核心观点 - 亚朵集团业绩增长主要由零售业务驱动，但该业务导致销售费用显著提升，使其成本结构更接近家纺公司而非传统酒店集团 [4][5][7][31] - 公司零售业务占比持续扩大，可能引发市场对其估值逻辑的重构，因为酒店股和家纺股的估值水平存在显著差异 [23][24][32] 财务业绩表现 - 2025年第三季度营业收入26.28亿元，同比增长38.4%，调整后净利润4.88亿元，同比增长27.0% [4] - 零售业务GMV达9.94亿元，同比增长75.5%，前三季度零售收入25.05亿元，同比增长74.81%，营收贡献比提升至35.78% [5][12] 酒店业务运营数据 - 第三季度入住率80.2%，略低于去年同期的80.3%，日均房价447元，低于去年同期456元，平均客房收入371元，低于去年同期380元 [11] - 截至第三季度末运营酒店1948家，客房219359间，同比分别增长27.1%和25.2% [11] 销售费用分析 - 销售和市场营销费用占总营收比例从2022年6.19%增至2025年第三季度14.71%，远超华住集团4.87%和首旅酒店8.34% [7] - 估算零售业务销售费用占比约24.43%，每只售价439元的深睡枕Pro3约有107元用于营销推广 [15][16] 业务结构对比 - 零售业务营收占比从2022年15.42%持续提升至2025年第三季度35.78% [23] - 家纺企业罗莱生活销售费用占比达26.12%，亚朵零售业务成本特征与家纺股相似 [21][31] 估值水平差异 - 亚朵作为酒店股市盈率多为25-28倍，华住集团26倍，首旅酒店20倍，而家纺股罗莱生活市盈率多在14-16倍 [24] - 零售业务占比提升可能使公司估值逻辑面临重构 [32]