报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告核心观点 - 盐津铺子大单品孵化效果显著，H2伴随公司基数下降，有望实现逐季提速趋势 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件与业绩概览 - 盐津铺子发布2026年半年报，26H1实现营收30.7亿元，同比+4.4%，归母净利润4.3亿元，同比+14.1% [1] - 26Q2营收14.9亿元，同比+6.0%，归母净利润1.9亿元，同比+0.01% [1] Q2增长与品类渠道分析 - 26Q2营收同比+6.0%至14.9亿元，收入增速环比提升，预计来自产品及渠道战略稳步推进，电商基数下降形成边际贡献 [2] - 分品类看，26H1魔芋营收同比+11.3%至8.8亿元，聚焦“大魔王”战略核心单品，展开全渠道覆盖 [2] - 海味零食同比+55.7%至5.6亿元，健康蛋制品同比+51.2%至4.7亿元，“纯鳕”鳕鱼卷及“蛋皇”溏心鹌鹑蛋推进山姆渠道并位列推荐榜单 [2] - “31°鲜”虎皮鱼豆腐、松叶蟹柳等持续深化全渠道渗透 [2] - 分渠道看，26H1国内线下渠道营收同比+18.9%至27.0亿元，量贩零食保持较好增长，高势能渠道持续深化 [2] - 定量流通聚焦优质经销商进行策略性优化，6月末经销商数量3845家，相比2025年年末减少522家 [2] - 电商营收同比-49.3%至2.9亿元，公司主动战略性调整，收缩低毛利产品，短期形成收入压力但带动盈利能力改善 [2] - 海外营收同比-16.6%至0.8亿元，核心产品及渠道覆盖正稳步进行 [2] 毛利率与盈利能力 - 26H1毛利率同比+2.6pct至32.2%，产品结构优化及主动收缩线上低毛利产品带动毛利率提升 [3] - 品类视角，魔芋毛利率同比+2.5pct至34.9%，海味零食毛利率同比-2.3pct至41.6%，健康蛋制品毛利率同比+3.8pct至28.2% [3] - 销售费用率同比+0.6pct至11.2%，核心增量来自品牌广宣费用增长，通过剧播植入、城市广宣、赛事营销、线上运营、代言联动等全维度引领“大魔王”等品牌升级 [3] - 最终净利率同比+1.2pct至13.8% [3] - 26Q2毛利率同比+1.7pct至32.6%，销售费用率同比+1.3pct至11.1%，净利率同比-0.8pct至13.0%，管理、研发、财务费用率略微上升形成短期负向影响 [3] 经营战略与成本优势 - 盐津铺子聚焦中国风味、健康高蛋白、健康甜味三大赛道，梯队化引领魔芋、深海、蛋制品零食大单品放量及新品推广 [4] - 线下渠道分层次推进量贩、会员店覆盖，引领定量流通渠道铺市及经销商策略性优化，各渠道成效显著，逐步实现结构均衡 [4] - 主动调整电商回归产品力驱动的良性轨道 [4] - 成本端，过去魔芋成本高涨阶段，公司前瞻预判以存货形成相对成本优势并实现份额抢占，未来魔芋成本逐步下行，公司有望充分受益成本红利 [4] - 盐津铺子向上游多走一步，深入鹌鹑养殖、魔芋精粉、马铃薯全粉等环节，有望构建长期成本优势 [4] 盈利预测与财务数据 - 预计2026-2028年营收分别为63.5/72.1/81.0亿元，分别同比+10.3%/+13.4%/+12.5% [4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为8.5/10.2/12.6亿元，分别同比+14.0%/+19.9%/+22.8% [4] - 2024A至2028E营业收入从5304百万元增长至8104百万元，归母净利润从640百万元增长至1255百万元 [9] - 2024A至2028E每股收益（EPS）从2.37元/股增长至4.65元/股 [9] - 2024A至2028E净资产收益率（ROE）从36.9%提升至40.5% [9] - 2024A至2028E毛利率从30.7%提升至31.9%后回落至30.8% [10] - 2024A至2028E净利率从12.1%提升至15.5% [10]