投资评级与估值 - 首次覆盖，给予买入评级，目标市值1807亿元，基于2025年40倍PE估值 [7] - 预测2025-2027年收入分别为636.5/696.5/765.5亿元，归母净利润分别为45.2/50.4/57.9亿元 [7][8] 核心业务分析 - 医药和健康产品销售是核心业务，2024年营收488亿元（占比84%），同比增长6.9% [17][19] - 线上平台和数字化营销业务增长较快，2024年营收94亿元（占比16%），同比增长19% [17][19] - 1P自营业务稳健增长，3P和O2O业务完善布局，第三方商家超10万家，O2O接入3000+医保定点药房 [17][21] 行业趋势 - 医药电商线上渗透率仍有提升空间，药品线上渗透率约13%，营养保健品约50% [39][40] - 处方药外流趋势和线上医保覆盖提升将加速药品线上化进程 [39] - 互联网医疗行业政策环境持续改善，从合法性确认到支付破冰再到强监管规范 [33][34] 竞争优势 - 供应链优势显著，拥有22个药品仓库和500+非药品仓库，药品自营冷链覆盖300+城市 [27][48] - 形成医检诊药闭环生态，互联网医院日均问诊量超49万次 [17][48] - AI技术布局领先，发布京医干询大模型并开源，构建用户/医生/医院端产品矩阵 [51][52] 财务表现 - 2024年营收581.6亿元，归母净利润41.6亿元，经调整净利润率8.2% [27][29] - 销售/管理/研发费用率保持稳定，分别为5.24%/2.44%/2.29% [60] - 2023-2024年AAU（年度活跃用户）从302.9百万增至316.8百万 [23][24]