消费场景向家庭化、休闲化转型，年轻消费群体饮酒习惯加速向低度化与健康化转型 [16] - RTD（即饮饮料）、无醇饮品及果味混合饮品的兴起，分流了部分烈酒的需求 [16] - 建议中国酒企开发低度、利口化、轻量化的创新产品，并探索“酒+茶”、“酒+咖啡”等数字营销与跨界联名模式 [16] - 建议酒企发展工业旅游、酿造体验、非遗研学等新业态，实现从“卖产品”到“卖生活方式”的战略转型，并重点关注印度、东南亚、拉美等新兴市场 [16]

投资评级 - 投资评级为“推荐”，且为维持评级 [1] - 目标价为30元，当前股价为27.28元，存在上行空间 [4] 核心观点 - 公司2025年第三季度营收同比增长3.0%，实现环比转正，主要得益于新品贡献增量 [1][8] - 预调酒业务环比改善，老品库存已消化至较低水位，整体保持健康，威士忌业务着眼长远稳健推进 [8] - 公司经营调整节奏逐步稳定，渠道管控加强，并积极拥抱新兴渠道，来年有望轻装上阵，释放利润弹性 [8] - 结合三季报调整盈利预测，维持目标价和“推荐”评级，后续需关注新品铺货动销及库存周转变化 [8] 财务表现总结 - **前三季度业绩**：实现营业总收入22.7亿元，同比下降4.9%；归母净利润5.5亿元，同比下降4.4% [1] - **单三季度业绩**：实现营业总收入7.8亿元，同比增长3.0%；归母净利润1.6亿元，同比下降6.8% [1] - **盈利能力**：第三季度毛利率为70.2%，同比基本持平；归母净利率为20.5%，同比下降2.1个百分点 [8] - **费用情况**：第三季度销售费用率同比提升3.2个百分点至26.7%，管理费用率同比提升0.5个百分点至6.7% [8] - **现金流与回款**：第三季度回款同比增长8.0%，表现优于收入；期末合同负债0.8亿元，同比增长18.2% [8] 业务运营分析 - **收入结构**：第三季度酒类产品收入6.8亿元，同比增长1.5%；食用香精及其他业务收入1.0亿元，同比增长14.5% [8] - **预调酒表现**：微醺系列收入稳健，强爽系列动销降幅收窄，新品轻享系列和果冻酒加速铺市，贡献主要增量 [8] - **威士忌业务**：延续铺货思路，贡献一定增量，但整体进度低于此前预期 [8] - **渠道管理**：公司严格管控经销商行为，加大对便利店的费用补贴，并积极拓展量贩、即时零售等新兴渠道 [8] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为31.20亿元、34.43亿元、37.73亿元，同比增速分别为2.4%、10.3%、9.6% [4] - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为7.42亿元、8.56亿元、9.80亿元，同比增速分别为3.1%、15.5%、14.5% [4] - **每股收益**：预计2025-2027年EPS分别为0.71元、0.82元、0.94元 [4][8] - **估值水平**：对应2025-2027年市盈率分别为36倍、32倍、28倍 [4]