评级结果 - 主体信用等级维持A+，评级展望稳定 [1] - "开润转债"信用等级维持A+ [1] 业务发展 - 通过收购上海嘉乐延伸代工制造业务至纺织服装及面料生产领域，业务多元化提升 [1][7] - 箱包产能利用率提升，2024年旅行箱产能143万件/年，产量324万件 [8] - 服装自产产能2024年达3001万件/年，但产能利用率较低需关注爬坡情况 [8][7] - 客户集中度高，前五大客户销售占比57.69%，但客户优质包括Nike、迪卡侬等 [9] 财务表现 - 2024年营业总收入42.4亿元，同比增长36.56% [10][12] - 营业毛利率22.86%，同比下降1.49个百分点 [10][12] - 净利润4.01亿元，同比大幅增长 [10][12] - EBITDA 5.44亿元，利息保障倍数9.09倍 [10][12] - 总债务15.14亿元，短期债务占比92.28% [10][12] 行业环境 - 2024年全球箱包市场规模1610亿美元，中国占近1/4 [5] - 预计2025年全球箱包市场规模达1702亿美元，同比增长6.1% [5] - 服装行业2024年规模以上企业产量204.62亿件，同比增长4.22% [6] - 行业集中度低，市场竞争激烈 [5][6] 债券情况 - "开润转债"余额2.22亿元，2025年12月26日到期 [4][16] - 转股价格29.31元/股，近期股价持续低于转股价 [16] - 募集资金已使用2亿元，主要用于滁州软包与服装制造项目 [17]

业绩表现 - 2024年公司实现营业收入42.40亿元，同比增长36.56%，归母净利润3.81亿元，同比增长229.52% [1] - 2024年第四季度营业收入12.15亿元，同比增长47.91%，归母净利润0.6亿元，同比扭亏为盈 [1] - 2025年第一季度营业收入12.34亿元，同比增长35.57%，归母净利润0.85亿元，同比增长20.12% [1] - 预计2025-2027年营收分别为52.34/61.40/70.55亿元，同比增长23.4%/17.3%/14.9% [5] 业务分析 - 代工制造业务2024年收入35.34亿元，同比增长44.61%，受益于运动领域国际赛事带来的业务契机 [1] - 品牌经营业务2024年收入6.58亿元，同比增长5.07%，聚焦"小米"及"90分"品牌 [2] - 公司通过全球化布局和先进制造能力巩固箱包品类竞争力，拓展服装品类代工业务 [1] - 自有品牌通过创新产品、IP联名和跨界合作构建差异化产品矩阵 [2] 财务指标 - 2024年毛利率22.86%，同比下降1.49个百分点，主要受嘉乐股份并表影响 [2][3] - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.26%/5.99%/2.3%/0.98% [2] - 2025年第一季度毛利率24.71%，同比上升0.54个百分点 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.67/4.60/5.57亿元 [5] 产能布局 - 公司海外产能占比超过70%，在中国、印尼、印度等多地建厂 [4] - 印尼基地生产美国市场业务产品，占收入比重约15% [4] - 采用FOB合作模式，关税税率提升不会直接增加公司成本 [4] - 东南亚国家因人口和人力成本优势成为重要产能地 [4]